小鹏汽车(XPEV.US)2024一季报业绩点评报告：2Q24E或平稳过渡，3Q24E新车型周期开启

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 5 月 22 日 公司研究 2Q24E 或平稳过渡，3Q24E 新车型周期开启 ——小鹏汽车（XPEV.N）2024 一季报业绩点评报告 买入（维持） 1Q24 收入及毛利率表现超预期：1Q24 收入同比+62.3%/环比-49.8%至 65.5 亿元（vs. 我们预期 50.2 亿元），毛利率同比+11.2pcts/环比+6.7pcts 至 12.9%，Non-GAAP 归母净亏损同环比收窄 36.3%/ 20.5%至 14.1 亿元（vs. 我们预期亏损约 14.7 亿元）。我们判断，Non-GAAP 归母净利润符合预期、收入及毛利率表现超预期，主要由于 1）与大众合作贡献、2）汽车业务毛利率表现好于预期。 1Q24 毛利率同环比改善：1）1Q24 汽车收入同比+57.8%/环比-54.7%至 55.4亿元（ASP 同环比+31.8%/+25.0%至 25.4 万元，交付量同比+19.7%/环比-63.7%至 2.2 万辆），汽车业务毛利率同环比+8.0pcts/+1.4pcts 至 5.5%（主要由于产品结构优化）；2）1Q24 服务与其他收入同环比+93.1%/+71.6%至 10.0 亿元，毛利率同环比+24.3pcts/+15.7pcts 至 53.9%（主要受益于新增大众合作收入）。3）1Q24 R&D 费用率同比-11.5pcts/环比+10.6pcts 至 20.6%，SG&A 费用率同比-13.2pcts/环比+6.4pcts 至 21.2%（主要由于智能驾驶研发投入加大+海外市场加速扩展）。4）截至 1Q24 末短期投资等在手现金等价物合计约 414 亿元。 2Q24E 或平稳过渡，3Q24E 新车型周期开启，看好大众合作带来长期增益：预计小鹏全新品牌 Mona 首款车型、小鹏品牌 B 级纯电车型将分别于 3Q24E、4Q24E 上市交付。管理层指引从 3Q24E 开始，小鹏有望开启强车型周期（覆盖10-40 万元价格带的主要细分市场）；其中，Mona 首款车型或将高阶智能驾驶功能首次下探至 20 万元以内。我们判断，1）小鹏主品牌及 Mona 品牌均定位于平价智能化，核心仍在于技术推进的功能体验、以及平价智能化的市场认可度能否兑现；预计 2Q24E 或平稳过渡，3Q24E-4Q24E 关注新车型定价、供应链、以及订单/交付爬坡持续性。2）1Q24 小鹏已计提与大众集团的平台和软件技术服务费，预计与大众合作的持续深化（双方已签署 EEA 架构合作协议）有望进一步提振收入与毛利率。3）小鹏营销/渠道内部改革逐步步入兑现期，预计渠道加速下沉（3Q24E 门店数将提升至 600 家）、库存高效管理等模式有望提振交付爬坡。此外，海外市场也在积极推进，有望为公司长期发展奠定基础。 维持“买入”评级：鉴于新车周期开启与大众合作协同，上调 2024E/2025E/2026E Non-GAAP 归母净利润至-39.0/21.4/57.0 亿元（原预测分别为-60.7/-35.9/4.5亿元）；鉴于行业市场竞争加剧，下调目标价至 US$10.0（对应约 1.3x 2024E P/S）；我们长期看好公司 AI 技术兑现+大众合作协同，维持“买入”评级。 风险提示：新车订单表现不及预期；渠道改革效果不及预期；市场竞争加剧等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 26,855 30,676 51,895 89,467 98,665 营业总收入增长率 28.0% 14.2% 69.2% 72.4% 10.3% Non-GAAP 归母净利润（百万元） -8,428 -9,444 -3,904 2,141 5,695 Non-GAAP 归母净利润增长率 NA NA NA NA 166.0% EPS（元，摊薄） -4.92 -5.42 -2.07 1.13 3.01 Non-GAAP ROE（归属母公司，摊薄） -22.8% -26.0% -9.9% 5.1% 11.2% P/S 2.0 1.8 1.2 0.7 0.6 P/B 1.5 1.5 1.5 1.4 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2024-5-21（1 美元=7.24 人民币） 注：1）1 股 ADS=2 股 A-Class 普通股；2）2022-2023 约 17.1/17.4 亿股普通股，预计 2024E-2026E 约 18.9 亿股普通股。 当前价/目标价：8.77/10.0 美元 作者 分析师：倪昱婧, CFA 执业证书编号：S0930515090002 021-52523852 niyj@ebscn.com 联系人：邢萍 xingping@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股普通股) 18.90 总市值(亿美元)： 82.86 一年最低/最高(美元)： 6.93/23.39 近 3 月换手率： NA 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 16.70 -11.45 -39.13 绝对 25.64 -3.41 -6.80 资料来源：Wind（数据截至 2024/5/21） 相关研报 《3Q23 毛利率依然承压，自由现金流已由负转正 ——小鹏汽车（XPEV.N）2023 三季度业绩点评报告》 ........................................................................................2023-11-16 《3Q23 毛利率依然承压，自由现金流已由负转正 ——小鹏汽车（XPEV.N）2023 三季度业绩点评报告》 ........................................................................................2023-11-16 《短期业绩承压，业务逐步步入正轨 ——小鹏汽车（XPEV.N）2023 二季度业绩点评报告》 ........................................................................................2023-08-21 《大众入股小鹏，技术授权或成新势力盈利新模式 ——小鹏汽车（XPEV.N）跟踪报告》 ........................................................................................2023-07-27 《调整进行时，静待下半年边际改善 ——小鹏汽车（XPEV.N）2023 一季度业绩点评报告》 .......