国防军工行业：新·视角，再论“航空出海”，从民到军，从产品出海到品牌出海

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 35 [Table_Page] 行业专题研究|国防军工 2024 年 8 月 11 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： 史嘉麒 shijiaqi@gf.com.cn 邵艺阳 010-59136632 shaoyiyang@gf.com.cn [Table_Title] 国防军工行业 新·视角：再论“航空出海”，从民到军，从产品出海到品牌出海 [Table_Author] 分析师： 孟祥杰 分析师： 吴坤其 分析师： 邱净博 SAC 执证号：S0260521040002 SFC CE.no: BRF275 SAC 执证号：S0260522120001 SFC CE.no: BRT139 SAC 执证号：S0260522120005 010-59136693 010-59133689 010-59136685 mengxiangjie@gf.com.cn wukunqi@gf.com.cn qiujingbo@gf.com.cn 请注意，邱净博并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ “航空出海”不应简单理解为商业航空零部件的出口，而是我国航空制造业企业整体性的发展机遇。“航空出海”背后反映的是我国航空航天高端制造业技术能力的提升，也是全球产业格局变化背景下我国航空制造企业迎来的宝贵发展机遇，可类比为船舶出海。本篇报告中我们将再次讨论“航空出海”，从需求侧的民航需求复苏、军事装备建设加速，到供给端的全球航空制造产能缺口；从民用端的航空转包到军用端的全球军贸；从低价值量的产品出海到高附加值品牌出海、从装备建设到军贸出口，详细讨论为什么在当前时点下我们建议关注我国航空制造企业的投资机遇。在此我们以供需端变化为基础，总结了四点核心的产业趋势： ⚫ 其一，需求端民航与军贸景气高：商业航空，全球民航制造业景气度正在经历加速改善，航旅需求的快速增长与机队机龄增长带来的退役更新共同驱动需求端高景气，根据波音&空客官网， 2023 年波音和空客的新增订单量及交付数量都达到近年来新高；据 GE/HWM 半年报，从 GE、豪梅特等公司 2024 半年经营情况来看，需求端的增长趋势仍在持续。军贸领域，全球主要国家加强装备建设趋势不变，航空装备（有人&无人）为各国装备体系中核心平台，当前在全球各类武器装备出口中交易量占比最高，飞机需求具有持续性的同时易催生关联装备的需求，其出口机遇值得重视。 ⚫ 其二：供给侧的瓶颈与格局重塑：俄乌冲突叠加欧美产能被自身防务装备需求挤占，致全球民航供应链短暂承压，航空高加工技术难度及高认证门槛，使得短期内民航寻找新供应商难度较大；军贸方面，据 SIPRI 俄罗斯军贸出口量减半跌落至全球第三，产生的退出缺口在当前全球主要国家增加军费背景下，或将重塑军贸格局。 ⚫ 其三：我国航空制造业迎来从产品出海到品牌出海的重要机遇。根据中航重机、派克新材等公司年报，国内多家航空制造公司已在 2022～24 年扩产，同时国内企业较早布局海外产品供应资质，具备快速承接海外需求的能力，同时长协及贸易补偿提供安全垫。整机方面，我国民航大飞机供需拐点有望加速到来，同时，根据航空工业洪都官网，部分防务类航空产品（如洪都航空教练机）已实现整机出口，在当前全球航空产业供需环境下我国航空制造业有望迎来从产品出海到品牌出海的重要机遇。 ⚫ 其四：海外复盘，日本航空工业何以发展：日本航空工业从产品出海走向品牌出海，国际转包份额不断扩大。日本从 20 世纪 60 年代开始积极参与国际合作，从转包生产到和合作研制，日本从起初的较低难度部件积累开发生产逐步累积生产经验形成对外来企业的进入壁垒，国际转包业务已成为日本航空工业的重要组成部分。 ⚫ 投资建议：我们再次重申“航空出海”重要产业趋势，航空制造产业有望复刻船舶产业，实现从产品出海到品牌出海。当前全球民航市场正逐步进入新一轮补库周期，同时航空装备领域，全球装备建设需求带动军贸景气度提升。供给端，海外产能“供给收缩”及“主动挤占”缺口，叠加国内技术&产能&资质前期培育完善，为我国相关企业提供重要出海机遇。我们重申重视国内航空产业链相关优质龙头投资机遇，建议关注航发动力、中航重机、中航西飞、航发控制、中直股份、中航沈飞、中航电测、洪都航空、航亚科技、航宇科技、图南股份、钢研高纳、应流股份、派克新材、宝钛股份（有色组覆盖）、西部超导（有色组覆盖）、航发科技等。 ⚫ 风险提示。全球民航需求、重点装备列装需求交付、行业政策、原材料及产品价格、贸易争端具有不确定性。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 35 [Table_PageText] 行业专题研究|国防军工 able_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 中航重机 600765.SH CNY 19.23 2024/04/09 增持 27.37 1.07 1.29 17.97 14.91 11.88 10.24 12.40 13.30 航亚科技 688510.SH CNY 15.43 2024/03/11 增持 21.53 0.57 0.78 27.07 19.78 14.88 11.59 12.30 14.40 航宇科技 688239.SH CNY 30.90 2024/5/4 增持 43.59 2.08 2.92 14.84 10.58 8.82 6.79 15.40 17.80 应流股份 603308.SH CNY 11.82 2024/4/25 增持 15.82 0.64 0.82 18.54 14.49 9.85 8.48 9.00 10.60 航发控制 000738.SZ CNY 20.92 2024/04/26 增持 23.95 0.65 0.80 32.18 26.15 18.21 15.54 6.80 7.70 钢研高纳 300034.SZ CNY 15.19 2024/05/06 增持 23.59 0.52 0.64 29.21 23.73 16.17 13.55 10.80 11.70 图南股份 300855.SZ CNY 24.56 2024/04/26 增持 30.97 1.03 1.32 23.84 18.61 17.31 13.62 18.20 18.90 中航西飞 000768.SZ CNY 25.02 2024/04/03 增持 26.63 0.41 0.51 61.02 49.06 26.18 23.56 5.60 6.70 航