传媒行业重大事件快评：短空长多，商誉减值监管对传媒板块影响

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 传媒 行业重大事件快评 中性 （维持评级） 2018 年 11 月 21 日短空长多——商誉减值监管对传媒板块影响证券分析师： 张衡 021-60875160 zhangheng2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517060002 事项： [Table_Summary]11 月 16 日，证监会发布《会计监管风险提示第 8 号——商誉减值》，从商誉减值的会计处理及信息披露、商誉减值事项的审计和与商誉减值事项相关的评估三方面，就常见问题和监管关注事项进行说明。 评论： 证监会本次风险提示要点1）明确合并形成的商誉每年必须进行减值测试，不得以并购方尚在业绩承诺期间为由不进行测试。2）公司应合理将商誉分摊至资产组或资产组组合进行减值测试。3）减值应分别抵减商誉的账面价值及资产组或资产组组合中其他各项资产的账面价值。4）公司应在年度报告、半年度报告、季度报告等财务报告中披露与商誉减值相关的所有重要、关键信息。5）会计师事务所应结合商誉减值事项的重要程度及不确定性程度，恰当认定其风险性质，以确定其是否为认定层次的重大错报风险。6）评估机构不得以股权、企业价值的评估报告代替以财务报告为目的的评估报告。 传媒行业商誉占比居全行业首位，游戏与营销子板块居前传媒行业公司大多为轻资产公司，并购标的的收购对价与其净资产差额较大以致有较多商誉计入。自 2014-2015 年并购潮兴起，传媒行业商誉占总资产比重迅速提高至 14%，2015-2018 年商誉占比稳中有升，当前商誉比重为 16%，居全市场首位，商誉风险较高。细分板块来看，营销\动漫\影视\游戏\院线\互联网 \出版发行\有线电视板块的商誉市值比重分别为 30% \ 24% \ 22% \ 18% \ 12% \ 10% \ 6% \ 1%；子版块商誉减值风险对比，营销、动漫、影视板块风险较高，出版发行、有线电视板块风险较低。 短期商誉减值风险承压，中长期利好行业发展1）2014-2015 年间传媒行业迎来外延并购高峰，基于 3-5 年对赌期，从 2017 开始被收购标的对赌开始大规模到期，同时叠加影视、游戏等行业处于阶段性下行周期且大多数领域属于轻资产行业、对管理团队的依赖性较为明显，在收购到期后被收购标的经营的稳定性和可持续性面临考验，从 16 年开始部分早期并购企业开始进行商誉减值逐步暴露了相关风险；2）近期证监会发布第 8 号风险提示文件，对商誉减值审查等方面进行了更加严格的约束，短期内将对传媒行业高商誉企业将会带来较大的商誉减值风险，从而对业绩带来较大压力；但中长期来看，商誉监管力度加强一方面有效约束传媒行业上市公司并购路径，提升外延并购质量，促进二级市场传媒板块长期良性发展；另一方面在监管加强相关公司商誉若能得到有效计提，也有助于解决板块一直以来悬而位居的商誉风险，从中长期来看有助于降低传媒板块相关投资风险。3）当前时点来看，随着年报的临近和相关监管政策的落地，短期内建议关注高商誉公司的减值风险；同时继续从中长期角度推荐，建议机构投资者中长期持续关注竞争优势明显、商业模式清晰且估值处于合理或低估水平的行业龙头，以及存在基本面边际向好可能的游戏板块以及低估值的出版行业，个股继续推荐视觉中国（图片版权）、芒果超媒、三七互娱、分众传媒、华策影视、光线传媒、分众传媒、万达电影、横店影视等标的。 风险提示商誉减值风险；行业持续下行风险；市场波动风险；宏观经济波动风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：重点公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE PB 代码 名称 评级 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 2017 000681 视觉中国 买入 25.60 0.42 0.53 0.68 61.0 48.3 37.6 7.0 300413 芒果超媒 买入 36.61 0.18 1.08 1.41 203.4 33.9 26.0 8.7 002555 三七互娱 增持 11.68 0.76 0.77 0.84 15.4 15.2 13.9 3.6 002027 分众传媒 增持 6.00 0.41 0.41 0.45 14.6 14.6 13.3 7.1 002739 万达电影 增持 23.20 0.86 1.59 2.58 27.0 14.6 9.0 2.3 300133 华策影视 增持 9.43 0.36 0.54 0.77 26.2 17.5 12.2 2.4 603103 横店影视 增持 23.46 0.79 0.93 1.18 29.7 25.2 19.9 5.4 300251 光线传媒 增持 7.65 0.28 0.82 0.38 27.3 9.3 20.1 2.7 数据来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图 1：2012-2018E 传媒行业商誉及总资产变化图 资料来源:：Wind，国信证券经济研究所整理 图 2：2012-2018E 传媒行业商誉及净利润变化图 资料来源:：Wind，国信证券经济研究所整理 35 131 335 948 1309 1525 1687 2991 3608 4487 6745 8707 9936 10461 1%4%7%14%15%15%16%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0200040006000800010000120002012201320142015201620172018E传媒行业-商誉（亿元）传媒行业-总资产（亿元）传媒行业-商誉/总资产（%）131 335 948 1309 1525 1687 179 221 270 429 544 380 520 19%59%124%221%241%402%324%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%0200400600800100012001400160018002012201320142015201620172018E传媒行业-商誉（亿元）传媒行业-净利润（亿元）传媒行业-商誉/净利润（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 互联网板块 互联网板块公司商誉统计情况如下表所示，板块包含 18 家上市公司，商誉总值 208 亿元，商誉体量排名前三位的公司分别为顺利办（43 亿元）、东方财富（29 亿元）、梦网集团（25 亿元），商誉占板块比重为 47%。乐视网近四个季度亏损 178 亿元，偏离值过高；三六零商誉占互联网板块为 5%，市值体量占板块比重为 45%，对板块整体商誉比重产生较大影响。 剔除乐视网、三六零影响，互联网板块商誉/净利润 TTM 总值为 394%，排名前三名的企业分别为全通教育（1368%）、众应互联（68%）、迅游科技（60%）；商誉/总资产总值为 19%，排名前三名的企业分别为顺