减值影响2023年4季度业绩，毛利率创新高推动2024年1季度超预期

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 新能源 2024 年 4 月 23 日 阳光电源 (300274 CH)减值影响 2023 年 4 季度业绩，毛利率创新高推动 2024 年 1 季度超预期减值影响 2023 年 4 季度业绩，毛利率创新高推动 2024 年 1 季度超预期：公司 2023 年营收/归母净利 887/94.4 亿元（人民币，下同），净利接近业绩预告（93-103 亿元）下限，同比增长 79%/162%，其中 2023 年 4 季度营收/净利 258/22.2 亿元，同比增长 43%/45%，计提减值 14.5 亿元。2024 年1 季度实现营收/归母净利 126/21.0 亿元，同比增长 0.3%/39%，净利高于我们预期 5%，毛利率创出 36.7%的单季新高，同比/环比提高 8.7/8.0 百分点。去年销售/管理/研发/财务费用率 7.2%/1.2%/3.4%/0%，同比-0.7/-0.3/-0.8/+1.2 个百分点。每股派息 0.965 元并转增 0.4 股，派息比率 15%，同比提高 6 个百分点。各业务齐头并进，毛利率均大幅提升：2023 年逆变器收入 277 亿元，同比增长 61%，其中光伏逆变器超 250 亿元，光伏逆变器/风电变流器发货 130/32GW，增长 69%/40%，毛利率 37.9%（其中光伏逆变器 39.2%），同比提高 5.5 个百分点，其中下半年 36.8%，同比/环比+3.1/-2.7 个百分点；储能系统收入 178 亿元，增长 76%，发货 10.5GWh，增长 36%（其中大储超 9GWh，增长 30%，户储 11 万套，增长 120%），低于我们预期，市占率下降主要是由于公司放弃国内大量低价订单，单价则上涨约 30%，公司预计 2024 年发货将超 20GWh，增长超 90%，市占率将明显回升。储能系统2023年毛利率37.5%，同比提高14.2个百分点，其中下半年高达43.7%，同/环比+19/+13.1 个百分点，我们认为原材料价格大跌尚未充分传导至终端或是重要原因；新能源投资开发收入 247 亿元，同比增长 113%，毛利率 16.4%，同比提高 4.6 个百分点，其中下半年 18.5%，同比/环比+8/+7 个百分点。去年海外毛利率高达 41.6%，同比提高 14.2 个百分点。2024 年 1季度逆变器收入同比有所增长，储能系统、新能源投资开发收入略有下降。维持买入：由于 2024 年 1 季度业绩超预期，我们上调 2024 年盈利 1%，但由于储能系统出货低于预期，下调 2025 年盈利 2%。基于 17 倍 2024 年市盈率，目标价略下调至124.5元（原125.5元）。公司市盈率为逆变器板块最低且低于过去 5 年平均 50%以上，存在估值修复空间，维持买入。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅人民币 93.99人民币 124.50↓+32.5%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入 (百万人民币)40,25772,25188,678109,378132,057同比增长 (%)66.879.522.723.320.7净利润 (百万人民币)3,5939,44010,88612,08213,578每股盈利 (人民币)2.426.367.338.149.14同比增长 (%)127.0162.715.311.012.4前EPS预测值 (人民币)7.258.34调整幅度 (%)1.1-2.4市盈率 (倍)38.814.812.811.610.3每股账面净值 (人民币)12.5718.6524.5231.0338.34市账率 (倍)7.485.043.833.032.45股息率 (%)0.21.01.61.71.9个股评级买入4/238/2312/23-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%300274 CH深证成指股份资料52周高位 (人民币)122.7952周低位 (人民币)76.00市值 (百万人民币)106,100.61日均成交量 (百万)15.52年初至今变化 (%)7.31200天平均价 (人民币)88.66文昊, CPAbob.wen@bocomgroup.com(86) 21 6065 3667郑民康wallace.cheng@bocomgroup.com(852) 3766 18102024 年 4 月 23 日阳光电源 (300274 CH) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1:业绩概要年结 12 月 31 日1Q232Q233Q234Q231Q24同比环比（人民币百万元）(%)(%)营业收入 12,580.3 16,041.9 17,792.4 25,836.0 12,613.6 0.3-51.2营业成本 -9,057.7 -11,143.7 -11,676.3 -18,439.8 -7,988.1 -11.8-56.7毛利 3,522.6 4,898.2 6,116.1 7,396.2 4,625.5 31.3-37.5税金及附加 -42.1 -64.8 -80.3 -137.3 -82.6 96.1-39.8销售费用 -899.4 -1,048.7 -1,376.3 -1,842.4 -1,118.4 24.3-39.3管理费用 -189.4 -172.2 -224.2 -287.4 -226.5 19.6-21.2研发费用 -431.0 -618.1 -692.8 -705.4 -656.2 52.2-7.0财务费用 -110.8 419.5 -290.2 -39.1 -125.4 13.2220.7其他收益 60.3 47.3 62.5 96.0 84.3 39.8-12.2投资收益 18.4 -63.3 13.3 128.2 74.0 303.2-42.3资产减值损失 -63.4 -174.5 -142.0 -920.8 -116.1 83.1-87.4信用减值损失 -108.6 26.5 -121.7 -524.0 33.9 -131.2-106.5资产处置收益 -0.1 -4.4 -0.1 -0.0 0.0 -169.2-184.8营业外收支 11.5 -17.8 13.1 -13.3 0.8 -92.9-106.1税前利润 1,786.6 3,225.7 3,318.9 3,128.7 2,494.7 39.6-20.3所得税 -257.4 -343.1 -399.2 -851.5 -387.0 50.4-54.5净利润 1