乐享集团(6988.HK)央企混改子公司布局短剧，跨境电商高速增长

传媒 | 证券研究报告 — 最新信息 2023 年 12 月 11 日 06988.HK 买入 原评级：买入 市场价格:港币 0.33 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (79.4) 72.8 (9.6) (80.4) 相对恒生指数 (60.5) 79.8 0.7 (64.3) 发行股数 (百万) 2,371.93 流通股 (百万) 2,371.93 总市值 (港币 百万) 782.74 3 个月日均交易额 (港币 百万) 1.38 主要股东 ZZN.Ltd. 31.51 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 12 月 8 日收市价为标准 相关研究报告 《乐享集团》20230903 《乐享集团》20230312 《乐享集团》20221201 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 传媒 证券分析师：卢翌 (8621)20328754 yi1.lu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300522010001 乐享集团 央企混改子公司布局短剧，跨境电商高速增长 海内外短剧市场快速发展，同时国内加强了对微短剧的监管力度，抖音、快手各大平台也提高了微短剧投流的资质门槛。保利混改影视子公司布局短剧赛道，已经完成多部短剧的拍摄，有合规性优势；公司跨境电商进展顺利，开拓新品牌和新品类。维持买入评级。 支撑评级的要点  海内外短剧市场快速发展，国内内容要求趋严。中国网络微短剧市场规模呈快速上升趋势，根据艾媒咨询数据，2023 年中国微短剧市场规模（付费、广告及其他衍生收入）将达到 373.9 亿元，同比+268%；预计 2027年市场规模有望达到 1006.8 亿元。但同时，国家加强了对低俗微短剧的监管力度，2023 年 11 月 15 日广电总局开启为期 1 个月的网络微短剧专项整治工作；抖音、快手各大平台也提高了微短剧投流的资质门槛。相较而言，海外内容审查宽松、投流竞争较缓和，因此国内短剧企业积极布局海外，网文平台中文在线旗下 ReelShort，社交平台赤子城的 Mini Episode，以及九州文化的 99TV 和 ShortTV 等多个短剧 App 在海外上线。  保利混改影视子公司布局短剧赛道，有合规性优势。乐享集团与央企保利影业投资进行股权重组后成立了子公司北京乐享华悦文化科技有限公司，主要发展影视投资、MCN 等业务，培育自有流量进行营销变现。近期乐享华悦已经完成多部短剧的拍摄，迄今已涉及古装、探秘、甜宠等多个类型。合规方面，除了有央企保利作为股东外，乐享华悦持有增值电信业务经营许可，许可项目包括网络文化经营、广播电视节目制作经营，符合短视频平台对于投流主体的限制规定。  上半年跨境电商收入大幅增长，开拓新品牌和新品类。公司 23H1 跨境电商销售收入达到 19.44 亿港元，同比+90.4%；在更多电商促销活动的刺激下，通常下半年 GMV 将远超上半年，我们预期全年跨境电商 GMV 有望达到 7 亿美金。上半年公司成功拓展了新的知名消费电子供货商，东南亚当地合作经销商快速增长，相比 2022 年底增长了 82.99%。MARTOP平台开始拓展平板电脑等非手机类品类的销售，抢占更多市场份额。公司从 21Q4 开始正式开启 TikTok 电商业务，主要市场在东南亚地区，该区域自 2020 年起连续三年成为中国第一大贸易伙伴，人均收入增长较快，短视频电商发展空间广阔。 估值  公司海外电商业务拓展市场顺利，预期毛利率随着品类多样化继续提升；影视子公司积极布局具有潜力的新赛道。我们预计 2023/24/25 年归母净利润-4.39/-2.45/0.96 亿港元，对应 2025 年 PE7.78 倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险  东南亚经济增长放缓；海外电商政策风险；竞争加剧；影视投资项目风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (港币 百万) 1,396 3,725 6,444 8,921 10,664 变动 (%) 51.08 166.84 73.01 38.43 19.54 P/E 2.92 (2.20) (1.70) (3.04) 7.78 归属普通股东净利润 (港币 百万) 245 (339) (439) (245) 96 变动 (%) 76.41 (238.75) (29.35) 44.14 每股收益 (港币) 0.11 (0.15) (0.19) (0.11) 0.04 资料来源：公司公告，中银证券预测 (90%)(66%)(43%)(19%)4%28%Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 Oct-23 Nov-23 乐享集团 恒生指数 2023 年 12 月 11 日 乐享集团 2 图表 1.公司财务数据对比 （港币 百万） 1H22 2H22 1H23 同比变化 环比变化 营业收入 1,367 2,358 2,148 57.2% (8.9%) 互娱及其他数字产品营销 229 82 55 (75.8%) (32.6%) 国内电商产品营销 116 191 149 28.5% (22.4%) 国外电商产品营销 1,021 2,083 1,944 90.4% (6.7%) 其他产品 1 1 0 (92.3%) (93.9% 毛利润 188 249 212 12.4% (14.8%) 毛利率(%) 13.8 10.5 9.9 (3.93 ppts) (0.68 ppt) 销售费用率(%) 2.8 20.6 14.8 12.02 ppts (5.71 ppts) 管理费用率(%) 2.9 6.4 2.9 0.06 ppt (3.48 ppts) 研发费用率(%) 3.4 0.3 2.0 (1.37 ppts) 1.74 ppts 归属普通股东净利润 75 (415) (195) (53.0%) 资料来源：公司公告，中银证券 2023 年 12 月 11 日 乐享集团 3 损益表(港币 百万) [Table_ProfitAndLost] 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,396 3,725 6,444 8,921 10,664 营业成本 (944) (3,288) (5,830) (7,888) (9,290) 毛利润 452 437 614 1,032 1,374 销售费用 (41) (523) (773) (892) (853) 管理费用 (75) (191) (193) (250) (277) 研发费用 (72) (53) (97) (129)