招商轮船(601872)公司点评报告：Q1归母净利同比+23%至13.8亿，拟年中分红不超50%，持续强调熵增环境下资源品运输稀缺资产的配置价值

公 司 研 究 2024.04.30 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 招 商 轮 船 （ 601872） 公 司 点 评 报 告 Q1 归母净利同比+23%至 13.8 亿，拟年中分红不超 50%，持续强调熵增环境下资源品运输稀缺资产的配置价值 分析师 周儒飞 登记编号：S1220523090003 联系人 邓天舒 推 荐 ( 首 次 ) 公 司 信 息 行业 航运 最新收盘价(人民币/元) 8.28 总市值(亿)(元) 674.31 52 周最高/最低价(元) 8.87/5.62 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 公司公告 2024 年一季报：24Q1 营业收入 62.5 亿元，同比+6.3%；归母净利润 13.8 亿元，同比+22.6%；扣非归母净利润 13.6 亿元，同比+23.3%。公司拟 24 年半年度派发现金分红，分红金额不超过当期归母净利的 50%。 油运：Q1 净利润 8.7 亿，同比+13.9%/环比+18.3%；营收 25.5 亿，同比+5.4%。公司 VLCC 船队实现日均 TCE 近 5 万美元，继续跑赢市场；VLCC日均保本点由于财务费用减少等同比开始下降。考虑业绩滞后运价，12-2月 VLCC-TCE 指数、TD3C-TCE 均值同比+3%、+19%至 4.4、4.2 万美元/天。 一季度市场回顾：中小油轮直接受益地缘事件下的效率损失与贸易流转移，间接导致 VLCC 局部错配、引发跳涨。1）成品油轮，红海事件叠加俄罗斯炼厂遇袭，中东至东亚石脑油贸易倾销、中东/印度至柴油贸易绕航好望角等影响下，LR 成品油轮明显受益。2）阿芙拉油轮，部分受益 LR2景气外溢；同时俄油制裁收紧利好合规阿芙拉运力需求。同时苏伊士油轮也一定程度受益中东至欧洲原油贸易绕航。3）VLCC，中小原油轮年初上涨带动大西洋 VLCC，较多 VLCC 运力摆位至苏伊士以西，导致中东区域短期可用运力不足；3 月中东货盘释放时局部供需错配，运价多次跳涨。 展望后市：VLCC 短/中期价格指标均持续验证行业景气度上行。1）短期运价：VLCC 运价节后三度跳涨，不断验证：供需趋紧、行业高产能利用率下淡季需求波动带来的运价弹性较大。同时冲高回落后企稳在淡季相对高位水平，看好年内运价弹性与中枢抬升幅度。2）中期景气度指标：同样稳步上涨，年初以来 VLCC 1 年、3 年期租租金+7%，5、10、15 年二手船价上涨 5%-13%。3）Q2 传统淡季重点关注 VLCC 运价支撑点位。 高确定性供需错配+熵增期权下持续看好 VLCC。核心在于有效供给极低增速中枢带来需求高容错率+中国库存降至相对低位+地缘事件进一步发酵。 散运：Q1 净利 3.6 亿，同比+275.8%/环比+7.3%；营收 19 亿，同比+17%。巴拿马运河拥堵、红海绕航影响有效供给的背景下，澳洲/巴西及非主流矿山（乌克兰）铁矿石出口运需旺盛，Cape 大船上涨带动 BDI 指数。公司除自有老旧 Panamax 略降外，各船型 TCE 同比均上升并跑赢市场指数。 中期看：1）供给端，交付趋缓、潜在拆船增加、老龄化更严重下环保对有效运力周转影响更大；2）需求端，地区方面南亚/东南亚、品类方面粮食/小宗商品等仍将支撑散运需求。24-25 年起有望供需改善、中枢上移。 集运：Q1 净利润 1.0 亿，同比-50.9%；营收 10.4 亿，同比-10%。运价方面，东北亚、日本、台海航线暂未显著受益红海事件。量方面，Q1 承运重箱 19.4 万 TEU，同比+11.6%。同时供应链业务、电商业务稳步拓展。 LNG 运输：Q1 净利 1.6 亿，同比-1.9%。公司自主的 CMLNG 平台业务拓展取得重大突破，卡气二期项目成功签约。 滚装船：Q1 净利 0.8 亿，同比+116.2%；营收 4.0 亿，同比+9.5%。汽车滚装船市场仍保持高景气，公司持续拓展外贸航线，经营效益快速上升。 盈利预测与投资建议：考虑未来公司有望迎来油运、散运共振，景气上行、运价中枢抬升，我们预测 2024-2026 年公司营业收入分别为 291.6、方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -21%-8%5%18%31%44%23/4/3023/7/3023/10/2924/1/2824/4/28招商轮船沪深300招商轮船(601872) 公司点评报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 310.0、329.6 亿元，归母净利润为 72.8、84.9、99.6 亿元，对应当前 PE为 9、8、7 倍，对应 PB 分别为 1.5、1.3、1.1 倍，给予“推荐”评级。 风险提示：经济严重衰退导致大宗商品运需下滑；运力供给增加超预期；老旧船淘汰不及预期；成本超预期增加；地缘局势缓解；制裁风险等。 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 25881 29157 31003 32959 (+/-)% -12.88 12.66 6.33 6.31 归母净利润 4837 7277 8487 9962 (+/-)% -4.92 50.45 16.62 17.38 EPS (元) 0.60 0.89 1.04 1.22 ROE(%) 13.11 16.44 16.09 15.88 PE 9.80 9.27 7.95 6.77 PB 1.30 1.52 1.28 1.08 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 招商轮船(601872) 公司点评报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表1:招商轮船分季度归母净利润趋势（亿元） 图表2:原油轮分船型日收益指数 TCE（$/day） 资料来源：Wind，公司公告，方正证券研究所 资料来源：Clarksons，方正证券研究所 图表3:招商轮船三大板块单季净利润趋势（亿元） 图表4:招商轮船单季度净利润构成（%） 资料来源：Wind，公司公告，方正证券研究所 资料来源：Wind，公司公告，方正证券研究所 图表5:波罗的海干散货运价指数 BDI 图表6:中国出口集装箱运价指数 CCFI 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 12.4 18.1 9.2 -12.0 3.7 5.35.24.512.9 14.2 9.4 11.6 11.0 16.3 8.8 10.2 13.6 -15-10-505101520亿元归母净利润扣非净利润-238132021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/122024/02202