特步国际(1368.HK)公司公告点评：Q4零售环比加速，库存显著改善

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/纺织与服装/服装与奢侈品 证券研究报告 特步国际（1368）公司公告点评 2024 年 1 月 24 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 1 月 24 日收盘价（港元） 4.09 52 周股价波动（港元） 3.61-11.35 总股本（百万股） 2641 总市值（百万港元） 10804 相关研究 《2023Q3 零售表现持续领跑行业 》2023.10.25 《23H1 主品牌稳健增长，专业新品牌首次盈利》2023.8.30 《23Q2 流水领跑行业，折扣进一步改善》2023.7.27 市场表现 [Table_QuoteInfo] 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -15.9% -40.1% -40.6% 相对涨幅（%） -9.4% -36.9% -33.5% 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:盛开 Tel:(021)23154510 Email:sk11787@haitong.com 证书:S0850519100002 分析师:梁希 Tel:(021)23219407 Email:lx11040@haitong.com 证书:S0850516070002 Q4 零售环比加速，库存显著改善 [Table_Summary] 投资要点：  Q4 零售增长环比加速。特步主品牌 23Q4 零售销售同比实现 30%以上增长（23Q3：高双位数同比增长），23 全年同比 20%以上增长。  库存显著改善。23 年渠道库存周转 4-4.5 个月，对比：22 年为约 5.5 个月，23Q3 末为约 4.5-5 个月。我们判断库销比已回归合理水位、老旧库存清理已近尾声、库龄结构趋于健康。  折扣有所加深。23Q4 零售折扣约 7 折，持平 22 年同期，环比 Q3（7-7.5 折）有所加深。我们判断此与大促清理老旧库存有关，随库存降至合理水平、库龄改善，折扣也将随之改善。  跑鞋产品矩阵势头强劲。①特步：连续 2 年位列中国马拉松男子及女子百强穿着率所有品牌第一，2023 赛季穿着率创近 5 年新高，2023 国内六项重点马拉松赛事，特步于全局穿着率（27.2%）及破三跑者穿着率（31.0%）均位列所有品牌第一，“160X”系列包揽破三跑者鞋款前二，合计占比 26.6%；②索康尼：2023 国内六项重点马拉松赛事以及国际马拉松六大满贯中，索康尼跑鞋的总体穿着率排名所有品牌前三，受欢迎度持续提升。此前集团宣布将收购Wolverine 于 2019 年合资公司所持权益及索康尼于中国 40%知识产权，我们认为有望进一步加强特步主品牌与索康尼在跑鞋产品线于产品创新、营销、分销渠道等方面的协同效应。  盈利预测与估值。我们认为伴随主品牌持续推动产品提升和技术创新，新品牌持续加强品牌建设，公司有望持续提升市场份额，提高盈利水平。公司将收购Wolverine 于 2019 年合资公司所持权益及索康尼于中国 40%知识产权，判断未来助力盈利进一步增厚。我们预计公司 2023/2024 年净利润 10.1/11.6 亿元，给予公司 2024 年 PE 估值区间 11-13X，按照 1 港元=0.92 元兑换，对应合理价值区间 5.27-6.23 港元/股，维持“优于大市”评级。  风险提示。零售环境疲软，新品牌收购整合不达预期，店铺拓展进程放缓，行业政策变化等。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 10013 12930 14364 16242 18464 (+/-)YoY(%) 22.53% 29.13% 11.09% 13.07% 13.68% 净利润(百万元) 908 922 1014 1164 1342 (+/-)YoY(%) 77.05% 1.47% 10.07% 14.72% 15.34% 全面摊薄 EPS(元) 0.35 0.35 0.38 0.44 0.51 毛利率(%) 41.72% 40.92% 42.29% 42.49% 42.79% 净资产收益率(%) 11.46% 11.18% 11.16% 11.53% 11.91% 资料来源：公司年报（2021-2022），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·特步国际（1368）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表 公司名称 股票代码 总市值 股价 净利润（百万元） 市盈率（X） （亿元） （元/股） 2021 2022 2023E 2024E 2021 2022 2023E 2024E 安踏体育 2020.HK 1894 66.85 7720 7590 9558 11461 26.66 27.12 21.54 17.96 李宁 2331.HK 402 15.56 4011 4064 4544 5477 10.90 10.76 9.62 7.98 平均 18.78 18.94 15.58 12.97 资料来源：Wind，海通证券研究所；收盘价取 2024/1/24 数据，市值、股价货币单位为港币，净利润货币单位为人民币，净利润来自 wind 一致预期，汇率按照1 港元=0.92 元兑换 公司研究·特步国际（1368）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 营业总收入 12930 14364 16242 18464 每股收益 0.35 0.38 0.44 0.51 营业成本 7639 8289 9340 10562 每股净资产 3.13 3.44 3.82 4.27 毛利率% 40.9% 42.3% 42.5% 42.8% 每股经营现金流 0.22 0.55 0.36 0.49 营业税金及附加 - - - - 每股股利 0.00 0.06 0.06 0.06 营业税金率% - - - - 价值评估（倍） 营业费用 2690 3304 3736 4247 P/E 22.87 9.80 8.54 7.41 营业费用率% 20.8% 23.0% 23.0% 23.0% P/B 2.56 1.09 0.98 0.88 管理费用 1454 1615 1