宏观动态点评：欧央行如期降息，指引持开放态度

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 欧央行如期降息，指引持开放态度 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 陈玮 SAC No. S0570524030003 chenwei023580@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 6 月 07 日│中国内地 动态点评 6 月欧央行议息会议点评 北京时间 6 月 6 日晚，欧央行政策利率如期下调 25bp 至 3.75%，成为继瑞士（3/21）、瑞典（5/8）和加拿大（6/5）后第四个宣布降息的发达国家央行（图表 1）；同时，欧央行宣布 2024 年下半年开始缩减大流行病资产购买计划（PEPP）规模。由于通胀压力缓解、经济相对偏弱，欧央行早于美联储进入降息周期，但欧央行并未对利率路径做预先承诺，仍然强调降息决策是数据依赖。此外，欧央行上调了 2024-2025 年通胀预测，叠加拉加德表示如果有必要将维持限制性货币政策足够长时间。拉加德表态整体符合预期，市场解读略偏鹰派。截至 6 月 6 日北京时间 21:30，9 月再次降息的概率接近 100%，2024 年下半年累计降息幅度约为 45bp (图表 2)；德国 2年和 10 年期国债收益率均上行 2bp 至 3.03%和 2.56%，欧元兑美元汇率升值 0.1%至 1.09。 经济基本面方面，欧央行表示经济从停滞走向修复，但中期风险仍然偏向下行；而工资增速偏高导致国内通胀压力仍大。增长方面，经过连续 5 个季度增长停滞后，2024 年一季度欧元区增长录得环比 0.3%的正增长（折年1.2%）；往前看，实际收入回升、制造业周期修复以及货币政策拖累边际缓解将继续推动增长修复。就业市场方面，短期就业维持韧性，4 月失业率下降至 6.4%，职位空缺有所下降，但仍处于较高水平。通胀方面，潜在通胀压力持续缓解，但由于工资增速位于高位，内生通胀压力偏高；往前看，欧央行认为，基数效应导致通胀今年下半年维持当前水平附近，随着工资增速回落、能源危机和疫情影响逐渐消退，预计明年下半年通胀降至目标水平。 货币政策方面，欧央行如期降息，但拉加德强调不会预先承诺未来利率路径，降息决策是数据依赖；同时，欧央行开始缩减 PEPP 规模。拉加德表示，欧央行需要足够的数据来做出相关决策，要到夏天晚些时候才会向市场传达下一步行动的方向，暗示大概率不会在 7 月连续降息。会后的彭博报道称，除一名委员外，其他欧央行委员均排除了 7 月降息的可能，9 月是否降息存在不确定性。缩表方面，欧央行维持 APP 缩表速度，但 2024 年下半年 PEPP 每月规模下降 75 亿欧元，2025 年开始停止 PEPP 再投资。 经济预测方面，欧央行上调了 2024 年增长和通胀预测，但中期通胀维持在2%以下。欧央行将 2024 年 GDP 增速预测上修 0.3 个百分点至 0.9%，但下调 2025 年 GDP 增速预测 0.1 个百分点至 1.4%，2026 年 GDP 增速预测维持在 1.6%。同时，2024-25 年核心通胀预测分别上调 0.2、0.1 个百分点至 2.8%、2.2%，2026 年维持在 2%；2024-25 年表观通胀分别上调 0.2、0.3 个百分点至 2.5%、2.2%，2026 年维持在 1.9%（图表 3-图表 4）。 往前看，欧元区有望实现软着陆，工资压力将滞后回落，从而为欧央行继续降息创造条件：基准情形下，欧央行下半年每个季度降息一次，但若全球通胀压力超过预期，下半年降息次数将少于 2 次。年初以来，欧元区增长动能修复强于此前预期，5 月综合 PMI 上行至 52.3，连续两个月高于荣枯线（图表 5）。随着全球制造业周期的修复以及欧元区内部消费的回升，未来增长仍有修复的空间。5 月欧元区核心通胀虽然略超预期，但可能主要是来自波动较大的 Package holiday 分项，而从通胀广泛程度指数来看，欧元区 4%以上分项占比大幅回落（图表 6）。欧央行当前比较担忧的高工资增速很大程度上是由于通胀的滞后影响，往前看，工资增速大概率将继续放缓，从而为欧央行继续降息创造条件，基准情形下，下半年每个季度降息一次，全年 3 次；但若全球通胀压力超过预期，全年降息次数将少于 3 次。 风险提示：欧元区通胀再次反弹；欧央行“鹰派”立场超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 欧央行成为发达国家中第四个降息的央行 资料来源：Bloomberg，华泰研究 图表2： 市场预计 2024 年下半年累计降息幅度约为 45bp 图表3： 2024-25年表观通胀分别上调 0.2、0.3个百分点至 2.5%、2.2%，2026 年维持在 1.9% 资料来源：Haver,华泰研究 资料来源：Haver 华泰研究 美国150. 0↓25. 00↑50. 00↑75. 00↑75. 00↑75. 00↑75. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑欧元区50. 00↑75. 00↑75. 00↑50. 00↑50. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↓日本10. 00↑英国65. 00↓15. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑50. 00↑50. 00↑75. 00↑50. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↑50. 00↑25. 00↑瑞士50. 00↑75. 00↑50. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↓瑞典25. 00↑50. 00↑100. 00↑75. 00↑50. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↓挪威125. 00↓25. 00↓25. 00↑25. 00↑25. 00↑50. 00↑50. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑加拿大150. 00↓25. 00↑50. 00↑50. 00↑100. 00↑75. 00↑50. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↓澳大利亚50. 00↓15. 00↓25. 00↑50. 00↑50. 00↑50. 00↑50. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑韩国50. 00↓25. 00↓25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑25. 00↑50. 00↑25. 0