海外与大类周报：赛点2.0，恒生先行

策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 海外与大类周报 证券研究报告 2024 年 09 月 20 日 作者 吴开达 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524030001 wukaida@tfzq.com 相关报告 1 《投资策略：行业比较周报-A500：新工具，新选择》 2024-09-19 2 《投资策略：政策与大类资产配置周观察-中美周期错位有望收敛》 2024-09-18 3 《投资策略：A 股策略周报-二次探底的特征》 2024-09-18 赛点 2.0，恒生先行 9 月 19 日凌晨，美联储召开 9 月议息会议，声明将联邦基金利率目标区间下调 50个基点，降至 4.75%-5.00%之间的水平。与 6 月经济预测比较，本次会议下调2024 年实际 GDP 增速至 2.0%，失业率上升 0.4 个百分点至 4.4%，超过长期自然失业率水平，PCE 通胀与核心 PCE 通胀均有不同程度下修但仍高于 2%。最新点阵图显示，多数成员认为年末利率区间将来到 4.25%-4.50%，对应年内再次降息 50bp，2025 年末利率预期将至 3.25%-3.5%，对应 100bp 年内降息幅度。 美联储的软着陆诉求以及通胀担忧促成了本次大幅降息与鹰派声明的组合。本次议息会议上，美联储主席鲍威尔认为“美国经济总体强劲，劳动力市场已经较之前的过热状态降温，就业下行风险已经加重”“50bp 的降息调整将有助于保持经济和劳动力市场的强度”，但另一方面他也认为“中性利率可能比疫情前高得多”，这种担忧短期劳动力市场走弱并看多长期经济的看法，体现美联储对经济软着陆的诉求正在加强，而同时为了做好预期管理，也声称“美联储可以加快或放慢、抑或暂停降息”“没有明确规则来决定降息幅度”，原则性地透露货币政策制定仍是高度依赖数据的。在前置降息以实现软着陆愿景的基础上，我们认为美联储或依旧面临二次通胀风险，原因在于尽管此前非农数据连续下修与失业率走高，但美国雇员的薪资增速仍远高于疫情前水平，服务性通胀或使 CPI 与 PCE 的回落速度趋缓，使美联储进一步偏离远期通胀目标。 特朗普与共和党仍不至于在选举中彻底失势。本轮选举周期充满较大波折，在哈里斯成为民主党候选人并在整体民调领先特朗普之前，拜登在首次辩论中失利，特朗普在竞选集会期间遭遇枪杀未遂，这表明投资者应该避免根据短期政治事件冲击而线性外推调整大选预期与投资组合。短期来看，哈里斯的民调基础也仍然存在一些瑕疵，包括部分政策主张的清晰度与完整性仍然偏低，并未解释部分立场的转变（如水力压裂），以及超六成选民认为国家正朝着错误的方向发展。中期来看，市场尚未定价民主党全面横扫的概率，选民或将基于经济走势与其他意外事件在正式选举前进行细致考量，两位竞争对手面临的一个关键问题仍然是如何在势均力敌的七个摇摆州率先拉开差距。考虑到美联储已正式开启降息周期，市场对于失业率与经济韧性的担忧或得到一定缓解，这对特朗普的竞选之旅造成挑战，也不难理解他称美联储降息或出于政治动机。 美股方面，降息预期消化较为充分背景下，市场或基于软着陆情形积极定价。8 月初，三个月期美债利率停留在 5.25%高位，此后开启下行趋势并在议息会议前期降至 4.85%左右水平，表明投资者对降息幅度已消化较为充分，而在当前金融条件指数相对宽松的基础上进行大幅降息，很大程度上为经济软着陆提供了更多可能。历史上看，10 年期美债收益率的季度环比变动与花旗美国经济意外指数保持着较好的正相关性，且二者也同处于近两年来的相对低位水平，因此长端美债利率或在后续美国经济韧性的支持下出现筑底回升可能，逐渐结束利差倒挂状态并避免短期衰退，这也是当前与过去经验的一个较大不同，美股或也将受益于软着陆预期而迎来上涨。 港股或迎分子分母共振行情。联系汇率制下，随着美国降息周期的开启，美债利率下行空间的打开也为港元提供了更为宽松的流动性环境，若美港利差依旧保持在1%左右水平，美联储年内 100bp 的短端利率降幅依旧能推动 HIBOR 显著下行，考虑到中国香港大部分贷款利率的锚也以 HIBOR 为主，流动性扩张亦能对经济企稳回升起到支持作用。此外，7 月以来中美利差逐渐收窄，同期人民币汇率也逆势走强，一方面以美元计价的人民币资产实现了可观的升值幅度，另一方面汇率贬值压力的减轻也为国内货币政策预留了更多宽松空间，刺激预期或将进一步发酵。 恒生互联网指数领先 A 股企稳回升，中国海外互联网指数也已走出技术面底部区间。近两年内，沪深 300 与恒生互联网科技指数保持了较好的同步性，但截至 9 月19 日二者月度累计收益分别为-3.8%与 2.9%，背离趋势开始显现，恒生互联网率先企稳回升，成为中国权益市场的亮眼板块。此外，仅由外资交易的中证中国海外互联网指数自 7 月以来其相对强弱（RSI）技术指标的底部区间也在不断抬升中，表明外资的做多力量正在累积，内外资在港股科技板块的共识产生共鸣。 风险提示：海外流动性快速收紧；美国经济硬着陆风险；国际局势复杂化。 策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 权益市场回顾 ......................................................................................................................................... 4 1.1. 美联储的“既要又要” ............................................................................................................ 4 1.2. 美国大选仍然存在较大不确定性........................................................................................... 5 1.3. 美股市场：货币宽松落地与软着陆预期共振 .................................................................... 7 1.4. 港股市场：美国降息落地，重视港股胜率与弹性 ........................................................... 8 2. 大类资产回顾 ......................................................................................................................................... 9 2.1. 股票市场 ....................................................................................