中烟香港(6055.HK)烟草进口量价齐升，卷烟出口增长强劲

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 烟叶进口量价齐升，卷烟出口增长强劲 报告摘要 中烟香港（6055.HK）是主营烟叶进出口、卷烟出口、新型烟草出口业务。公司成立于 2004年，总部设在香港，为中烟国际负责资本市场运作和国际业务拓展的指定境外平台。 公司近年来业绩持续增长。公司 23 年业绩突破历史新高，收入 118 亿港元，同比增长42%，净利润 6.9 亿港元，同比增长 49%，增长强劲。公司发布盈喜，预期上半年收入增长不低于 10%，净利润增长不低于 30%。业绩增长的主要推动因素包括：1）卷烟出口业务的持续恢复，由此带来收入和毛利的大幅增长；2）烟叶进口业务实现量价齐增；3）烟叶出口业务的收入和毛利实现增长。今年公司整体发展态势良好，业绩增长强劲。 我们认为中烟香港的核心竞争力来自其独特的特许经营权：公司独家经营烟草进口至国内的业务。独家经营中国烟草出口至东南亚、中国港澳台地区。在泰国、新加坡、中国香港、中国澳门及境内关外地区独家经营国内卷烟品牌的出口业务。在全球范围独家经营国内新型烟草品牌的出口业务。受益于独家经营的地位，公司与客户、供应商的协议多采用背靠背的形式，不承担运输、保险等费用，汇兑风险也相对较低。在需求和供给稳定的情况下，公司的盈利能力有非常稳固的基本盘。21 年公司收购中巴公司，通过外延并购进一步扩大业务版图。 对烟草进出口行业而言，全球烟草产量持续下降，烟草价格呈周期波动，目前正处于上升周期。以主要的烟草出口国巴西为例，其烟草出口价格从 2014 年的 5.25 美元/千克下降至 2021 年的 3.15 美元/千克，但 22 年回弹至 4.19 美元/千克。受到厄尔尼诺气候的影响，23 年的烟草产量继续下降，由此带来烟草价格的持续回升。烟草贸易行业的竞争壁垒较高，市场比较成熟，交易相对稳定。中国烟草集团加上四大烟草公司的市场份额占据了全球 83%，对于主要的烟叶贸易商来说，客户数量是有限的，已经建立了长期的伙伴关系。此外，贸易商通常需要较大的资本投入，以控制烟叶种植。 对卷烟出口业务而言，疫情后客流恢复带动销量回升。从大趋势来看，全球的烟草销量在逐年下滑，但是由于 2020 年受到疫情冲击，最近几年烟草的消费实际上处于恢复性增长阶段。中烟香港的卷烟出口量在 20 年之后快速反弹，这与我国出境人口的数量呈正相关关系。目前销量尚未完全恢复至 19 年水平，仍有增长空间。对新型烟草出口而言，HNB市场快速增长，发展前景可期。2023 年 HNB 市场规模达到 341 亿美元，同比增长 11.6%。全球卷烟市场整体规模有 9274 亿美元，HNB 市场相对来说占比仅有 3.6%，发展的潜力非常巨大。 综合来看，我们认为特许经营权给公司带来了业绩稳固的基本盘，烟叶价格处于上升周期、卷烟出口的恢复性增长都给公司带来了增长动力。未来新型烟草业务的扩张，以及可能的收并购将成为潜在的增长引擎。综合以上，我们预计 24/25/26 年公司收入将达到131/144/158 亿港元，净利润达到 9.04/9.73/10.86 亿港元。 首次覆盖给予“买入”评级。我们综合考虑可比公司和 DCF 的估值，给予目标价至 20.2港元。 风险提示：公司特许经营地位发生重大改变；国内烟叶进口需求转弱；气候影响巴西地区烟草种植；烟草价格下跌 港元百万 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,064 8,324 11,836 13,097 14,408 15,882 增长率(%) 3.23% 42.19% 10.65% 10.01% 10.23% 净利润 717 464 692 904 973 1,086 增长率(%) -35.30% 49.16% 30.53% 7.62% 11.69% 毛利率(%) 5.52% 10.14% 9.19% 11.14% 11.24% 11.36% 净利润率(%) 8.90% 5.58% 5.85% 6.90% 6.75% 6.84% 每股收益(港元) 1.02 0.54 0.87 1.12 1.20 1.34 每股净资产(港元) 2.87 3.24 3.90 4.90 5.89 6.98 市盈率 16.6 31.2 19.5 15.1 14.1 12.6 市净率 5.9 5.2 4.3 3.5 2.9 2.4 净资产收益率(%) 40.17% 21.99% 28.07% 29.71% 26.07% 24.40% 数据来源：iFind，安信国际证券预测 2024 年 6 月 19 日 中烟香港（6055.HK） 首次覆盖 证券研究报告 食品饮料 投资评级： Xx 买入 xx 目标价格： 20.2 元 现价(2024-6-18)： 16.9 港元 总市值(百万港元) 11,689.39 流通市值(百万港元) 11,689.39 总股本(百万股) 691.68 流通股本(百万股) 691.68 12 个月低/高(港元) 8.6/17.8 平均成交(百万港元) 34.61 股东结构（截止 2023-12-31） 中国烟草总公司 72.3% 其他股东 27.7% 总计 100.0% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 32.89 53.06 67.94 绝对收益 24.51 61.45 57.34 数据来源：wind、港交所、公司 曹莹 消费行业分析师 gloriacao@eif.com.hk 0.025.050.075.0100.0125.0150.0175.0200.0225.0250.00.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020.012/22/231/5/241/19/242/2/242/16/243/1/243/15/243/29/244/12/244/26/245/10/245/24/246/7/24成交额（百万港元）6055.HK恒指相对走势成交额 (百万港元)股价及恒指相对走势2 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 目录 1 中烟香港：中烟集团旗下唯一上市平台 ........................................................................... 3 1.1 公司简介 ............................................................................................................... 3 1.2 历史发展 ............................................................................................................... 3 1.3 股权结构 .........................................................