宏观动态点评：美国核心CPI回落，但触发降息“仍需努力”

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 美国核心 CPI 回落，但触发降息“仍需努力” 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 齐博成 SAC No. S0570122080197 qibocheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2024 年 5 月 16 日│中国内地 动态点评 美国 4 月 CPI 点评 4 月美国 CPI环比 0.31%，低于彭博一致预期的 0.4%，核心 CPI环比 0.29%，与彭博预期一致。数据发布后，市场对 7 月及以前降息的概率预期基本不变，但 9 月及以前降息概率回升至 92%。结合美国的政治周期分析，虽然远期曲线“加权平均”的结果是 9 月前大概率降息，但 9 月 FOMC 与大选已经相当接近，11 月后有更大不确定性。鉴于 9 月以后市场对不确定的定价较高，短期市场关注的焦点应该仍在 7 月是否（还）可能降息上（参见《必要性下降，但今年联储还会降息吗？》，2024/4/11）。虽然市场预期较低，但我们觉得仍有博弈空间。 7 月是否会有联储降息的窗口，取决于接下来几个月的数据变化——正如联储主席反复强调的，接下来的决策将“数据依赖”（data dependent）。具体看，核心 PCE/CPI，非农就业、以及消费、尤其是服务消费相关数据较为重要。如果 5-6 月三项数据中，核心通胀环比均低于 0.3%，且非农就业继 4 月快速下行后持续放缓、或服务消费明显降温，则 7 月仍有降息可能；反之，“做实”9 月降息需要较为明显的增长减速信号。孤立地看，4 月通胀数据本身不足以触发降息，但如果结合 5-6 月 CPI 继续偏弱，且就业市场继续降温/或消费、尤其服务消费减弱，则 7 月降息概率会回升。 非粘性通胀方面，能源分项整体平稳，食品分项小幅回落，不及此前市场预期。4 月能源分项环比持平于 1.1%，其中能源商品回升 1.2pct 至 2.7%，而能源服务回落 1.4pct 至-0.7%；5 月初零售汽油环比涨幅边际回落，指示后续能源分项可能下行。此外，4 月食品价格环比回落 0.1pct 至 0%。跟市场预期相比，4 月能源和食品环比不及此前预期。 半黏性通胀方面，核心商品环比仍然低迷，但耐用品以外的分项有所回升。4 月核心商品环比增速边际回升至-0.11%但仍处较低水平，主要受耐用品拖累：二手车环比增速回落 0.3pct 至-1.4%，领先指标 Manheim 二手车指数指示后续或进一步回落；新车环比进一步回落 0.3pct 至-0.5%；家具分项（环比-0.4%）持续低迷，环比连续 8 个月为负。非耐用品通胀有所回升，服装（1.2%）、药品（0.5%）和娱乐商品（0%）环比均边际改善。 黏性通胀方面，住房和住房外其他核心服务均回落。4 月住房分项回落 0.04pct至 0.38%，其中，房租分项回落 0.06pct 至 0.35%，等价租金环比小幅回落0.02pct 至 0.42%；波动较大的学校住宿及酒店分项环比回落 0.3pct 至-0.2%。美联储关注的核心服务 ex 住房通胀环比回落 0.2pct 至 0.5%，与 2 月持平。从分项来看，3 月回升幅度较大的医疗和运输服务分项均边际回落，分别下行 0.1pct 和 0.6pct 至 0.5%和 0.9%，是核心服务 ex 住房通胀回落的主要贡献，其他分项中，教育分项整体平稳，而娱乐服务明显回升。 4 月 CPI 数据将市场预期的年内降息概率边际推高、时点边际提前，但孤立地看，4 月核心 CPI 的增速本身可能还不足以触发近期降息。如果 5 月 CPI持续下行，且 5-6 月非农就业数据或服务业消费数据明显走弱，则 7 月降息概率会上升。4 月新增非农就业仅 17.5 万，不及预期的 24 万，且 NFIB指示新增非农就业仍然维持下降；4 月 CPI 数据也略低于预期，降低对通胀回升的担忧。往前看，7 月 31 日 FOMC 会议前将公布 5-6 月非农数据（6月 7 日和 7 月 5 日）以及 CPI 数据（6 月 12 日和 7 月 11 日），我们将密切追踪上述数据的变化及其对联储货币政策的影响。 风险提示：联储鹰派超预期；通胀粘性超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 美国 4 月 CPI 细分项一览 资料来源：彭博，华泰研究 图表2： 从 4 月 CPI 分项和各机构的平均预测值的对比来看，食品、能源和核心商品低于预期 资料来源：彭博，UBS，MS，GS，Nomura，JPM，华泰研究 图表3： 4 月美国 CPI 环比折年增速和同比均回落 图表4： 美国核心 CPI 的环比折年增速和同比均回落 资料来源：Haver，华泰研究 资料来源：Haver，华泰研究 权重202404202404202403202402202404202403202402CPI100.0%0.310.380.443.43.53.2食品13.4%0.020.100.022.22.22.2能源7.0%1.121.132.262.52.1-1.7能源商品3.9%2.671.493.551.10.9-4.1能源服务3.1%-0.730.710.763.53.10.5核心CPI79.6%0.290.360.363.63.83.8核心商品18.6%-0.11-0.150.11-1.2-0.7-0.3服装2.6%1.200.650.551.40.40.0新车3.6%-0.45-0.17-0.10-0.4-0.10.4二手车1.9%-1.38-1.110.52-6.3-1.9-1.4家具3.5%-0.39-0.12-0.31-2.8-2.7-2.3药品1.3%0.450.160.092.52.52.9娱乐商品2.0%-0.03-0.46-0.20-2.2-1.9-1.2核心服务61.0%0.410.520.465.35.45.2住房36.1%0.380.420.435.55.65.8房租7.6%0.350.410.465.45.75.8等价租金26.6%0.420.440.445.85.96.0学校住宿及酒店1.5%-0.160.080.15-0.1-1.8-0.5核心服务ex住房24.8%0.460.680.505.05.04.5医疗6.5%0.450.56-0.052.72.11.1娱乐3.2%0.340.060.454.14.64.5教育通讯5.0%0.230.200.451.61.41.5运输服务6.5%0.861.521.3911.110.710.0汽车保险2.9%1.762.580.852