债务专题之一：债务率高不高，分部门看一看

1 Ta证券研究报告 固定收益专题 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 债务率高不高，分部门看一看 ——债务专题之一 投资要点：  我国政府部门的杠杆率并不高，需要关注的问题一是地方隐形债务的风险，二是地方政府的短期偿债能力，二者其实也互相关联，只有理清了哪些是属于地方政府的债务，才能为偿债做出规划准备。在理清这些问题后，政府部门加杠杆仍有空间，对于未来托底经济增长仍有实力。  非金融企业部门是我国经济高杠杆的主要贡献者，这与一方面与我国的产业结构中偏重资产高负债行业占比高有关，另一方面则是因为我国的股权融资等渠道依旧不够成熟，企业融资中很大一部分是贷款。值得关注的是债务结构，国企负债能力强，负债率也高，但在快速发展的当下，需要更新对国企的认知，客观评估在行业形势和竞争格局下企业的负债能力；民企在经济中的角色不可忽视，大量的资金需求使得民企近几年债务增加较快，加上资质的欠佳和制度的不完善，当经济承压时民企是最先受到流动性冲击的，而企业间的关联性更为风险的传导埋下隐患。对于非金融企业的杠杆，也许需要做的不是堵而是疏，适当的杠杆可以为经济增长带来更多动力，但需要为企业尤其是民企开拓更多的融资渠道，完善负债前的评级，负债时的跟进，以及负债后出现偿付困难时候的对应机制，为企业带来生机的同时也保护投资者、维护经济金融稳定。  我国居民部门的负债率也是较低的，值得注意的是资产负债结构问题，负债端，住房贷款占比约一半，资产端，房地产占比超过一半，房地产价格的波动左右着居民的资产负债表，这很大程度上制约了居民部门负债能力和消费能力。另外，虽然微观视角来看负债端的房贷有资产端的房地产作为抵押，偿债能力无忧，但事实上影响他们的是同一个市场，经济向上的周期易越炒越热，形成虚假的繁荣，一旦经济下行，负面的冲击也会加倍到来，最坏情况仍可能资不抵债。未来，一方面要稳定房地产市场健康发展，另一方面则有必要引导居民提升资产配置的均衡性。  金融企业部门的负债从微观上体现的是金融机构作为资金中介的角色，但从宏观上则反映出全社会加杠杆的第一环节。从债务率来看，我国金融部门则处于正常区间，我们认为，金融部门高资产负债率是其性质决定，负债绝对值不是重点，资金链条长短、信息透明度、风险准备等这些决定负债质量的问题更值得关注，这也是近两年加强金融监管的原因所在。当前，维护金融稳定的顶层框架已建立，监管已经取得部分成效，金融机构更加规范健康地发展，当然，未来随着金融业不断创新和经济情况的改变，仍需要监管与时俱进。  风险提示：宏观经济下行，金融监管趋严，外围市场波动等。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2018 年 11 月 16 日 相对市场表现 Tabl e_First|Tabl e_Author 李朗 分析师 执业证书编号：S0590518070001 电话：0510-85609581 邮箱：lilang@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%17-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-10深证成指上证综指 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固定收益专题 正文目录 1 政府部门 ............................................................. 4 1.1 债务分项：政府债券是主要构成，地方债占比逐渐增加 ............................ 4 1.2 杠杆率：2015 年和 2016 年出现明显提升 ................................................. 4 1.3 债务关注点：考虑城投债等，政府实际杠杆率可能更高 ............................ 5 1.4 资产负债率：负债比例不高，但地方政府资产流动性不高 ........................ 6 1.5 国际比较：杠杆中低水平，增速中高水平 .................................................. 7 2 非金融企业部门 ........................................................ 8 2.1 债务分项：贷款为主导 ............................................................................... 8 2.2 杠杆率：贷款和信用债杠杆增速自 2016 开始放缓 .................................... 9 2.3 债务关注点：分别看国企和民企债务 ......................................................... 9 2.4 资产负债率：负债水平不低，资产流动性不高 ........................................ 10 2.5 国际比较：杠杆高但增速不高，股权类资产占比低 ................................. 11 3 居民部门 ............................................................ 13 3.1 债务和杠杆率：杠杆逐年提升，增速稳定 ................................................ 13 3.2 债务关注点：住房贷款占比约一半，人口结构在变迁 ............................. 13 3.3 资产负债率：负债率不高，但易受到房地产价格影响 ............................. 14 3.4 国际比较：杠杆低但增速居首，且资产均衡性有待提升 .......................... 14 4 金融企业部门 ......................................................... 16 4.1 债务分项：对机构负债以债券为主 ........................................................... 16 4.2 杠杆率：2017 年以来杠杆增速下降 ......................................................... 16 4.3 债务关注点：监管的与时俱进 .........................................................