宏观动态点评：商品通胀“回马枪”推升美国核心CPI

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 商品通胀“回马枪”推升美国核心 CPI 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 齐博成 SAC No. S0570122080197 qibocheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2024 年 3 月 12 日│中国内地 动态点评 美国 2 月 CPI 点评 美国 2 月核心 CPI 环比超预期——2 月核心 CPI 环比从 0.39%小幅回落至0.36%，高于彭博一致预期的 0.3%，同比回落 0.1pct 至 3.8%；CPI 环比升至 0.4%，符合彭博一致预期，同比回升至 3.2%。其中，商品通胀由负转正，但 1 月跳升的等价租金（OER）以及住房外的其他核心服务分项均高位回落，显示 OER 权重调整和“1 月效应”对通胀的扰动一定程度消退。根据CPI 数据推算，2 月 PCE 和核心 PCE 环比分别为 0.4%和 0.3%（图表 4 和图表 5）。相比数据公布前，截至北京时间 21：40，市场降息预期回落，美债收益率回升，美元和美股均上涨：5-6 月累计降息 25 个基点的概率从84%回落至 75%，2024 年累计降息幅度下降 5bp 至 85bp；2 年期和 10 年期美债收益率回升 4bp 和 6bp 至 4.58%和 4.14%；美元指数上行 0.2%至103.0；美股三大股指普遍上涨 0.3%-0.4%。 非粘性通胀方面，能源分项环比回升，食品分项环比回落。2 月能源分项环比回升 3.2pct 至 2.3%，其中能源商品回升 6.8pct 至 3.6%，主要是因为美国零售汽油价格 2 月环比回升大幅转正至 4.7%，且 3 月初进一步上行，指示能源分项可能持续上涨。2 月食品价格环比回落 0.4pct 至 0%。 半黏性通胀方面，核心商品由正转负，二手车和服务环比增速大幅改善。2月核心商品环比增速回升 0.4pct 至 0.1%，主要由二手车分项贡献。2 月二手车环比增速回升 3.9pct 至 0.5%，与领先指标 Manheim 二手车指数一致，且 3 月或进一步回升，但幅度可能放缓（图表 7）。其他耐用品通胀中，新车环比边际回落 0.1pct 至-0.1%；家具分项（环比-0.3%）持续低迷，环比连续 6 个月为负。非耐用品通胀中，服装（0.6%）和药品（0.1%）环比明显回升，娱乐商品环比回落 1.0pct 至-0.2%。 核心服务通胀下行，房租与等价租金的背离显著收窄，而其他核心服务分项环比下行。2 月住房分项回落 0.2pct 至 0.4%，其中，房租环比回升至 0.5%，等价租金环比回落至 0.4%，两者之间的背离显著收窄，显示 1 月 BLS 对等价租金中独栋住宅权重调整的影响是暂时性的扰动（图表 9）；波动较大的学校住宿及酒店分项环比大幅回落 1.6pct 至 0.1%。美联储关注的核心服务ex 住房通胀环比回落 0.2pct 至 0.5%。从分项来看，娱乐（0.5%）、教育通讯（0.5%）以及运输服务（1.4%）均边际改善，医疗分项回落 0.7pct 至-0.1%。医疗分项的回落可能是受医疗保健行业工资增速边际回落的影响。 近期美国增长保持韧性，通胀走势出现不确定性，后续关注商品通胀反弹的持续性以及住房分项何时回到此前的回落轨道。1-2 月的增长数据整体超预期，市场不断上修对美国 2024 年经济增长的预测（图表 8）。1-2 月通胀超预期，导致美国通胀前景的不确定性加大。虽然 2 月通胀显示，年初一次性涨价因素（“1 月效应”）对通胀的推升不可持续，BLS 对等价租金中独栋住户权重调整的影响一定程度消退，但是通胀前景仍然有一定的不确定性。一方面，商品通胀由负转正，反弹的持续性值得关注。另一方面，BLS权重调整对环比通胀的影响可能再持续 3-5 个月，导致租金和等价租金环比增速在 0.4-0.5%的较高水平。我们认为，2 月通胀边际降低了 5 月会议降息的概率，联储后续的决策仍然是数据依赖，特别是通胀的走势（参见《鲍威尔最新参院证词：有关降息及其他信息》，2024/3/8）。考虑到 Zillow 和Apartmentlist 指数持续回落，而离职率指示工资增速也将下行（参见《美国2 月非农：劳动力价格通胀回落》，2024/3/8），通胀下行趋势不变的情况下，基准情形下，联储 6 月降息概率更大，5 月降息也存在一定可能性。 风险提示：联储鹰派超预期；通胀粘性超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 美国 2 月 CPI 细分项一览 资料来源：Bloomberg，华泰研究 图表2： 2 月美国核心 CPI 环比小幅回落但表观通胀回升 图表3： 美国2月CPI同比增速反弹至 3.2%，核心CPI同比回落至 3.8% 资料来源：Haver，华泰研究 资料来源：Haver，华泰研究 图表4： 根据 2 月 CPI 数据推算，2 月 PCE 环比为 0.4% 图表5： 根据 2 月 CPI 数据推算，2 月核心 PCE 环比为 0.3% 资料来源：Haver，华泰研究预测 资料来源：Haver，华泰研究预测 权重202402202402202401202312202402202401202312CPI100.0%0.440.310.233.173.113.32食品13.5%0.020.390.212.242.562.73能源6.7%2.26-0.91-0.21-1.74-4.34-1.84能源商品3.6%3.55-3.21-0.72-4.10-6.79-2.60能源服务3.2%0.761.410.330.53-1.84-0.92核心CPI79.8%0.360.390.283.763.873.91核心商品18.8%0.11-0.32-0.06-0.33-0.310.12服装2.6%0.55-0.700.00-0.010.041.17新车3.6%-0.10-0.040.180.440.741.01二手车1.9%0.52-3.370.59-1.39-3.29-1.26家具3.5%-0.31-0.13-0.32-2.26-1.34-0.92药品1.3%0.09-0.61-0.122.953.004.74娱乐商品2.0%-0.200.77-0.54-1.23-0.63-1.23核心服务61.0%0.460.660.385.245.415.30住房36.2%0.430.630.415.766.076.16房租7.6%0.460.360.395.776.096.45等价租金26.7%0.440.560.