甾体激素龙头全面升级，多重催化打造第二增长曲线

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 仙琚制药(002332.SZ) 2024 年 08 月 01 日 买入（首次） 所属行业：医药生物/化学制药 当前价格(元)：11.94 证券分析师 周新明 资格编号：S0120524060001 邮箱：zhouxm＠tebon.com.cn 吴明华 资格编号：S0120524050002 邮箱：wumh3＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 4.65 0.63 4.14 相对涨幅(%) 5.87 5.11 9.27 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 仙琚制药（002332.SZ）：甾体激素龙头全面升级，多重催化打造第二增长曲线 投资要点  甾体激素行业龙头，原料药制剂一体化提供增长动能：仙琚制药历经 50 余年发展，坚持原料药、制剂一体化经营模式，已成为国内甾体激素行业龙头。短期看，公司增长动能来自原料端的生产工艺升级与品种提质增效；以及制剂端集采影响出清、存量品种放量；长期看，公司增长动能来自对海外高端市场原料药与制剂的前瞻布局、丰富的储备品种与高端制剂放量。  原料药业务持续铸就高壁垒，前瞻布局高端法规市场：甾体药物市场容量广阔，进入壁垒高，行业集中度高。公司长期专注甾体激素业务领域，已有数十年沉淀。2023 年公司原料药销售收入 17.86 亿元，同比增长 3%，占总收入 43%，2024Q1 原料药收入 4.65 亿元，同比增长 3%。存量品种的激活、技术升级（无菌原料药等）、甾体产品系列的不断完善、产业链向前延伸至关键中间体、客户结构向规范市场的渗透等是原料药业务发展重要着力点。公司将继续巩固中低端非规范市场，以杨府厂通过美国 FDA 和 WHO 认证为新起点，以意大利Newchem 为标杆，积极拓展国际高端规范市场，为公司业绩持续增长注入动力。  制剂集采影响逐步出清，重磅创新药奥美克松钠申报在即：2023 年制剂收入22.78 亿元，同比下降 12.4%，占总收入 55%；2024Q1 制剂收入 5.7 亿元，同比增长 13%，重回正增长。黄体酮胶囊、顺阿曲库铵、罗库溴铵集采产品的影响逐步出清； 1.1 类新药奥美克松钠为新一代靶向性肌松拮抗剂，有望于2024 年申报 NDA，具有很好的市场前景。  盈利预测与估值：预计公司 2024-2026 年实现收入 45.96/52.18/59.96 亿元，归母净利润 6.93/8.39/10.19 亿元。对应 2024-2026 年 PE 估值为 17/14/12 倍。考虑到公司杨府原料药厂区产能有望逐步爬坡，集采影响预计基本出清叠加多款产品获批以及 1 类新药奥美克松钠的阶段性催化，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：产能利用率增长不及预期；医药政策变动或不及预期；产品销售不及预期；研发进度不及预期 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 989.20 流通 A 股(百万股)： 984.57 52 周内股价区间(元)： 8.66-12.95 总市值(百万元)： 11,811.11 总资产(百万元)： 7,186.67 每股净资产(元)： 5.97 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,380 4,123 4,596 5,218 5,996 (+/-)YOY(%) 0.5% -5.9% 11.5% 13.5% 14.9% 净利润(百万元) 749 563 693 839 1,019 (+/-)YOY(%) 21.0% -24.9% 23.0% 21.1% 21.4% 全面摊薄 EPS(元) 0.76 0.57 0.70 0.85 1.03 毛利率(%) 58.2% 52.9% 54.8% 56.2% 57.7% 净资产收益率(%) 13.7% 9.7% 10.7% 11.4% 12.2% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-26%-17%-9%0%9%17%2023-082023-122024-042024-08仙琚制药沪深300 公司首次覆盖 仙琚制药（002332.SZ） 2 / 35 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 仙琚制药：“甾体激素原料药+制剂”行业龙头 ............................................................ 6 1.1. 仙琚制药：甾体激素原料药与制剂综合生产厂家 ................................................ 6 1.2. 原料药制剂一体化彰显成本优势，2024Q1 拐点已现 ......................................... 8 2. 原料药：自营海外双轮驱动，规范市场放量可期 ...................................................... 10 2.1. 甾体激素类药物行业壁垒高，市场集中度逐步提高 .......................................... 10 2.2. 甾体激素原料药消耗量持续增长，我国为生产及出口大国 ............................... 12 2.3. 原料药自营：杨府厂区产能逐渐释放，剑指规范市场 ....................................... 14 2.4. 原料药海外：发挥 Newchem 桥头堡作用，进一步拓展国际市场 ..................... 17 3. 妇科赛道：多款新品兑现在即，有望迎来新一轮增长 ............................................... 17 3.1. 黄体酮系列全布局，辅助生殖用药有望带来更高成长 ....................................... 18 3.2. 避孕产品线布局完善，新品陆续获批放量 ......................................................... 22 3.3. 众多仿制药进展顺利，妇科产品将迎来密集收获期 .......................................... 24 4. 麻醉肌松板块：集采影响出清，期待新品阶段性催化 ............................................