2019年2季度大类资产配置报告：从基本面博弈转向资金面博弈

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 宏观研究/深度研究 2019年04月24日 李超 执业证书编号：S0570516060002 研究员 010-56793933 lichao@htsc.com 程强 执业证书编号：S0570519040001 研究员 010-56793961 chengqiang@htsc.com 1《宏观: 去杠杆从减负债到增权益》2019.04 2《宏观: 地产政策周期异化与科技周期孕育》2019.04 3《宏观: 金融供给侧改革与信用释放》2019.04 从基本面博弈转向资金面博弈 ——2019 年 2 季度大类资产配置报告 二季度博弈将从基本面转向资金面 经济预期较好的同时加剧了市场对政策收紧的担忧，4 月 17 日 MLF 集中到期，央行选择了较为中性的续作方式，而没有通过降准补充流动性，这种预期在月初到月中的不断兑现，促使了长端利率出现了一波快速上行。我们认为，经济下行压力较大时聚焦逆周期调控，经济下行压力缓解以后再聚焦结构性去杠杆和三大攻坚战，这将成为今年经济问题的一个主线，而且进入二季度以后，这种逻辑也已经被市场充分预期。因此，资产配置的关键逻辑将倾向于资金面博弈，重点在资产性价比。 一季度：经济下行趋势与政策逆周期调控博弈结果是政策稳住了经济预期 我国 GDP 自 2018 年下半年以来呈明显的下行趋势。政府工作报告也将2019 年经济增长目标下调至 6.0%-6.5%。然而，政策自 2018 年中出现边际转向，逆周期调整的态势逐渐清晰，一系列政策安排，在对冲我国经济惯性下行的压力中，起到了至关重要的作用。在政策逆周期调控下，一季度经济数据全面超出市场预期，GDP 增速为 6.4%，经济预期出现了企稳向好的特征。 一季度大类资产市场表现：股票获得了显著的超额收益 从金融资产看，一季度股票获得了显著的超额收益，上证综指从 2019 年初的 2465.29 点上升至 3 月底的 3090.76 点，上涨 25.37%；债市表现较差，中债总净价指数从 2019 年初的 117.8487 点跌至 3 月底的 117.8099点，跌幅为 0.03%。而实物资产中，商品表现较好，南华商品指数从 2019年初的 1314.45 点升至 3 月底的 1414.95 点，涨幅为 7.65%，此外，黄金价格从 2019 年初的 285.90 元/克微跌至 3 月底的 283.50 元/克，下跌0.84%。一季度 70 个大中城市二手住宅价格指数环比上涨 0.80%。 二季度大类资产配置具体观点 我们认为，股票市场二季度波动加大，整体趋势为震荡上行：获利盘较大后市场会面临一定的回调压力，如果出现进一步上涨趋势，主要由外资、保险和散户的支撑。债券：总体震荡，我们认为二季度后半段利率债可能出现短暂交易性机会。商品：2019 年商品全年难有趋势上涨行情，二季度重点看环保超预期带来的阶段性机会。黄金：黄金仍然在资产配置中起到重要作用，二季度美元高位震荡，黄金低位盘整蓄势。房地产：继续看多一二线地产，看空三四线。 长期维持对人民币资产乐观态度 我们长期维持对人民币资产乐观的态度，中国在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效地使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望会给中国的人民币核心风险资产进行重估。我们在新供给价值重估理论系列报告中对这一观点进行了详细阐述。 风险提示：供给侧改革不及预期；中美贸易摩擦超预期；全球经济回落不及预期。 相关研究 20488868/36139/20190424 14:33 宏观研究/深度研究 | 2019 年 04 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 正文目录 ........................................................................................................................... 2 经济下行趋势与逆周期调控博弈——结果：政策稳住了经济预期 .................................... 3 2018 年下半年以来经济呈明显的下行趋势 ............................................................... 3 政策自去年年中出现边际转向，逆周期调整的态势逐渐清晰 .................................... 3 在政策逆周期调控下，一季度经济数据全面超出市场预期 ........................................ 5 大类资产市场表现：股票在一季度获得了显著的超额收益 ............................................... 7 各市场情况对比：股票在一季度获得了超额收益 ...................................................... 7 股市：从外资到机构和游资参与，再到散户跑步进场 ............................................... 9 债券：从流动宽裕到紧平衡 ..................................................................................... 10 二季度博弈将从基本面转向资金面.................................................................................. 12 经济稳住了预期，但政策也陆续进入观察期 ........................................................... 12 财政政策上半年已经“明牌” ......................................................................... 12 货币政策出现了微妙的“纠结” ...................................................................... 13 地产政策“试探性放松”过程中出现反复 ....................................................... 13 资金面博弈的焦点是性价比 ..................................................................................... 14 资金博弈分析 ............................................