海外策略专题研究：如何看待美股的调整和前景？

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2023 年 08 月 22 日 海外策略研究 研究所 证券分析师： 党崇钰 S0350522060001 dangcy@ghzq.com.cn 联系人 ： 詹广鹏 S0350122070040 zhangp03@ghzq.com.cn [Table_Title] 如何看待美股的调整和前景？ ——海外策略专题研究 最近一年走势 相关报告 《-QDII 与海外产品篇：全球金融市场投资手册*党崇钰》——2023-08-09 《港股“中特估”与高股息策略：逻辑与标的*党崇钰》——2023-07-25 《——海外策略专题研究：港股异象效应（三）：假日效应与周内效应*党崇钰》——2023-07-18 《港股择时谜团系列三：三论 2023 与 2022 走势相似性之 6 月仍像 *党崇钰》——2023-06-20 《港股配置：大跌时靠中特估防御，大涨时待科网股反弹*党崇钰》——2023-05-31 年初至今美国通胀有较大缓和，年内随着基数降低 CPI 同比或难回到 2%以内，但美联储加息或已进入尾声。7 月美国 CPI 同比增长 3.2%，高于6 月的 3%，此次反弹主要是因基数效应。若剔除住所项，则 7 月 CPI 同比仅为 1.2%。此外，7 月 CPI 和核心 CPI 环比均为 0.2%，均为 2023 年年初以来的低点。随着 CPI 基数走低，年内 CPI 或难以回到 2%以内，我们保守假设 8-12 月 CPI 环比均仅为 0.1%，则年底 CPI 同比增速仍将高达 3.5%。但是未来核心通胀或因住所项走低而继续下降。我们认为美联储加息将要进入尾声。根据泰勒法则，美联储政策利率已经处于充分限制性区域之中，美联储加息或已进入尾声。 美国 10 年期国债收益率长期向下趋势不变，但短期或在高位波动。近期美国 10 年期国债收益率持续走高，原因主要为：（1）美国财政部在 Q3或将大幅增加美债的供给，提高美债收益率。根据美国财政部 7 月 31 日公布的再融资计划显示，Q3 预计发行 1.007 万亿美元的债务，比 5 月计划的高出了 2740 亿美元。而需求端而言，目前外国投资人虽然在增持美债，但是增持速度较缓，而美联储处于缩表阶段，或不会大规模增持美债。 （2）美国目前经济基本面依旧强劲，为美债收益率提供支撑，比如近期公布的美国二季度 GDP、7 月零售数据均高于预期。 我们认为美债收益率短期内或仍在高位波动，但未来整体向下的趋势将保持不变。根据美国克利夫兰联储的预测，美国 GDP 实际增速或将在今年 Q4 转负，2024 年或出现技术性衰退。 金融风险方面，除了硅谷银行事件后中小银行受到关注，商业地产方面，目前美国商业地产整体债务违约率仍较低，未来建议关注写字楼、商场类别的债务偿还情况。截至 2023 年 7 月，美国商业地产价格已经自去年3 月高点下跌 16%，其中写字楼、商场的物业价格自高点下跌 31%、18%。目前整体而言，美国商业地产的 2023Q1 贷款拖欠率和冲销率分别为0.76%和 0.07%，处于历史低位，但是近期写字楼、商场 CMBS 的 30 天贷款拖欠率有所提升，未来建议关注写字楼、商场等标的的债务偿还情况。 近期美股非核心消费业、电信服务、能源业盈利预期有所改善，信息技术板块估值依旧较高。近 1 年以来，市场对美股能源业、原材料业、金融股盈利预期下调较为明显，预期 EPS 分别下调 23%、22%、9%；而近一个月以来非核心消费业、电信服务、能源业预期 EPS 分别上涨 7%、7%、5%。从估值来看，截至 2023 年 8 月 17 日，标普 500 指数估值仍处于合理区间，PETTM 接近过去 10 年均值，而纳斯达克 100 指数 PETTM仍处于过去 10 年均值加 1 个标准差以上，但是目前处于回调阶段。目前 140001500016000170001800019000200002100022000230002400022/8 22/9 22/1022/11 23/1 23/2 23/3 23/4 23/5 23/6 23/7 23/8恒生指数证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 美股信息技术、保健、金融估值较高，截至 2023 年 8 月 18 日，PETTM分别为 33、22、15 倍，而近 5 年市盈率分位数分别为 71%、77%、80%。 美股展望：我们认为美股在经济衰退或者开启降息（未必以衰退为前提，也可能是金融风险事件导致降息提前）之前仍有上行逻辑，但是因科技股估值较高、美债利率不断上行等短期因素，以及美国经济若出现韧性流失、逐步转弱风险（影响未来上市公司盈利以及非科技龙头的补涨行情的广度和强度）、美国金融若出现中小银行或商业地产暴雷之类金融风险等中期因素，美股下半年走势大概率没有上半年好，或将处于震荡偏强的状态。 美联储若停止加息或将有利于美股，尤其若伴随衰退预期减弱或衰退时点尚远，这是未来美股的一个利好。若 9 月美联储停止加息得到确认，美国将会进入加息停止后的高利率平台期。根据我们在《美联储政策利率从高点到低点， 港美股及各类资产价格将如何演绎？》指出，在过往加息停止后的高利率平台期，美联储政策利率不再向上，失业率处于低位，市场往往会有经济“软着陆”预期，美股往往会上涨。我们认为目前美国经济情形和过往的高利率平台期情形较为相似。 近期美股出现回调，主要是因为 10 年期美债利率出现较大幅度上行，创去年 10 月以来的新高，导致纳斯达克 100 指数估值迅速回调。我们认为短期内美债利率仍会在高位波动，但如果美联储加息停止，中长期美债利率或将出现下行，对股市的压制也将会减少。 美股非科技龙头的行情能否因补涨逻辑产生，其广度和强度能取决于未来盈利预期，而盈利预期则又取决于美国经济的韧性，我们认为无近忧但不排除远虑。目前美国经济依旧较为强劲，为股市盈利提供一定支撑，因此近期标普 500 的盈利预期出现上修，其中非核心消费业、电信服务、能源业等板块上修较为明显。但是随着高利率保持的时间越长，美国经济下行风险越大，美股分子端或仍有出现承压的风险。 风险提示：海外经济衰退风险超预期；海外货币政策超预期；国际地缘形 势变化超预期；海外金融风险发展超预期；历史经验不代表未来。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录 1、 货币政策背景：美联储停止加息时点或已临近 ...................................................................................................... 5 2、 债券供给增加或将带来美债利率上行，冲击美股估值 ........................................................................................... 6 3、 短期内美国经济难言衰退；但仍需关注经济状态演进在美股盈利的映射 ......................