亚马逊(AMZN.US)电商竞逐胜势，云端构筑AI新浪潮

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 亚马逊 (AMZN US) 电商竞逐胜势，云端构筑 AI 新浪潮 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 增持 目标价(美元): 197.86 2024 年 6 月 06 日│美国 互联网 全球领先的线上零售与云服务提供商 亚马逊是全球领先的电商与云服务平台，主要服务北美、欧洲等成熟市场。公司凭借物流、会员体系的护城河，持续巩固优势地位，并借助三方电商实现品类突破。云服务方面，得益于 AI 释放新算力需求与企业的线上化趋势，我们看好全球在线计算市场的发展，亚马逊凭借其在相关领域的投入，巩固其龙头地位。我们预计 24-26 年公司净利润分别为 467.3/625.4/786.8 亿美元，对应净利润率 7.3%/8.8%/10.1%。我们给予公司 24 年 SOTP 目标价197.86 美元，对应 24 年 PE 44.1 倍。首次覆盖我们给予“增持”评级。 美国电商渗透率逐步提高，亚马逊差异化竞争头部地位稳固 我们预计 23-26 年期间自营电商、三方电商及广告的收入 CAGR 分别达到5.5%、12.6%、19.0%。美国线上零售渗透率疫情时迅速提升，21-22 年停滞后 23 年恢复增长，我们预期将会从 23 年的 15.4%提升至 26 年 17.9%。从竞争格局看，沃尔玛、开市客等积极开展电商业务，在生鲜杂货等领域占据优势地位。我们认为亚马逊将发挥差异竞争优势，在医药、个护等领域实现品类突破；并引入更多三方长尾电商，实现 SKU 和低价产品的扩充。面对 Temu 和 Shein 的竞争，亚马逊 24 年大幅度下调低于 20 美元的服装类佣金，同时全面升级中国区的跨境电商和物流服务。 三方电商贡献新增量：物流打造时效壁垒，Prime 绑定优质用户 自营业务增长放缓后，亚马逊积极推动三方电商业务发展，同时 FBA 开始支持站外电商配送（拓宽销售渠道），预计三方电商收入 23-26 年期间 CAGR达 12.6%。我们认为，物流与会员两大体系为亚马逊构建深厚护城河。公司在物流履约体系持续投入，FBA 服务比竞争者一般提前 2-3 天送达。Prime会员向用户提供物美价廉的服务，包括商品免运费、商品折扣、音乐影视及书籍会员等权益，提高用户忠诚度与复购率。从收入模式看，三方电商毛利率较高，23 年主要为商品佣金率（12%），以及 FBA 履约费用率（22%）。 云海争锋：AWS 构筑技术壁垒，竞逐 AI 新浪潮 我们预计 AWS24-26 年营收达 1057、1258、1478 亿美元，23-26 年期间CAGR 为 17.6%。AWS 是云计算领域的先行者，为用户提供弹性计算、存储等服务，助力中小企业降低 IT 运营成本。亚马逊积极布局 AI 浪潮，①投资自研算力芯片，持续优化算力成本，②投资 Anthropic 等 AI 公司，推动生态布局，③建设 Bedrock 框架等 AI 基础设施，降低企业开发难度。从市场竞争格局看，AWS 近年来 AI 产品矩阵略逊于微软，我们预计前者 24 年市场份额仍会保持略微下跌的趋势。 风险提示：行业竞争加剧，AI 需求不及预期，履约成本增长超预期。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 丁骄琬 SAC No. S0570523040003 SFC No. BPJ942 dingjiaowan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 何翩翩 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 基本数据 目标价 (美元) 197.86 收盘价 (美元 截至 6 月 5 日) 181.28 市值 (美元百万) 1,886,513 6 个月平均日成交额 (美元百万) 7,323 52 周价格范围 (美元) 118.35-191.70 BVPS (美元) 19.44 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (美元百万) 513,983 574,785 639,922 709,956 782,031 +/-% 9.40 11.83 11.33 10.94 10.15 归属母公司净利润 (美元百万) (2,722) 30,425 46,730 62,539 78,680 +/-% (108.16) (1,218) 53.59 33.83 25.81 EPS (美元，最新摊薄) (0.26) 2.92 4.49 6.01 7.56 ROE (%) (1.91) 17.49 19.57 19.43 18.58 PE (倍) (693.06) 62.01 40.37 30.17 23.98 PB (倍) 12.92 9.34 6.84 5.13 3.94 EV EBITDA (倍) 53.72 23.01 17.53 14.16 11.65 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)8223650Jun-23Oct-23Feb-24Jun-24(%)亚马逊标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 亚马逊 (AMZN US) 正文目录 投资摘要 ....................................................................................................................................................................... 7 电商竞争格局：渗透率上行空间较大，亚马逊保持差异化竞争 ............................................................................ 7 华泰区别于市场的观点 .......................................................................................................................................... 7 物流与会员两大体系构建深厚护城河 .................................................................................................................... 7 驱动力 1：AWS 构筑技术壁垒，竞逐 AI 新浪潮 .................................................................