晶澳科技(002459)公司研究报告：海外市场出货量占比较高，二季度N型需求有望快速提升

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/机械工业/新能源板块 证券研究报告 晶澳科技（002459）公司研究报告 2024 年 05 月 27 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 27 日收盘价（元） 14.80 52 周股价波动（元） 13.65-43.74 总股本/流通 A 股（百万股） 3310/3306 总市值/流通市值（百万元） 48983/48930 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -63.70%-48.70%-33.70%-18.70%-3.70%11.30%2023/52023/82023/112024/2晶澳科技海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 2.1 -14.4 -20.7 相对涨幅（%） 0.7 -18.2 -24.7 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:徐柏乔 Tel:(021)23219171 Email:xbq6583@haitong.com 证书:S0850513090008 联系人:吴志鹏 Tel:(021)23215736 Email:wzp15273@haitong.com 海外市场出货量占比较高，二季度 N 型需求有望快速提升 [Table_Summary] 投资要点：  23 年业绩高增，24Q1 利润受多重因素影响出现波动。2023 年，公司实现营业收入 815.56 亿元，同比增长 11.74%，归母净利润 70.39 亿元，同比增长27.21%，扣非净利润 71.40 亿元，同比增长 28.46%；24Q1，公司实现营业收入 159.71 亿元，同比下降 22.02%，归母净利润-4.83 亿元，同比下降118.70%，扣非净利润-3.69 亿元，同比下降 114.81%，毛利率 5.06%，环比下降 8.17pct。根据《投资者关系活动记录表 2024 年 4 月 30 日》，一季度毛利变化主要是因为：1、23 年下半年开始组件价格大幅下跌；2、公司的 N 型产能在 23 年四季度集中释放，对于工艺技术和人员的熟练度要求很高；3、一季度计提了大额的存货跌价准备，股份支付费用在一季度全部加速计提。  海外和 N 型产品出货占比高，预计二季度保持较好态势。2024Q1，公司不断加大全球市场布局，充分发挥自身的全球市场营销服务网络优势和品牌优势，电池组件出货量 16.059GW（含自用 528MW），其中组件海外出货量占比约 62%，分销出货量占比约 29%，N 型组件出货 6.6GW，占比 46.6%。根据《投资者关系活动记录表 2024 年 4 月 30 日》，二季度出货目标在20-23GW 之间，N 型产品占比在 70%左右。  N 型新产能陆续投放，积极研发电池新技术。公司加速 N 型电池产能建设，57GW N 电池项目陆续投产，截至 2023 年底， 组件产能 95GW，硅片与电池产能达组件产能的 90%左右。按照公司产能规划，2024 年产能一体化程度将进一步提升，各环节产能均超过 100GW。量产的 N 型倍秀（Bycium+）电池转换效率已达到 26.3%。针对多种全背接触电池、钙钛矿及叠层电池等前沿技术，研发中心积极研究和储备，保持核心竞争力。  采取“利润优先”的接单策略，深挖全球市场需求。根据《投资者关系活动记录表 2024 年 4 月 30 日》，当前行业处于底部已经形成共识，全球市场每年还是保持增长状态，公司会保持“利润优先”的接单策略不变，同时注重现金流和避免亏损，在开工率和产量之间寻求平衡。24 年公司将进一步深耕全球市场，组件出货量目标为 85-95GW。  盈利预测与投资建议。2024-2026 年，我们预计公司归母净利润分别为31.97/44.07/63.86 亿元，同比增长-54.6%、37.8%、44.9%，对应 EPS 分别为 0.97、1.33、1.93 倍。参考可比公司 PE 均值，我们给予公司 24 年 17-19倍 PE，对应合理价值区间为 16.42-18.35 元，首次覆盖给予“优于大市“评级。  风险提示：行业需求下滑，竞争加剧，政策风险，新技术拓展不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 72989 81556 89813 102587 118449 (+/-)YoY(%) 76.7% 11.7% 10.1% 14.2% 15.5% 净利润（百万元） 5534 7039 3197 4407 6386 (+/-)YoY(%) 171.4% 27.2% -54.6% 37.8% 44.9% 全面摊薄 EPS(元) 1.67 2.13 0.97 1.33 1.93 毛利率(%) 14.8% 18.1% 13.6% 13.3% 14.4% 净资产收益率(%) 20.1% 20.0% 8.3% 10.3% 13.0% 资料来源：公司年报（2022-2023），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃晶澳科技（002459）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 分项业务拆分（1）太阳能组件：根据前文，公司预计 24 年组件出货量在 85-95GW之间，我们预计 24-26 年光伏组件收入分别为 855.86/973.03/1115.80 亿元；根据前文，23 年下半年开始组件价格大幅下跌，当前行业处于底部已经形成共识，我们预计 24-26年毛利率分别为 13.55%、13.19%、14.39%；（2）其他业务：我们预计 24-26 年其他业务收入增速分别为 25%、25%、30%，毛利率为 15%。 表 1 分业务拆分 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 太阳能组件 营业收入（亿元） 394.60 703.45 781.75 855.86 973.03 1115.80 YoY 64% 78% 11% 9% 14% 15% 营业成本（亿元） 338.78 602.78 638.85 739.87 844.65 955.25 毛利率 14.15% 14.31% 18.28% 13.55% 13.19% 14.39% 其他业务 营业收入（亿元） 18.41 26.45 33.82 42.27 52.84 68.69 YoY -27% 44% 28% 25% 25% 30% 营业成本（亿元） 13.82 19.27 28.88 35.93 44.91 58.38 毛利率 24.93% 27.13% 14.59% 15% 15% 15% 总和 营业收入（亿元