网易S(09999.HK)多款重磅游戏即将上线，关注新游戏进展

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年05月30日优于大市网易-S（09999.HK）多款重磅游戏即将上线，关注新游戏进展核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网Ⅱ证券分析师：张伦可证券分析师：陈淑媛0755-81982651021-60375431zhanglunke@guosen.com.cnchenshuyuan@guosen.com.cnS0980521120004S0980524030003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值201.00 - 233.00 港元收盘价140.00 港元总市值/流通市值449510/449510 百万港元52 周最高价/最低价183.06/114.95 港元近 3 个月日均成交额1034.72 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《网易-S（09999.HK）-24 年游戏储备丰富，关注新游戏上线进展》 ——2024-03-08《网易-S（09999.HK）-新产品带动手游显著提速，后续产品周期依然强势》 ——2023-11-17《网易-S（09999.HK）-2023Q3 业绩前瞻：进入强势产品周期，预计游戏业务显著提速》 ——2023-10-23《网易-S（09999.HK）-收入短暂降速，新产品表现亮眼，后续季度业绩提速确定性强》 ——2023-08-27《网易-S（09999.HK）-2023Q2 业绩前瞻：两款新产品表现亮眼，有望带动三季度提速》 ——2023-07-1224Q1 收入同比增长 7%，经调利润率同比提升 1pct。24Q1，公司实现营收 269亿元，同比增长 7%。收入增长主要由手游业务和有道驱动，部分被 PC 端游的收入下滑所抵消。24Q1，公司综合毛利率 63%，同比提升 4pct。其中，游戏及增值服务毛利率 69.5%，同比提升 3pct，主要由于手游净收入的增加。24Q1，公司总经营费率为 35%，同比提升 4pct。其中销售费率 15.0%，同比上升 3pct。公司业绩会表示，公司客户获取成本现在正在下降，未来不会看到销售和营销费用的大幅增加。24Q1 公司 Non-GAAP 归母净利润 85 亿元，同比增长 12%；Non-GAAP 归母净利率 32%，同比提升 1pct。手游收入增长 19%，更新暴雪的合作协议。24Q1，在线游戏业务收入为 204.3亿元，同比增长 10%。其中，手游收入 161 亿元，同比增长 19%，主要因《蛋仔派对》、《第五人格》和《率土之滨》等表现良好。PC 端游收入 44 亿元，同比减少 15%。主要受到代理暴雪游戏停运的影响。公司更新了与暴雪娱乐的发行协议，将暴雪游戏重新带回中国市场，也将和微软游戏展开更广泛的合作。预计《梦幻西游》调整今年上半年完成。公司在业绩会表示，将在今年上半年完成对梦幻西游端游的玩法内容调整，调整目的为确保游戏长期性以及玩家体验。公司具有丰富的储备产品。三季度公司将发布开放世界动作冒险角色扮演游戏《燕云十六声》，并将在更多地区发布《逆水寒》手游。其他受关注的各类型新品还包含《永劫无间》手游、《七日世界》和《漫威争锋》等。除此以外，公司表示《射雕》更新版本的推出时间预期是在暑假。有道：收入同比增长 20%，广告收入翻倍。2024Q1，有道净收入为 14 亿元，同比增长 20%。有道在战略上聚焦于数字内容服务、在线营销服务和 AI 驱动的会员订阅服务，实现了两个季度盈利。24Q1 有道广告服务收入 4.9 亿元，同比增长 126%，创下历史新高，有道加大 AI 技术在广告投放上的应用。云音乐：盈利水平持续提升。24Q1，云音乐净收入为 20 亿元，同比增加 4%。24Q1，云音乐毛利率为 37.97%，同比提升 15.5pct，得益于成本管控的持续改善。版权费用的一次性调整增加了 2024Q1 约五个百分点的毛利率。风险提示：政策风险；新产品上线推迟的风险；游戏市场竞争激烈的风险。投资建议：后续储备产品仍然丰富，《永劫无间》手游、《燕云十六声》预计在今年下半年上线。维持公司 2024-2026 年调整后归母净利润分别为 360/386/412 亿元，维持目标价至 201-233 港币。建议继续观察网易游戏调整情况以及新游表现，继续维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标20232024E2025E2026E2027E营业收入(百万元)103,824117,495127,118136,259144,694(+/-%)7.6%13.2%8.2%7.2%6.2%non-GAAP 归母净利润(百万元)32,60836,02638,65541,25043,440(+/-%)43.0%10.5%7.3%6.7%5.3%non-GAAP 每股收益（元）9.8911.1811.9912.8013.48EBITMargin26.7%27.4%28.5%28.5%28.5%净资产收益率（ROE）23.7%22.0%20.3%18.8%17.4%市盈率（PE）15.113.412.511.711.1EV/EBITDA18.016.114.613.913.3市净率（PB）3.973.282.822.452.15资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2总览：收入同比增长 7%，利润率持续提升24Q1 收入同比增长 7%，经调利润率同比提升 1pct。24Q1，公司实现营收 269 亿元，同比增长 7%。收入增长主要由手游业务和有道驱动，部分被 PC 端游的收入下滑所抵消。Non-GAAP 归母净利润 85 亿元，同比增长 12%；Non-GAAP 归母净利率 32%，同比提升 1pct。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司经调整归母净利润及利润率（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理云音乐毛利率同比提升明显。24Q1，公司综合毛利率 63%，同比提升 4pct。其中，游戏及增值服务毛利率 69.5%，同比提升 3pct，主要由于手游净收入的增加。有道毛利率 49%，同比下降 3pct，主要因于学习服务收入和智能硬件收入贡献的下降。创新业务毛利率 33.4%，同比提升 8pct，得益于网易严选毛利润增长。云音乐毛利率 38%，同比提升 16pct，提升主要得益于音乐订阅收入增加以及版权费用一次性调整。24Q1，公司总经营费率为 35%，同比提升 4pct。经营费用同比增长，主要因市场推广开支和人员成本增加。其中销售费率 15.0%，同比上升 3pct。公司业绩会表示，公司客户获取成本现在正在下降，未来不会看到销售和营销费用的大幅增加。图3：网易各项毛利率图4：网易三项经营费率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3游戏：手游收入增长 19%，公司进行部分游戏调整2024Q1，在线游戏业务收入为 20