平安好医生(1833.HK)聚焦战略转型后的新发展

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 平安好医生 (1833 HK) 港股通 聚焦战略转型后的新发展 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 18.30 2024 年 3 月 24 日│中国香港 互联网 聚焦资源发力战略业务发展，业务结构调整已基本完成 平安好医生 2H23 总收入 24.5 亿元，同比下降 27.3%，低于 Visible Alpha（VA）一致预期的 26.3 亿元；非 IFRS 净亏损 0.7 亿元，好于 VA 一致预期的亏损 1.9 亿元，对应非 IFRS 净利率-2.7%，同比改善 10.6pp。收入下降主因低战略协同性的业务调整（已于报告期末基本完成），亏损同比收窄主因高盈利能力的战略主业收入占比提升。我们将 2024/2025 年公司非IFRS 口径下净利润预测调整至人民币-1.7/0.3 亿元（前值：净利润人民币-2.0/0.8 亿元），并引入 2026 年预测值 1.3 亿元。我们给予目标价 18.3 港币（前值：24.0 港币），对应 3.5/3.1/2.7 倍 2024/2025/2026 年预测 PS（WACC：8.1%，永续增长率：2.5%；不变）。 医疗服务：聚焦资源发展战略业务，已实现 100%服务环节 AI 赋能 2H23 公司医疗服务收入同比下降 28.5%至 10.4 亿元，主因公司聚焦资源发展战略业务，战略协同性低的医疗服务类型收入下降。医疗服务毛利同比下降 21.1%至 3.9 亿元，对应毛利率为 37.1%，同比改善 3.5pp，主要得益于高盈利能力业务收入占比提升，结构变化助力毛利率提升。2H23 公司进一步借助 AI 技术为家庭医生赋能，医疗 AI 已覆盖约 3.6 万种疾病、1,500万问题，实现了 100%服务环节 AI 赋能，一定程度上提升了家庭医生的工作效率和用户体验。 健康服务：优化低毛利实物销售规模，聚焦“三到网络”建设 2H23 公司健康服务收入同比下降 26.5%至 14.1 亿元，主要由于公司调整了与管理式医疗战略协同度低且盈利能力较低的健康服务业务，如部分实物类销售。健康服务毛利同比下降 5.4%至 4.1 亿元，对应毛利率为 28.8%，同比改善 6.4pp，主要得益于低毛利实物销售收入比重下降。在医疗服务网络上，公司进一步整合线上线下医疗服务资源，聚焦“三到网络”建设，截至 2H23，合作医院达 4,000家（1H23：4,000家），合作药房达 23万家（1H23：22.6 万家）。展望 2024 年，我们期待公司进一步借力平安集团企业客户资源，着力推动战略业务客户数的稳步拓宽，从而实现有质量的收入增长。 F 端在平安集团中渗透率稳步提升，收入保持持续增长 公司在拓展高战略价值的用户方面取得稳步进展。2023 年公司 F 端战略业务总收入 22.0 亿元，同增 14.8%，过去十二个月服务的战略业务付费用户数超 3,200 万，同增 10.7%，在平安集团 2.3 亿个人金融用户中的渗透率达到约 14.0%，渗透率实现稳步提升。B 端战略业务录得收入 10.8 亿元，同增 81.2%，服务企业数累计达 1,508 家（1H23：1,198 家）。公司对平安集团医疗养老生态圈的企业客户渗透率为 2.7%，在我们看来或仍有拓展空间。 风险提示：战略新客户获取慢于预期；政策支持不及预期。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 侯杰 SAC No. S0570523010002 SFC No. BRI004 houjie017864@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (港币) 18.30 收盘价 (港币 截至 3 月 22 日) 12.82 市值 (港币百万) 14,343 6 个月平均日成交额 (港币百万) 61.86 52 周价格范围 (港币) 10.60-22.85 BVPS (人民币) 11.87 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 6,160 4,674 5,204 5,882 6,652 +/-% (16.01) (24.13) 11.35 13.04 13.08 归属母公司净利润 (人民币百万) (607.57) (1,831) (199.82) (2.87) 85.27 +/-% (60.50) 201.38 (89.09) (98.57) (3,075) EPS (人民币，最新摊薄) (0.56) (1.70) (0.19) (0.00) 0.08 ROE (%) (4.41) (13.69) (1.52) (0.02) 0.65 PE (倍) NA NA NA NA 149.38 PB (倍) 0.93 0.95 0.97 0.97 0.97 EV EBITDA (倍) (15.60) (6.12) (30.21) (64.39) (155.87) 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (51)(37)(23)(9)5Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)平安好医生恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 平安好医生 (1833 HK) 盈利预测调整 我们的主要盈利预测调整包括： 我们调整 2024/2025 年收入预测至人民币 52/59 亿元（前值：64/73 亿），并引入 2026 年预测新值 67 亿元，主因公司仍处于转型完成后初期，各项医疗和健康服务的开展速度或慢于我们此前预期，或在一定程度上影响收入释放节奏。 我们维持 2024 年非 IFRS 净利率不变，调整 2025 年非 IFRS 净利率预测至 0.6%（前值：1.1%），并引入 2026 年预测新值 1.9%，2025 年非 IFRS 净利率下调主因其仍处于战略转型完成后的初期，其中期利润释放节奏或慢于我们此前预期。我们期待平安健康持续精进的医疗服务能力帮助其在利润端逐渐孵化成果。 图表1： 华泰预测变动 2024E 2025E 2026E （人民币百万） 前值 新值 变动, % 前值 新值 变动, % 新值 营业收入 6,350 5,204 (18.0) 7,278 5,882 (19.2) 6,652 毛利润 2,198 1,716 (22.0) 2,621 2,012 (23.2) 2,342 经营利润 (381) (462) (21.3) (94) (255) (171.0) (152) 净利润 (220) (207) 5.7 56 (3) (105.3) 89 净利润，非 IFRS (202) (167) 17.1 77 34 (56.1) 127 资料来源：华泰研究预测 图表2： 华泰利