神农集团(605296)猪价低迷拖累业绩，成本持续拓潜

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 神农集团 (605296 CH) 猪价低迷拖累业绩，成本持续拓潜 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 37.10 2024 年 2 月 02 日│中国内地 农业综合 2023 年归母净亏损 3.55~4.35 亿元，同比转亏 神农集团发布 2023 年度业绩预告，预计实现归母净利润-3.55~-4.35 亿元，同比转亏。其中单四季度预计实现归母净利润-1.38~-2.18 亿元，同比转亏、环比转亏。我们下修公司 23 年盈利预测至-3.57 亿元（前值-2.45 亿元），维持 24/25 年归母净利润预测为 3.55/16.0 亿元；预计 2023/24/25 年 BVPS为 7.98/8.66/11.45 元。参考可比公司 Wind 一致预期 2024 年 2.92 倍 PB，考虑到公司当前成本持续拓潜且负债率较低，给予公司 2024 年 4.28 倍 PB，目标价 37.1 元，维持“买入”评级。 猪价低迷拖累 23 年业绩表现，公司成本持续拓潜 猪价低迷叠加公司计提资产减值准备，神农集团 2023 年归母净亏损3.55~4.35 亿元，为上市以来的首个亏损年份。其中单四季度亏损 1.38~2.18亿元，主要系年底计提股权激励费用及猪价旺季不旺影响。在云南猪价较低及饲料成本较高的不利条件下，神农通过优化生产指标来实现养殖成本的不断拓潜，进而增强其核心竞争力。公司 2023 年全年 PSY 水平保持高位（约27 左右），23Q4 料肉比下降至 2.6 左右。我们估算公司 2023 年养殖完全成本为 15.9 元/公斤-16.4 元/公斤；23Q4 完全成本为 15.5 元/公斤-17.1 元/公斤。优质种猪+健康管理，公司养殖完全成本处行业第一梯队。 出栏稳健扩张，外购仔猪&产能扩建助力出栏目标实现 公司 2023 年累计出栏生猪 152 万头，圆满完成全年出栏 150 万头的出栏目标。据公司公告，公司现有母猪存栏量 10 万多头，其中能繁母猪约 8 万多头。公司计划外购约 30 万头仔猪来助力 2024 年 250 万头的出栏目标实现，截至2024 年 1 月份公司已外购 10 万头仔猪。公司预计 2.4 万头母猪场或于 2024年上半年交付，届时公司能繁存栏或为 13 万头，或可支撑 2025 年出栏 350万头的目标。此外，伴随猪场产能利用率的持续提升，公司养殖成本有望进一步拓潜。公司预计 2024 年将实现 15 元/公斤的养殖完全成本目标。 目标价 37.1 元，维持“买入”评级 考虑到公司受低迷猪价影响盈利有所承压。我们下修 23 年盈利预测，预计公司 2023/24/25年归母净利润为-3.57/3.55/16.0亿元；2023/24/25年 BVPS为 7.98/8.66/11.45 元，给予目标价 37.1 元，维持“买入”评级。 风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟疫情反复，爆发大规模动物疾病，扩张节奏与市场需求不匹配等。 研究员 熊承慧，PhD SAC No. S0570522120004 SFC No. BPK020 xiongchenghui@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 季珂 SAC No. S0570123070139 jike@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 37.10 收盘价 (人民币 截至 1 月 29 日) 27.82 市值 (人民币百万) 14,607 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 60.54 52 周价格范围 (人民币) 18.68-32.00 BVPS (人民币) 8.33 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 2,779 3,304 3,699 5,753 8,709 +/-% 2.02 18.89 11.93 55.53 51.38 归属母公司净利润 (人民币百万) 245.29 255.38 (356.56) 354.84 1,597 +/-% (78.44) 4.11 (239.62) 199.52 349.94 EPS (人民币，最新摊薄) 0.47 0.49 (0.68) 0.68 3.04 ROE (%) 5.46 5.46 (8.51) 7.81 26.56 PE (倍) 59.55 57.20 (40.97) 41.16 9.15 PB (倍) 3.25 3.12 3.49 3.21 2.43 EV EBITDA (倍) 27.54 26.99 (152.42) 20.24 6.77 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (28)(15)(2)1225Jan-23May-23Sep-23Jan-24(%)神农集团沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 神农集团 (605296 CH) 图表1： 盈利预测核心假设调整前后对比 2023E-调整前 2023E-调整后 营业收入（百万元） 3836 3699 归母净利润（百万元） (245.33) (356.56) 单重成本（元/公斤） 14.00 14.65 资产减值损失 (83.73) (93.58) 销售费用率 1.74% 1.95% 注：1）饲料外销量下调影响下公司营业收入或有下降；2）猪价低迷影响下公司加大资产减值损失计提；2）销售费用率受食品深加工业务加大渠道拓展影响或有一定提升；3）冬季疫病频发结合原材料价格全年处高位，单重成本或有一定提升 资料来源：华泰研究预测 图表2： 可比公司估值表 证券代码 公司简称 收盘价（元） 总市值（亿） EPS（元/股） PB（倍） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 002714 CH 牧原股份 35.97 1965.89 0.55 3.81 5.28 2.73 2.17 1.68 300498 CH 温氏股份 18.87 1255.24 -0.23 1.33 2.02 3.35 2.78 2.15 603477 CH 巨星农牧 32.48 165.47 -0.23 1.85 3.77 4.78 3.82 2.69 可比公司估值均值 3.62 2.92 2.17 注：取自 Wind 一致预期，截至 2024 年 1 月 29 日 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 公司近年归母净利润变化情况 注：2023 年为业绩预告中枢 资料来源：公司公告、华泰研究 图表4： 神农集团 PE-Bands 图表5： 神农集团 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%(6)(4)(2)024681012142020A