新三板投资逻辑或重构：IPO新格局下的再思考

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■IPO 制度变迁或影响新三板市场格局：IPO 制度变化向来对新三板市场的格局有着重要影响，2017 年新股发行常态化，伴随着新三板市场突破万家规模，挂牌速度逐渐趋缓。2018 年 2 月 IPO 新规出台，“对于重组上市类交易（俗称借壳上市），企业在 IPO 被否决后至少应运行 3年才可筹划重组上市”，这一规则的出台对于 Pre-IPO 市场的格局影响较大，或成为近期部分企业撤回材料的重要原因。在监管趋严的环境下，2017 下半年过会率逐渐降低；另一方面，第一财经于 2018 年 3 月22 日发布了关于 IPO 审核的报道，预计未来 IPO 排队企业终止审查的案例会持续增多。 ■IPO“撤退”小高峰来临，业绩下滑或为主因：目前新三板申报 IPO排队且处于正常审核状态的企业共 112 家，近三年净利润合计达 1 亿以上且最近一年净利润达 5000 万以上的企业共 58 家，占比 51.8%。目前处于辅导期尚未申报的企业共 445 家，其中，近三年净利润大于 1 亿元，且最近一个会计年度净利润大于 5000 万的企业共 83 家，占比 18.7%。自证监会2月23日公布IPO被否企业三年内不得借壳重组的规定以来，新三板终止审查的新三板企业多达 10 家。其中有 7 家 2017 中报业绩大幅下滑，公司部分 2017 年中报业绩甚至变为亏损。业绩下滑或成企业撤销 IPO 申请的主要原因。 ■IPO 新规下如何看待新三板后市发展？投资逻辑或将重构：正面观：2018 年或有三大政策因素影响市场：一是三类股东问题是否实质性突破；二是 IPO 发行速度的快慢；三是再分层红利的兑现。如今随着文灿股份过会，“三类股东”问题已有曙光再现，随着 IPO 审核趋严以及门槛可能提高的假设，对于新三板而言，或将减缓“好企业”的流失速度，新三板对于我国中小企业而言或将魅力重现； 侧面观：上市公司“逐鹿三板”，2018 年的 IPO 新规以及近期多项政策动态或将影响新三板并购市场的格局，或有更多优质企业通过并购实现退出。 核心因素：我国多层次资本市场结构目前已逐渐明晰，随着富士康等一批优质企业的过会，A 股市场接纳“新经济”的号角已吹响。新三板发挥“苗圃”功能的核心在于市场自身的造血能力，未来核心因素或在于分层配套制度的进一步推进，实现多层次资本市场的互动。 重构投资逻辑：新的 IPO 格局之下，投资人需要重新审视 Pre-IPO 策略，挑选能够成长为“小型独角兽”的企业；企业或将更多关注自身成长，勿要盲目跟随外界政策变化调整自身战略。 ■风险提示：政策推进不及预期、企业业绩下滑。Tabl e_Title 2018 年 03 月 24 日 IPO 新格局下的再思考——新三板投资逻辑或重构 Tabl e_BaseInfo 新三板策略报告 证券研究报告 诸海滨 分析师SAC 执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-35082086 Table_Report相关报告 津同仁堂——核心药品增长稳健，积极拓展新老产品 2018-03-23 物业公司专题分析之年报系列（3） 2018-03-23 新三板日报（股转慎对“区块链”概念挂牌 借壳、跨界逆势走俏） 2018-03-23 新三板日报（新三板“质变”前夜 做市券商期待源头活水） 2018-03-22 挖掘 DMS 蓝海市场，从标杆CDK 到国内龙头用友汽车 2018-03-21 2 新三板策略报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. IPO 趋严，新三板排队企业“撤退”小高峰来临？ .................................................................... 31.1. 新三板拟 IPO 企业中 141 家近三年净利润体量合计过亿 ............................................. 3 1.2. 新三板 IPO 排队企业频频“撤退”，利润规模不够或业绩下滑或为主因 ......................... 7 2. IPO 制度变迁影响新三板市场格局 .......................................................................................... 92.1. 2017 年新股发行常态化后新三板容量增速下降 ............................................................ 9 2.2. “审核趋严”、“新经济”、“常态化”或成为 2018 年 IPO 的关键词 ................................... 10 3. 海水还是火焰——如何看待新三板后市？ ............................................................................ 113.1. 正面观：2018 政策环境推演——新三板或将魅力再现 ............................................... 11 3.2. 侧面观：新三板优质公司或成为上市公司并购的“逐鹿场” .......................................... 12 3.3. 多层次资本市场的互动：再分层红利或为关键 ........................................................... 13 图表目录 图 1：2017 下半年至今新三板 IPO 排队企业终止审查个数 ....................................................... 8 图 2：新三板市场规模及其环比增速 ........................................................................................... 9 图 3：新三板月度摘牌公司个数 .................................................................................................. 9 图 4：IPO 过会率月度情况........................................................................................................ 11 图 5：2018 年或将影响市场的三大因素 ................................................................................... 11 图 6：2018 年政策推演及可能的市场表现