金山软件(3888.HK)《尘白禁区》将带动2季度游戏收入增长；上调评级至买入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2024 年 5 月 22 日 金山软件 (3888 HK)《尘白禁区》将带动 2 季度游戏收入增长；上调评级至买入 1 季度游戏投放收缩，收入逊预期但利润好于预期：2024 年 1 季度总收入21.4 亿元（人民币，下同），同比增 8%，较我们预期低 4%。游戏/WPS 收入分别同比-1%/+17%至 9.1 亿元/12.3 亿元，游戏收入环比下降 11%主要因减少老游戏的运营活动。WPS 收入增长主要受到订阅收入增长所推动。调整后运营利润同比增 27%至 6.78 亿元，较我们预期高 8%，主要因游戏销售开支收缩。1 季度业绩要点：游戏业务同比稳定，其中《剑网 3》表现稳健，《尘白禁区》热度及流水环比提升。WPS 1 季度收入增长主要受到个人订阅和机构订阅的增长所推动，分别同比增 25%/14%，内地机构授权业务从下跌恢复至 6%同比增长，广告因业务收缩同比下降 18%。展望：《剑网 3 无界》手游有望在 2024 年 6 月上线，将与《剑网 3》端游全平台打通。《尘白禁区》4 月中旬新版本上线后流水提升明显，加上 PC端以及海外收入，预计此后 30 天流水达到 1-2 亿元，我们估算 2 季度《尘白禁区》对游戏收入贡献~15%。预计 2024 年游戏收入增长 12%（ 此前为9%），《解限机》于 3 月获得版号，目前于内地及海外进行测试及优化阶段。WPS AI 办公平台开启商业化。WPS 于 2024 年 4 月发布面向企业和组织的新质生产力办公平台 WPS 365，包括 WPS Office、WPS AI 企业版及 WPS 写作，打通文档、AI 和协作三大能力，使用户在同一个界面调用各类主流大模型，无缝切换各个组件，实现高效办公。目前包含AI功能的订阅服务价格较传统会员订阅价格高出 1 倍左右，AI 商业化有望推动 WPS 个人订阅及机构订阅收入的客单价及付费率提升。估值。我们微调收入预测，上调 2024 年净利润预测 4%，基于游戏收入将恢复双位数增长，将目标价从 26 港元上调至 30 港元，包括游戏 2024 年市盈率 13 倍（前为 10 倍）/ WPS 25 倍不变（均基于 1 倍 PEG），《尘白禁区》将对 2 季度游戏收入增长带动明显，加上新游上线在即，上调评级至买入。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于 Non-GAAP 基础 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元 25.60港元 30.00↑+17.2%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入 (百万人民币)7,6378,5349,88211,30412,939同比增长 (%)19.911.715.814.414.5净利润 (百万人民币)1,4861,9762,0512,3352,826每股盈利 (人民币)1.091.441.551.772.15同比增长 (%)36.132.47.314.221.4前EPS预测值 (人民币)1.491.752.14调整幅度 (%)4.20.80.3市盈率 (倍)21.816.515.313.411.1每股账面净值 (人民币)14.3015.5416.5517.9919.66市账率 (倍)1.661.531.431.321.21股息率 (%)1.31.61.31.31.3个股评级买入↑5/239/231/245/24-40%-30%-20%-10%0%10%20%3888 HK恒生指数股份资料52周高位 (港元)34.6052周低位 (港元)18.72市值 (百万港元)33,905.41日均成交量 (百万)7.93年初至今变化 (%)6.22200天平均价 (港元)24.06孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8048谷馨瑜, CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8045赵丽, CFAzhao.li@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86) 10 8800 9788-80412024 年 5 月 22 日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 2024 年 1 季度业绩概览(百万人民币)年结 12 月 31 日1Q234Q231Q24环比(%)同比(%)交银国际预测差异(%)收入1,970 2,310 2,137 -782,231 -4网络游戏及其他919 1,024 912 -11-1978 -7办公软件及服务1,052 1,286 1,225 -5171,253 -2　收入成本(345)(414)(396)-415(409)-3毛利1,625 1,896 1,741 -871,822 -4毛利率 (%)82 82 81 -1-182 0　研发成本净额(661)(685)(713)48(725)-2销售及分销开支(351)(377)(261)-31-26(388)-33行政开支(150)(171)(160)-67(167)-4股份酬金(73)(77)(76)-15(67)14其他70 129 72 81 -12总运营开支(1,165)(1,181)(1,139)-4-2(1,264)-10运营利润460 715 602 -1631558 8运营利润率 (%)23 31 28 25 　经调整运营利润533 792 678 -1427625 8经调整运营利润率 (%)27 34 32 28 　经调整净利润 452 560 534 -518414 29经调整净利润率 (%)23 24 25 19 　经调整摊薄每股盈利 (元)0.33 0.41 0.39 -4190.30 29资料来源：公司资料，交银国际预测2024 年 5 月 22 日金山软件 (3888 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 2: 损益表预测(百万人民币)2021202220232024E2025E2026E总收入6,371 7,637 8,534 9,882 11,304 12,939 同比（%）14 20 12 16 14 14 游戏收入3,107 3,746 3,977 4,435 4,737 4,975 同比（%）-7 21 6 12 7 5 WPS 收入3,265 3,891 4,557 5,447 6,566 7,963 同比（%）45 18 17 19 21 21 毛利润5,214 6,177 7,030 8,085 9,203 1