同程旅行(0780.HK)核心OTA业务稳健增长，维持全年净利润预测

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 核心 OTA 业务稳健增长；维持全年净利润预测 同程旅行 1 季度业绩略超预期，核心 OTA 业务收入同比增 24%，度假业务贡献 6.6亿元收入增量，国际业务投入加大使得核心 OTA 经营利润率同比下降，度假业务中长期经营利润率预计为中低个位数。我们维持全年经调整净利润预测不变，维持目标价 23.3 港元及 “买入”评级。 报告摘要 1 季度业绩略超预期：总收入 38.7 亿元，同比增 49%，略超我们/市场预期 4%/3%，其中核心 OTA 业务收入同比增 24%（其中交通票务/住宿预订服务同比增 26%/16%），度假业务自 1Q24 开始完整季度并表，贡献 6.6 亿元收入增量（总收入占比 17%）。经调整净利润 5.6 亿元，同比增 11%，略超市场预期 4%，利润率 14.4%，同比/环比下降 5 个/1 个百分点，主要因核心 OTA 业务的国际投入加大、及利润率更低的度假业务并表影响。1 季度核心 OTA 经营利润 7.2 亿元，经营利润率 22.6%（同比降 3.7个百分点）；度假业务经营利润 4,400 万元，经营利润率为 6.6%。 核心 OTA 业务稳健，国际布局加速：1 季度整体 GMV 同比增 15%至 659 亿元，主要受交通票务及住宿预订增长驱动。1）住宿预订：国内酒店间夜量同比增约 10%；酒店 ADR 及佣金率同比持平，对比行业 ADR 呈下降趋势；15 天交叉销售率提升至 11%。2）交通票务：1 季度国内机票预定量同比增约 30%（创新高），五一假期机票预定量同比增 20%，稳健增长态势延续至 2 季度。3）国际业务：国际酒店间夜量/机票预定量同比增超 150%/260%，东南亚及日韩贡献主要预定量。公司未来 3-5 年出境+国际业务收入占比目标为提升至 10%以上水平。 度假业务具备产业链探索价值：1 季度同程旅业国内/出境业务恢复至 2019 年同期的 70%/30%，预计免签政策及航班供给恢复将带动出境游恢复。度假业务中长期经营利润率预计为中低个位数，对公司整体利润率有下行影响。我们认为度假业务布局价值主要体现在：差异化客群拓展、线下渠道建设、及提升供应链能力把控能力。 用户价值持续释放，多元渠道建设推进：APU 同比增 14%（净增 2,900 万）至 2.3 亿，MPU 同比增 3%至 4,300 万。微信生态之外，同程旅行独立 App 的 DAU 超过 200 万，MPU 同比增超 100%。用户价值释放体现在订单频次及年度花费提升，12 个月累计服务用户 18.3 亿人次，隐含平均订单频次为 8.0 次/APU，对比去年同期为 5.8 次；APU 平均年度花费（12 个月 GMV/APU）提升至 1,091 元，同比/环比提升 48%/6%。此外，黑鲸会员累计数超 5,500 万，同比/环比净增 3,000 万/800 万，黑鲸会员支出为普通用户的 2.5 倍，对人均花费提升有一定支撑作用。 预测及估值：我们预计 2 季度收入同比增 50%，预计核心 OTA 同比增 24%，其中交通票务/住宿预订在高基数效应下同比增速放缓至 18%/12%；预计度假业务季节性因素环比增 12%。我们略上调 2024 年收入预期 3%，维持全年经调整净利润预测不变（27 亿元，对应利润率 14.9%）。我们认为平台用户价值释放将支撑核心 OTA 业务维持高于旅游业增速前景，给予 18 倍 2024 年市盈率，维持目标价（23.3 港元）及“买入”评级。 风险：度假业务对利润率拖累大于预期；消费力疲弱；竞争加剧。 财务数据 数据来源：公司资料，安信国际预测 财年截止12月31日2021202220232024E2025E2026E收入（百万元）7,5386,58511,89618,17721,32224,579同比增长（%）27%-13%81%53%17%15%调整后净利润（百万元）1,3086472,1992,7062,9333,399调整后净利润率（%）17.4%9.8%18.5%14.9%13.8%13.8%调整后每股盈利（元）0.590.290.981.211.311.51市盈率（倍）29.860.317.714.413.311.5市销率（倍）5.25.93.32.11.81.6净资产收益率（%）4.7%-0.9%8.4%7.6%6.3%6.1%Table_Title 2024 年 05 月 23 日 同程旅行（0780.HK） Table_BaseInfo 公司动态分析 证券研究报告 xxxx 在线旅行 投资评级： xx 买入xx 目标价格： 23.3 港元 现价 (2024-05-22)： 18.48 港元 总市值(百万港元) 42,056 流通市值(百万港元) 21,344 总股本(百万股) 2,276 流通股本(百万股) 1,155 12 个月低/高(港元) 14/22.6 平均成交(百万港元) 217.6 股东结构 腾讯 21.1% 携程 20.6% 其他 58.3% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -32.96 -14.66 19.41 绝对收益 -14.64 1.65 16.96 数据来源：公司资料，彭博，万得 王婷 (0755) 8168 2753 wangting9@essence.com.cn 01503004506007509001,0501,2000369121518212411/27/2312/11/2312/25/231/8/241/22/242/5/242/19/243/4/243/18/244/1/244/15/244/29/245/13/24成交额（百万港元）0780.HK恒指相对走势成交额 (百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态分析/同程旅行 (0780.HK) 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1Q23 业绩概览 图 1:1Q24 总收入同比增 49% 资料来源: 公司资料，安信国际 图 2: 1Q24 经调整净利润率为 14.4% 资料来源: 公司资料，安信国际 图 3:1Q24 核心 OTA 收入占比 83% 资料来源: 公司资料，安信国际 图 4:核心 OTA 及度假业务经营利润对比 资料来源: 公司资料，安信国际 （注：费用占收入比） 图 5:1Q24 GMV 同比增 15% 资料来源: 公司资料，安信国际 图 6: 1Q24 整体变现率为 6.0% 资料来源: 公司资料，安信国际 （注：整体变现率=总收入/GMV） 1,718 1,319 2,048 1,500 2,586 2,866 3,299 3,145 3,866 6%-38%6%-19%51%117%61%110%49%-50%0%50%100%150%01,0002,0003,0004,0001Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23