游戏行业深度研究：《黑神话》开启“新征程”，国产3A前路漫漫亦灿灿

1证券研究报告作者：行业评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明游戏强于大市2024年09月25日分析师 吴立SAC执业证书编号：S1110517010002分析师 樊程安吉 SAC执业证书编号：S1110524080001《黑神话》开启 “新征程”，国产3A前路漫漫亦灿灿行业深度研究摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明一、何为3A，意义几何？我们认为，3A游戏有推动游戏行业整体增长的重要意义，原因如下：2007年《使命召唤4》发售后，美国游戏行业总营收出现了连续两年的强势增长；2013年《GTA5》正式发布带来的游戏热潮使美国游戏市场在2014年迎来了大反弹，突破此前2008年214亿美元的营收峰值。而中国目前情况与美国初期相似，《黑神话》或将成为与《使命召唤4》类似的爆点，带动游戏行业增长。二、《黑神话》开启“新征程”我们认为，《黑神话》能够在全球市场大获成功，有以下几个原因：1）游戏质量过硬，品质令人骄傲。2）不为欧美所谓“政治正确”所挟，口碑销量双丰收。3）《黑神话》出圈，游戏与文化“同船出海”。三、国内3A厂商仍在观望，但市场条件趋于成熟六大原因：1）3A游戏开发成本高，不如移动游戏利润高，是否有存在的意义？2）3A游戏是否与移动游戏存在无法共存的情况？3）国内政策是否制约3A游戏市场发展？4）3A游戏制作的门槛是否高不可攀？5）3A游戏市场是否昙花一现？6）国产3A游戏市场空间有多大？我们认为，国内市场条件已趋于成熟，这六大原因的解决有望鼓励国内游戏厂商坚定3A开发。四、展望——大势所趋，未来已来我们预测2025年中国3A游戏市场规模达到133亿元，2026年达到169亿元。按照3A游戏的平均制作时间长来看，2027-2028年国内3A游戏数量有望增长，后续将常态化发展，预计CAGR为35%。风险提示：中国厂商3A游戏制作进度不及预期、中国厂商制作3A游戏积极性不及预期、国内游戏行业政策出现较大变化、相关测算基于3A游戏预期发布假设得出，存在变动风险，仅供参考。目录何为3A，意义几何？1、………………………………………………………………………………页4《黑神话》开启“新征程”2、……………………………………………………………………页11国内3A厂商仍在观望，但市场条件趋于成熟3、………………………………………页16展望——大势所趋，未来已来4、………………………………………………………………页333请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5、风险提示 …………………………………………………………………………………………………35页4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明何为3A，意义几何？11.1. 何为3A游戏？➢ 3A游戏定义⚫ 3A游戏的说法最早起源于美国，在游戏领域中的“3A”通常是指：大量的金钱（A lot of money），大量的资源（A lot of resources），大量的时间（A lot of time）。⚫ 3A游戏通常由大型游戏公司或知名工作室开发，往往拥有庞大的制作团队，开发资金可能高达数百万甚至数亿美元，开发周期也通常为数年，以确保在图形、音效、剧情等各方面达到极高的水准。⚫ 在电子游戏行业，3A游戏（AAA游戏）代表着巅峰的制作质量、顶级的技术和较大的市场影响力。它们不仅仅是娱乐产品，更是科技、艺术和商业的完美结合。3A游戏不仅定义了行业的最高标准，也成为全球玩家心目中的黄金标杆。➢ 3A游戏特点⚫ 高画质：3A 游戏在画面表现上极为出色，拥有精细的建模、逼真的材质纹理以及震撼的光影效果。游戏中的场景丰富多样，角色的设计也十分精致，无论是外貌、服装还是动作表情，都能给玩家带来强烈的视觉冲击。⚫ 丰富的剧情：3A 游戏通常拥有庞大而复杂的剧情架构。故事背景设定宏大，情节跌宕起伏，充满悬念和转折。玩家在游戏中扮演主角，通过完成各种任务和挑战来推动剧情的发展。游戏中的角色形象鲜明，性格各异，有着自己的目标和动机。⚫ 高度可玩性：3A游戏提供多种玩法模式，满足不同玩家的需求。5请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明图：知名3A游戏图：《荒野大镖客2》超强的画面表现力资料来源：汉中科普公众号，桥石QIAOSHI公众号，天风证券研究所1.2. 全球3A游戏市场现状游戏市场调研公司Newzoo数据显示，全球游戏玩家人数从2019年的25亿增长到2023年的33.8亿，CAGR达到7.83%。且随着游戏完全融入主流和一代代年轻人的成长，该增长趋势还将持续，Newzoo预测玩家数量在2021—2026年间将以4.3%的年复合增长率增长，到2026年底游戏玩家数量将达到37.9亿。从收入来看，Newzoo在2019年中预计2019年全球游戏收入为1521亿美元；至2023年已达到1840亿美元，CAGR达到4.88%。同时，Newzoo认为游戏市场收入将在未来维持1.3%的年平均增长率，并在2026年达到2057亿美元。3A游戏往往都是下载制PC与主机游戏，因此我们选取全球下载制PC、主机游戏收入进行统计。根据Newzoo调研，下载制PC、主机游戏收入从2019年的801亿美元增长至2023年的916亿美元，CAGR达到3.41%，与全球游戏收入的CAGR基本相当。从占比来看，下载制PC、主机游戏收入占比稳定在50%左右，根据Newzoo发布的年中预测数据，2019-2021年占比出现下滑，主要是3A大作的发布延迟和新游戏硬件的持续供应短缺使人们几乎没有机会消费。2021-2023年，在疫情影响逐渐消弱的背景下，下载制PC、主机游戏收入占比重新回升，在《博德之门3》、《霍格沃茨之遗》等畅销大作的强力推动下，PC与主机游戏成为推动游戏市场增长的发动机。我们认为，全球游戏行业收入呈上升趋势，未来几年或将持续蓬勃发展，市场规模不断增长。同时，随着疫情影响的逐渐降低乃至消失，下载制PC、主机游戏收入有望持续提升，占比持续提升。预计未来3A游戏将持续保持较高的产出，以推动PC、主机游戏行业的增长。6请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明图：2019-2023全球游戏玩家人数（亿）*其中19-21为年中预测数据图：2019-2023全球游戏收入&下载制PC、主机游戏收入（亿美元）*其中19-21为年中预测数据资料来源：Newzoo，北京动漫游戏产业协会公众号，199IT，上海情报服务平台等，天风证券研究所114.5134.7188.522120218417014815422423517.64%39.94%17.24%-8.60%-9.00%-7.41%-13.04%3.99%45.55%4.91%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05010015020025020052006200720082009201020112012201320142015美国游戏行业总营收（亿美元）YoY1.3. 回顾美国——3A游戏驱动游戏行业增长聚焦到美国这一细分市场，我们选取美国尚在3A游戏发展初期的2005年开始进行统计。NPD Group披露的数据显示，在2007年美国游戏行业总收入达到188.5亿美元，同比增长高达39.94%，并且强劲的增长势头延续到