原料药+CXO业务稳健增长，制剂打造第三增长曲线

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2024 年 07 月 31 日 公司深度研究 买入 / 首次 奥翔药业(603229) 昨收盘:6.96 原料药+CXO 业务稳健增长，制剂打造第三增长曲线  走势比较  股票数据 总股本/流通(亿股) 8.3/8.3 总市值/流通(亿元) 57.79/57.79 12 个月内最高/最低价(元) 17.43/6.77 相关研究报告 证券分析师：周豫 E-MAIL：zhouyua@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523060002 研究助理：乔露阳 E-MAIL：qiaoly@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190123080015 报告摘要 以特色原料药为基石，持续拓展 CDMO、制剂业务。公司成立于 2010年 4 月，于 2017 年上市，成立初期主要从事特色原料药研发、生产及销售；2018 年布局 CRO/CDMO/CMO 业务；2021 年开始布局制剂业务，制剂业务将于 2025 年开始贡献收入。目前，公司产品主要分为肝病类、呼吸系统类、心脑血管类、高端氟产品类、前列腺素类、抗菌类、痛风类、抗肿瘤类和神经系统类九大类，手性结构多，研发难度较大。2019-2023 年，公司营收及利润持续增长，盈利能力快速提升，期间营收复合增速为27.62%，利润复合增速为 45.95%，毛利率增加 3.27pct，净利率增加12.78pct。 原料药及 CXO 业务稳健增长，产品矩阵持续丰富。公司产品种类丰富，研发驱动产品梯队迭代放量，2019-2023 年，公司研发投入的复合增速约为 13%，2023 年达到 7,805.79 万元，研发费用率近 10%，助力公司产品梯队日益完善。第一梯队产品能够贡献稳定的收入和利润，包括双环醇、恩替卡韦、泊沙康唑、非布司他、奈必洛尔、西他沙星等，其中恩替卡韦、双环醇、泊沙康唑等在国际市场占有率位居前列；第二梯队是有望快速放量的产品，这些产品将支撑未来 3 年收入及利润的增长，如舒更葡糖钠、毛果芸香碱等；第三梯队是当前处于研发阶段，3 年后有望开始放量的产品。 制剂将迎来收获期，打造第三增长曲线。公司与 STADA 深度合作，推进制剂国际化进程，2021 年 11 月，公司与 STADA 签订了《合作开发和商业化战略合作协议》，进一步拓宽公司产品线，第一个制剂产品甲磺酸伊马替尼片有望于 2024 年 H2 在欧洲获批，于 2025 年 H1 在中国获批，并将于 2025 年开始贡献销售收入。制剂产能“高端制剂国际化项目（一期）”项目建设稳步推进，有望于 2025 年投产。此外，公司积极布局创新药业务，一方面投资新药公司，另一方面引进、开发新药，公司正在开发的用于治疗缺血性脑卒中的 1.1 类新药布罗佐喷钠处于临床Ⅱ期阶段。  盈利预测 我们预测公司 2024/25/26 年收入为 9.63/11.64/15.81 亿元，净利润为 3.17/3.84/5.06 亿元，对应当前 PE 为 18/15/11X，考虑原料药及CXO 业务增长稳定，且制剂业务有望于 2025 年开始贡献增量收入，估值应具备溢价，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示 行业政策风险；市场竞争加剧风险；产品价格下滑风险；产品研发失败风险； (50%)(36%)(22%)(8%)6%20%23/7/3123/10/1223/12/2424/3/624/5/1824/7/30奥翔药业沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P2 原料药+CXO 业务稳健增长，制剂打造第三增长曲线  盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 817 963 1,164 1,581 营业收入增长率(%) 6.83% 17.93% 20.89% 35.75% 归母净利（百万元） 254 317 384 506 净利润增长率(%) 7.87% 24.97% 21.00% 31.88% 摊薄每股收益（元） 0.31 0.38 0.46 0.61 市盈率（PE） 22.76 18.21 15.05 11.41 资料来源：iFinD，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P3 原料药+CXO 业务稳健增长，制剂打造第三增长曲线 目录 一、 公司概况 ...................................................................... 6 (一) 以特色原料药为基石，持续拓展 CDMO、制剂业务 ...................................... 6 (二) 股权结构清晰，创始人持股比例高 .................................................. 6 (三) 产能利用率较高，新产能将有序释放 ................................................ 7 (四) 营收及利润持续增长，盈利能力快速提升 ............................................ 9 二、 原料药及 CXO 业务稳健增长，产品矩阵持续丰富 .................................... 11 (一) 特色原料药及中间体：产品种类丰富，研发驱动产品梯队迭代放量 ..................... 11 (二) CRO/CDMO/CMO：定增扩充产品矩阵，商业化项目占比提升 ............................. 28 三、 制剂将迎来收获期，打造第三增长曲线 ............................................ 30 (一) 与 STADA 深度合作，推进制剂国际化进程 ........................................... 30 (二) 积极布局创新药业务，布罗佐喷钠具备竞争优势 ..................................... 31 四、 盈利预测与估值 ................................................................ 33 (一) 关键假设 ....................................................................... 33 (二) 收入拆分与盈利预测 ............................................................. 34 (三) PE 估值及投资建议 ......................................