2024年7月金融数据点评：宽信用要“先立后破”

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观点评 2024 年 08 月 14 日 宏观点评 证券分析师 张浩 资格编号：S0120524070001 邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 宽信用要“先立后破” ——2024 年 7 月金融数据点评 [Table_Summary] 投资要点：  核心观点：7 月，社融和 M2 同比小幅回升，但信贷和 M1 增速继续下降，居民中长贷的长期支撑或已不再，企业贷款面临项目储备不足的问题，政府债发行环比放缓，金融数据仍有波动可能，货币政策后续重点或需着力宽信用，M1 的继续下探反映出企业的真实融资需求相对较弱，宏微观数据与体感背离继续存在。预计短期交易力量主导下 10 年国债 Q3 宽幅震荡，在配置力量主导下，预计 10 年国债 Q4仍有进一步下探的可能。  事件：2024 年 8 月 13 日人民银行发布 7 月份金融统计数据： （1）社会融资规模：7 月新增社融 7708 亿元，同比多增 2342 亿元。截至 7 月末，社融存量同比增长 8.2%，增速较 6 月末上升 0.1 个百分点。从结构上看，政府债净融资较多是社融同比多增的主要原因，7 月政府债券净融资 6911 亿元，同比多增 2802 亿元；社融口径人民币贷款负增是社融增量的主要拖累，7 月社融口径人民币贷款减少 767 亿元，同比多减 1131 亿元；此外，企业债净融资 2028 亿元，同比多增 738 亿元；委托、信托贷款合计新增 320 亿元，同比多增 82 亿元；未贴现承兑汇票减少 1075 亿元，同比少减 888 亿元。 （2）人民币贷款规模：7 月，金融机构口径人民币贷款新增 2600 亿元，同比少增859 亿元。截至 7 月末，金融机构人民币贷款余额同比增长 8.7%，增速较 6 月末下降 0.1 个百分点。从结构上看，居民短贷减少 2156 亿元，同比多减 821 亿元；居民中长贷新增 100 亿元，同比少减 772 亿元；企业短贷减少 5500 亿元，同比多减 1715 亿元；企业中长贷新增 1300 亿元，同比少增 1412 亿元；票据融资新增 5586 亿元，同比多增 1989 亿元；非银金融机构贷款新增 2052 亿元，同比少减 113 亿元。 （3）存款规模：7 月，人民币存款减少 8000 亿元，同比少减 3200 亿元。从结构上看，居民存款减少 3300 亿元，同比少减 4793 亿元；企业存款减少 17800 亿元，同比多减 2500 亿元；财政存款增加 6453 亿元，同比少增 2625 亿元；非银金融机构存款增加 7500 亿元，同比多增 3370 亿元。 （4）货币供应：7 月末 M2 同比增长 6.3%，增速较 6 月末上升 0.1 个百分点；M1同比下降 6.6%，降幅较 6 月末扩大 1.6 个百分点，M2-M1 增速差 12.9%，较 6 月末扩大 1.7 个百分点。  信贷：居民房贷切换至供给主导，项目储备不足导致票据融资成为企业贷款主要支撑。7 月金融机构口径新增人民币贷款 2600 亿元，同比少增 859 亿元。从结构来看，7 月贷款投放主要呈现两个特征： 宏观点评 2 / 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  其一，居民中长贷挤出“炒房”需求，由需求主导切换为供给主导。7 月，居民贷款减少 2100 亿元，同比多减 93 亿元。7 月居民短贷减少 2156 亿元，同比多减821 亿元，居民中长贷增加 100 亿元，同比多增 772 亿元。虽然可以观察到，517新政后地产销售有好转迹象，与去年同期相比，6-7 月 30 城新房+14 城二手房销售面积同比持续改善，7 月 30 城新房+14 城二手房销售面积同比年内首度实现增长，其中 7 月 14 城二手房销售面积同比增速扩大是主要贡献；然而，6 月和 7 月居民中长贷绝对增量分别为 3202 亿元和 100 亿元，较 2019-2021 年同期均值的明显偏低。实际上拉长周期来看，2022 年以前，以 2019-2021 年为例，居民中长贷月增量在二至四季度比较稳定，多数时点在 4000 到 6000 亿之间，而 2022 年以来，居民中长贷月增量波动幅度明显放大，呈现出与企业中长贷月增量类似的季节性变化特征。 我们认为，这可能意味着随着中国经济“去地产化”，房地产周期下行，房价出现下跌，居民端的购房意愿和购房行为发生了内在的深刻变化。首先，贷款利率的持续下降或导致居民“提前还款”及“低息贷款置换”的比例上升，一定程度上导致了信用收缩；其次，在房价下跌的过程中，“去地产化”导致地产的金融属性减弱，居民购房需求更加偏向刚需和改善性需求支撑，且在财富效应缩水和收入预期不稳定的背景下，刚需及改善性需求的释放也相对有限；第三，当前首付比及认贷条件显著下降，但此类政策仅对有购房能力的群体有政策作用，当前我国主力购房人群较 2010 至 2015 年阶段减少较多，能够“加杠杆”购房的主力人群减少也是导致房地产需求下降的原因。综合上述三类原因，“去地产化”导致居民中长期贷款不在具有稳定增长特征，这种变化可能是长期的，是“拖累”信贷增长的重要原因。  其二，票据融资大幅增加支撑企业贷款增量。7 月，企业贷款新增 1300 亿元，同比少增 1078 亿元，其中企业短贷减少 5500 亿元，同比多减 1715 亿元，企业中长贷同比少增 1412 亿元，而票据融资新增达 5586 亿元，同比多增 1989 亿元。7月国股行票据转贴现半年利率进一步走低，票据融资成本降低，而另一方面项目储备不足也制约了企业贷款需求扩张，最终形成了票据融资大幅增加支撑企业贷款增量的现象。此外，企业实际融资需求相对偏弱的背后也是“去地产化”的背景下，五篇大文章背后以制造业、设备更新改造及技术升级为代表的企业融资需求，或尚难以完全替代房地产相关行业的信用扩张能力。  社融：政府债融资继续放缓，直接融资对贷款起到部分替代作用。7 月新增社融7708 亿元，同比多增 2342 亿元。7 月政府债券融资新增 6911 亿元，同比多增2802 亿元，较 6 月进一步放缓，其中国债净融资较 6 月有所减少，地方政府债净融资较 6 月有所增加。7 月新增专项债发行节奏较 6 月进一步放缓，1-7 月新增专项债发行进度仅 45.5%。7 月社融口径本外币贷款同比少增 1681 亿元，与贷款投放较弱属于同一逻辑，反映居民中长贷失去房贷支撑、企业贷款项目储备不足导致的实体融资需求较弱。考虑到新增专项债从融资到形成实物工作量需要时间，年内新增专项债剩余的 2.13 万亿新增专项债额度或需在 8-9 月进一步加快发行