复星旅游文化(1992.HK)冰雪游热度持续，看好旺季表现

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 复星旅游文化 (1992 HK) 港股通 冰雪游热度持续，看好旺季表现 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 增持 目标价(港币): 9.26 2024 年 1 月 26 日│中国香港 旅游综合 2024 开局亮眼，冰雪度假村表现强劲 作为全球领先的高端度假龙头，公司深耕冰雪旅游产业。1Q 作为 ClubMed/三亚亚特兰蒂斯传统旺季，元旦亮眼的经营表现彰显 2024 年良好的复苏势头。4Q23，太仓阿尔卑斯国际度假区、日本北海道度假村等多个旗舰新项目开业，优质产品扩容有望驱动公司文旅主业良好增长。立足长期，公司优化资源协同，向轻资产运营方向发展，资产结构有望改善，潜力充裕。考虑2H 宏观环境一般，太仓复游城销售受地产业景气度影响，23 年利润有所承压，24 年-25 年需求或相对平稳，我们预计 23-25 年净利润为 2.35/3.77/4.60亿。参考 24 年可比 Bloomberg 一致预期 12X EV/EBITDA，考虑配套房产销售不确定性，予以折价，基于 8.8X 24 年 EV/EBITDA，目标价 9.26 港币。 元旦旺季书写优异答卷，入住率维持高位，主业营业额大幅超 19 年同期 居民旅游意愿保持旺盛，冰雪游热度攀升拉动公司主业经营修复。据复星旅文官方公众号，可比口径下 24 年 Club Med 地中海俱乐部中国区度假村总营业额超 23 年元旦假期约 154%，超过 19 年同期约 84%，平均入住率达85%。北大壶/亚布力/长白山三家雪村 23 年 12 月 29-31 日平均入住率逾95%。产品内容创新，叠加海南传统旺季高端度假需求不减，三亚亚特兰蒂斯元旦假期同样表现优异，假期间营业额超 23 年同期约 12%，超过 2019年同期约 12%，创开业以来元旦假期最高营业额，平均入住率达 94%（复星旅文公众号）。两大主业共进为 24 年创收奠定良好基础。 太仓等旗舰项目开业，看好我国冰雪文旅产业发展势能 4Q23，公司以太仓度假区为代表的多个新项目落地。太仓阿尔卑斯国际度假区包含雪世界、时光境和运动公园 3 大主题体验。雪世界占地面积约 5.4万平方，为华东地区最大室内滑雪场，于 23 年 11 月开业（复星公众号）。元旦假期雪世界日均客流量达 3,000 人次，12 月以来平日客流量达约 1,500人次，爬坡期表现良好，彰显长三角地区冰雪消费潜力。据全球滑雪报告，22 年中国滑雪人次共 1983 万，03-22 年 CAGR 为 12.2%。我国冰雪运动渗透率有望进一步提升。此外，10 月 ClubMed 南京仙林度假村，12 月日本北海道度假村也已开业。优质供给扩容后续有望贡献营收和业绩增量。 目标价 9.26 港币，“增持”评级 考虑 2H23 非主业旺季，太仓复游城销售受地产业景气度影响，23 年利润有所承压，24 年-25 年需求或相对平稳，我们预计 23-25 年净利润为2.35/3.77/4.60 亿（前值：4.70/6.07/8.04 亿）。参考 24 年可比 Bloomberg一致预期 12X EV/EBITDA，考虑公司配套地产销售不确定性，予以折价，基于 8.8X 24 年 EV/EBITDA，给予目标价 9.26 港币。 风险提示：旅游恢复不及预期、项目进展较慢、地产项目销售不畅。 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 研究员 曾珺 SAC No. S0570523120004 SFC No. BTM417 zengjun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 9.26 收盘价 (港币 截至 1 月 25 日) 5.22 市值 (港币百万) 6,487 6 个月平均日成交额 (港币百万) 3.67 52 周价格范围 (港币) 5.10-12.46 BVPS (人民币) 2.27 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 9,261 13,778 16,808 19,164 21,449 +/-% 31.18 48.76 21.99 14.02 11.92 归属母公司净利润 (人民币百万) (2,712) (544.90) 235.04 377.02 457.96 +/-% 5.61 (79.91) (143.13) 60.41 21.47 EPS (人民币，最新摊薄) (2.18) (0.44) 0.19 0.30 0.37 ROE (%) (68.27) (20.65) 9.12 13.08 13.88 PE (倍) (2.17) (10.82) 25.08 15.64 12.87 PB (倍) 2.09 2.40 2.19 1.92 1.67 EV EBITDA (倍) 55.88 12.03 8.76 7.51 6.71 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (57)(42)(27)(12)3Jan-23May-23Sep-23Jan-24(%)复星旅游文化恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 复星旅游文化 (1992 HK) 图表1： 复星旅游文化：盈利预测调整 调整前 调整后 相较调整变化幅度（%/pct） （人民币 百万元） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 总收入 17417.52 19855.70 22213.94 16807.98 19164.21 21448.57 -3.50% -3.48% -3.45% 归母净利润 470.44 606.96 803.91 235.04 377.02 457.96 -50.0% -37.88% -43.03% 收入拆分 Club Med 总收入 13719.07 15574.81 17368.69 13719.07 15574.81 17368.69 0.00% 0.00% 0.00% 入住率 62.40% 62.70% 63.20% 62.40% 62.70% 63.20% 0.00% 0.00% 0.00% 单床每日房价 1659.07 1708.84 1760.10 1659.07 1708.84 1760.10 0.00% 0.00% 0.00% 亚特兰蒂斯 营业额 1385.26 1470.52 1562.59 1385.26 1470.52 1562.59 0.00% 0.00% 0.00% 入住率 70.00% 71.00% 72.00% 70.00% 71.00% 72.00% 0.00% 0.00% 0.00% 客房平均每日房价（元） 2537.