中国中免(601888)中免与北上机场签订补充协议，看好三方共赢

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究 证券研究报告 [Table_MainInfo] [Table_Title] 中国中免(601888) 中免与北上机场签订补充协议，看好三方共赢 刘越男(分析师) 宋小寒(研究助理) 021-38677706 010-83939087 liuyuenan@gtjas.com songxiaohan026736@gtjas.com 证书编号 S0880516030003 S0880122070054 本报告导读： 中免与上海机场、浦东机场签订补充协议，保底与扣点双降，改善机场免税店生态，有望三方共赢。 投资要点： [Table_Summary]  投资建议：补充协议基本符合预期，维持公司 2023 年/2024 年/2025年 EPS 分别为 3.22 元/4.10 元/5.20 元。参考同行业可比公司估值，考虑到中免龙头地位稳固，给予 2024 年略高于行业平均的 25 倍 PE，维持公司目标价为 102.6 元，维持增持评级。  事件：中国中免分别与上海浦东机场、上海虹桥机场、北京首都机场签订补充协议，保底与销售提成均下降。上海机场和首都机场租金均为保底和实际销售提成取其高：①上海机场：2023 年 12 月 1 日起，月国际客流大于 2023Q3 月均 80%时，月保底销售提成约为浦东 5245万元、虹桥 647 万元，月销售提成比例在 18%-36%之间取值。原有模式绑定客流而非销售额，短期实际扣点较高。②首都机场：2024 年1 月 1 日起，年国际客流超过 960 万人次时，年保底销售提成约 5.58亿元，提成计算方式同上海机场。原合同保底租金 30.3 亿元，T2 提成 47.5%，T3 提成 43.5%。  上海机场持有多家免税店股权，合作共赢。上海机场间接持股日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴 15.68%股权或权益，机场免税店利润提升后多方共赢。本次签订补充协议双方有望进一步合作，包括优化升级免税场地资源、开展机场免税线上预定业务、实现机场免税与市内免税等业务的联动、增设灵活销售形式、做好宣传推广、积极争取资源支持等。  期待需求进一步回暖及市内免税政策落地。随着海南冬季旺季开启，海南机场客流环比持续增长，离岛免税购物需求有望进一步回暖。市内免税政策落地在即，有望提供增长动力。  风险提示：政策落地不及预期；出入境客流恢复慢；消费需求疲软。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 67,676 54,433 67,712 81,368 100,255 (+/-)% 29% -20% 24% 20% 23% 经营利润（EBIT） 14,598 7,668 9,793 12,623 15,790 (+/-)% 60% -47% 28% 29% 25% 净利润（归母） 9,654 5,030 6,661 8,491 10,760 (+/-)% 57% -48% 32% 27% 27% 每股净收益（元） 4.67 2.43 3.22 4.10 5.20 每股股利（元） 1.50 0.80 1.00 1.50 1.50 [Table_Profit] 利润率和估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营利润率(%) 21.6% 14.1% 14.5% 15.5% 15.7% 净资产收益率(%) 32.6% 10.4% 12.4% 14.3% 16.2% 投入资本回报率(%) 30.3% 10.2% 11.8% 13.4% 14.7% EV/EBITDA 25.87 46.88 12.15 9.08 7.32 市盈率 16.95 32.53 24.57 19.27 15.21 股息率 (%) 1.9% 1.0% 1.3% 1.9% 1.9% [Table_Invest] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 102.60 上次预测： 102.60 当前价格： 78.85 2023.12.27 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（元） 75.83-232.80 总市值（百万元） 163,130 总股本/流通 A 股（百万股） 2,069/1,952 流通 B 股/H股（百万股） 0/116 流通股比例 100% 日均成交量（百万股） 14.07 日均成交值（百万元） 1275.99 [Table_Balance] 资产负债表摘要 股东权益（百万元） 52,612 每股净资产 25.43 市净率 3.1 净负债率 -51.76% [Table_Eps] EPS（元） 2022A 2023E Q1 1.24 1.11 Q2 0.66 0.76 Q3 0.33 0.65 Q4 0.19 0.70 全年 2.43 3.22 [Table_PicQuote] [Table_Trend] 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -14% -26% -64% 相对指数 -10% -20% -58% [Table_Report] 相关报告 三亚国际免税城 C 区开业，静待需求回暖2023.12.26 毛利率环比回升，机场租金拖累销售费用2023.10.26 Q3 毛利率环比回升，期待 Q4 旺季 2023.10.09 预期见底，盈利改善可期 2023.08.25 预期见底，展望远大 2023.08.02 公司更新报告 -65%-50%-35%-20%-4%11%2022-122023-042023-082023-1252周内股价走势图中国中免上证指数[Table_industryInfo] 社会服务业/社会服务 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 6 [Table_Page] 中国中免(601888) [Table_OtherInfo] [Table_Industry] 模型更新时间： 2023.12.27 股票研究 社会服务 社会服务业 [Table_Stock] 中国中免(601888) [Table_Target] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 102.60 上次预测： 102.60 当前价格： 78.85 [Table_Website] 公司网址 www.ctgdutyfree.com.cn [Table_Company] 公司简介 公司所属行业为旅游业，目前主要从事旅行社业务和免税业务，其中旅行社业务主要包括入境游、出境游、国内游、会奖旅游、签证服务、商旅服务、航空服务、电子商务等业务；免税业务主要包括烟酒、香化等免税商品的批发、零售等业务。此外，公司还从事旅游综合项目开发业务，主要包括旅游综合项目投资开发、旅游景区景点投资开发和旅游股权投资等业务。 [Table_PicTrend] 绝对价格回报（%） [Table_Range]