紫金矿业(601899)业绩兑现能力较强，资源再下一城

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 紫金矿业 (2899 HK/601899 CH) 港股通 业绩兑现能力较强，资源再下一城 华泰研究 季报点评 2899 HK 601899 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：19.01 人民币：19.67 研究员 李斌 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 黄自迪 SAC No. S0570123040074 huangzidi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 (港币/人民币) 2899 HK 601899 CH 目标价 19.01 19.67 收盘价 (截至 10 月 18 日) 17.20 17.63 市值 (百万) 457,140 468,568 6 个月平均日成交额 (百万) 842.55 2,994 52 周价格范围 10.70-20.10 11.44-19.47 BVPS 4.99 5.05 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 10 月 19 日│中国内地/中国香港 有色金属 公司公布 24Q3 业绩：收入 799.80 亿元，同比+7.11%，环比+5.74%；归母净利 92.73 亿元，同比+58.17%，环比+5.09%。24Q1-3 累计收入 2303.96亿元，同比+2.39%；归母净利 243.57 亿元，同比+50.68%。具体来看，24Q3公司矿铜、金产量环比提升，我们判断仍有望完成全年产量目标；金价环增、铜价环减；计价系数环升；成本环比持稳，我们认为全年有望完成同比持平的目标。由此看公司业绩兑现能力较强，且积极扩张，维持“买入”评级。 有望实现全年成本目标 价格方面，24Q3 Wind 铜、金价分别为 7.5 万元/吨、569 元/克，环比-5.7%、+3.0%；我们测算 24Q3 计价系数整体而言环比有所提升。成本方面，24Q3矿产铜、金成本环比涨跌不一，其中减项为金锭/电积铜、增项为金精矿/铜精矿/电解铜，整体来看公司全年有望完成同比持平的目标。综合来看，24Q3毛利率表现的盈利能力小幅下降（矿山企业毛利率环比-1.20pct；综合毛利率环比-1.43pct），但单季公允价值接近 16 亿元（24Q2 为-6.4 亿元）。 有望完成全年生产目标 24Q3 公司实现矿产铜、金产量 27 万吨、18.9 吨，环比+5.7%、1.4%；24Q1-3累计实现矿产铜、金产量 79 万吨、54.3 吨，我们判断仍有望完成全年产量目标：矿产铜 111 万吨、金 73.5 吨。此外，受项目权证办理手续滞后以及锂价持续低迷等影响，公司计划延迟 3Q、拉果错项目投产时间至 2025 年，投产之前将进一步优化工艺、降低成本。 积极寻求并购机会，资源再下一城 据公司《关于收购加纳 Akyem 金矿项目的公告》（24-10-9），公司拟收购加纳 Akyem 金矿项目 100%权益，该在产矿 21-23 年金产量 11.9/13.1/9.2 吨；若最终成功收购，对公司实现 2028 年金产量目标（100-110 吨）意义重大。 给予 A/H 目标价 19.67 元/19.01 港元 考虑到 24 年年初至今铜、金价超预期上涨，我们上调 24 年铜、金价假设；且考虑到市场对美国通胀预期有所强化，公司海外矿山较多，我们上调25-26 年成本假设，最终测算公司 24-26 年归母净利为 342.48 亿元、376.76亿元和 419.68 亿元（前值 312.20 亿元、383.46 亿元和 487.33 亿元），同比增速分别为+62%、+10%、+11%，对应 EPS 为 1.29、1.42、1.58 元。可比公司 25 年平均 PE 估值 11.5X，考虑到公司作为国内铜矿企业龙头，经营稳健且积极扩张，给出公司 A 股 25 年 13.9X PE 估值，A/H 股近三年平均溢价率 12.53%，测算 A/H 目标价 19.67 元/19.01 港元。 风险提示：大宗商品价格波动、公司产量释放不及预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 270,329 293,403 305,756 335,569 349,269 +/-% 20.09 8.54 4.21 9.75 4.08 归属母公司净利润 (人民币百万) 20,042 21,119 34,248 37,676 41,968 +/-% 27.88 5.38 62.16 10.01 11.39 EPS (人民币，最新摊薄) 0.75 0.79 1.29 1.42 1.58 ROE (%) 25.06 21.50 27.82 24.77 23.29 PE (倍) 23.38 22.19 13.68 12.44 11.17 PB (倍) 5.27 4.36 3.38 2.83 2.40 EV EBITDA (倍) 3.45 3.62 2.48 2.14 1.82 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (13)6264564Oct-23Feb-24Jun-24Oct-24(%)紫金矿业沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 紫金矿业 (2899 HK/601899 CH) 图表1： 公司营收和同比增速 图表2： 公司归母净利和增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 可比公司估值 公司代码（Bloomberg） 公司简称 Wind 一致预期 PE（2025E） 601168 CH 西部矿业 9.7 603993 CH 洛阳钼业 13.0 603979 CH 金诚信 11.9 平均值 11.5 注：数据截至 2024 年 10 月 18 日 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 图表4： 紫金矿业 PE-Bands 图表5： 紫金矿业 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 9M24营业收入营业收入yoy（右轴）（亿元）-40%0%40%80%120%160%0501001502002503002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 9M24归属于母公司股东的净利润归属于母公司股东的净利润yoy（右轴）（亿元）06131926Oct-21 Apr-22 Oct-22 Apr-23 Oct-23 Apr-24 Oct-24(人民币)━━━━━ 紫金矿业25x20x15x10x5x06111723Oct-21 A