三季度毛利率以及营业利润环比改善，半导体周期触底抬头迹象显著

浦银国际研究 公司研究 | 科技行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 扬杰科技（300373.CH）：三季度毛利率以及营业利润环比改善，半导体周期触底抬头迹象显著 重申扬杰科技的“买入”评级，维持目标价人民币 43.4 元，潜在升幅 23%。  重申扬杰科技的“买入”评级：扬杰科技三季度营业利润环比增长30%，核心业务基本面改善明显。我们认为伴随着公司产能利用率的提升带来毛利率的改善以及产品价格的企稳，公司基本面已经完成触底及抬头。我们预期公司基本面将会逐步抬头向上。虽然海外功率器件渠道去库存或将延续到明年一季度，但是公司稼动率从上半年的 60%+改善至三季度的 70%左右，并有望持续在今年四季度及明年改善。因此，我们认为公司基本面上行动能大于下行风险。而且，扬杰的风光车储等新能源需求保持良好增长。当前汽车及光伏等下游产品已经占到公司约 36%的销售额，这也充分抵御了公司海外收入的下滑。目前，扬杰科技 2024 年的市盈率为 20x，估值具有吸引力。重申“买入”评级。  三季度毛利率和营业利润环比改善，预计四季度核心业务持续改善：扬杰 3Q23 收入同比下降 3%，环比增长 8%，收入同比降幅较一、二季度同比降幅 8%、14%有所收窄。公司三季度毛利率录得 32.3%，尽管同比下降 2.9 个百分点，但是环比改善 2.8 个百分点。这主要是因为产能利用提升以及产品升级。在费用率环比持平的情况下，公司三季度营业利润环比大幅增长 30%。因此，无论是收入增速，还是营业利润，扬杰都实现了触底抬头。受到汇兑收益的影响，公司三季度净利润同比环比有所下滑。展望四季度，我们预期公司收入和毛利率有望持续改善。  投资风险：消费需求复苏不及预期；海外半导体库存消化较慢，功率器件拉货动能不足；功率半导体行业产能扩张，供过于求；功率器件价格持续下行；行业竞争加剧拖累利润；半导体设备采购进展受到阻碍；产能扩张较快增大折旧；高端功率器件成长速度较慢。 图表 1：盈利预测和财务指标（2021-2025E） 人民币百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营收 4,397 5,404 5,583 6,528 7,435 营收同比增速 68% 23% 3% 17% 14% 毛利率 35.1% 36.3% 31.3% 33.0% 33.2% 净利润 768 1,060 821 934 1,119 净利润增速 103% 38% (23%) 14% 20% 基本每股收益（元） 1.51 2.07 1.53 1.74 2.09 目标市盈率（x） 28.8 21.0 29.2 25.7 21.5 E=浦银国际预测 资料来源：公司公告、浦银国际 浦银国际 公司研究 扬杰科技（300373.CH） 沈岱 科技分析师 tony_shen@spdbi.com (852) 2808 6435 黄佳琦 科技助理分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2023 年 10 月 25 日 评级 目标价（人民币） 43.4 潜在升幅/降幅 +23% 目前股价（人民币） 35.4 52 周内股价区间（人民币） 32.6-61.6 总市值（百万人民币） 19,178 近 3 月日均成交额（百万人民币） 249 注：截至 2023 年 10 月 24 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 CNY 43.4CNY 53.0CNY 35.4CNY 43.4(60%)(40%)(20%)0%20%050100扬杰科技股价（人民币）相对于MSCI中国信息技术指数表现(右轴)扫码关注 浦银国际研究 2023-10-25 2 财务报表分析与预测利 润 表资 产 负 债 表人 民 币 百 万 元202120222023E2024E2025E人 民 币 百 万 元202120222023E2024E2025E营 业 收 入4,397 5,404 5,583 6,528 7,435 货币资金1,135 1,457 1,213 792 499 营业成本(2,853)(3,442)(3,835)(4,374)(4,965)短期投资513 63 65 76 87 毛 利 润1,543 1,961 1,748 2,154 2,470 应收账款和应收票据1,026 1,221 1,262 1,475 1,680 经 营 支 出(616)(735)(885)(1,002)(1,105)存货997 1,213 1,352 1,541 1,750 销售费用(146)(171)(221)(246)(274)其他流动负债354 506 522 611 696 管理费用(228)(271)(290)(336)(377)流 动 资 产 合 计4,025 4,461 4,414 4,496 4,712 研发费用(242)(293)(374)(420)(454)物业、厂房及设备2,364 3,376 3,758 4,232 4,778 经 营 利 润927 1,226 863 1,153 1,365 使用权资产8 7 7 7 7 非 经 营 收 入16 24 73 (58)(56)无形资产125 130 85 56 37 财务费用5 11 121