Q3点评：口岸免税增长强劲 离岛承压静待花开

请仔细阅读本报告末页声明 Page 1 / 5 [Table_Main] 中国中免（601888）Q3 点评 口岸免税增长强劲 离岛承压静待花开 [Table_Invest] 休闲服务 评级： 持有 日期： 2024.11.06 [Table_Author] 分析师 何晓敏 登记编码：S0950523110001 ： (021) 6139 2631 ： hexiaomin@w kzq.com.cn [Table_Base] 公司基本数据 2024/11/5 总股本（万股） 206,885.90 流通 A 股/B 股(万股) 195,247.55 资产负债率（%） 20.67 每股净资产（元） 26.21 市盈率（当前） 237.00 市净率（当前） 2.78 [Table_PicQuote] 公司表现 2024/11/5 资料来源：Wind，聚源 [Table_DocReport] 相关研究  《24H1 点评口岸渠道持续修复 有望率先受益市内政策落地》(2024/9/5)  《 好 风 凭 借力 ：中免的底牌是什么？》(2024/5/17) 事件描述 三季度营收、净利润均下滑，利润端持续承压 2024 年 10 月 30 日，中国中免发布 2024 年第三季度报告，2024Q1-Q3 公司营业收入 430.21 亿元/yoy-15.4%; 归母净利润 39.2 亿元/yoy-24.7%。2024Q3 来看，公司营收 117.56 亿元/yoy-21.5%；归母净利润为 6. 36 亿元/yoy-52.5%，公司在收入和利润方面承压明显。 事件点评 毛利率回落，销售费用上升，整体投入力度加大 2024Q3 公司毛利率 32.0%，同比下降 2.4%；财务费用率-1.6%，同 比下降0.1%；公司销售/管理/研发费用率分别为 18.4%/4.0%/0.1%，分别同 比提升0.56/0.48/0.01pct。在离岛免税政策尚未放开免税经营国产酒水品类背景 下，公司强化完税创新业务模式在旅游零售市场作用。2024 年 9 月 19 日 ，旅游零售渠道首家五粮液专卖店在三亚国际免税城开业。公司在 2024Q3 加大对营销、管理、研发等方面的投入力度，导致销售费用率的同比提升与毛 利率的同比下降。 口岸免税销售强劲，中免持续受益于市场复苏 受益于免签政策和国际航班恢复，口岸免税表现出色，公司于北京和上 海机场的免税店收入分别同比增长超过 140%和近 60%，公司前三季度通 过引进165 个新品牌，特别是超过 40%的国产品牌，显示出消费者对国潮产 品的认可。总体来看，中免在市内和口岸免税市场均呈现积极发展态势。 受季节性台风影响，海南离岸免税销售承压 受 9 月份台风影响，海南客流量和免税销售额均有所承压。根据海口 海关的数据，2024Q1-Q3 海南离岛免税销售额为 240 亿元人民币/yoy-31.3%，Q1-Q3 海南离岛免税购物人次 446.6 万人次/yoy-14.9%。其中，9 月海南 离岛免税购物人次 30.2 万人次/yoy-40.0%。 风险提示： 1、免税政策变化； 2、居民消费复苏不及预期。 -43%-31%-20%-9%3%14%2023/112024/22024/52024/8中国中免上证综指[Table_First] 证券研究报告 | 公司点评 请仔细阅读本报告末页声明 Page 2 / 5 [Table_Page] 休闲服务|中国中免 2024 年 11 月 6 日 图表 1：公司 24 年 Q1-Q3 营收呈下降趋势 图表 2：公司 24 年 Q3 毛利率环比略升 资料来源：Wind, 五矿证券研究所 资料来源：Wind, 五矿证券研究所 图表 3：公司 24 年 Q1-Q3 归母净利有所下滑 图表 4：公司 24 年 Q1-Q3 扣非归母净利润减少 资料来源：Wind, 五矿证券研究所 资料来源：Wind, 五矿证券研究所 投资建议 我们认为公司短期内离岛免税需求仍待恢复，市内政策利好逐步落实，增强公司先 发优 势。海南增量项目有序推进，出入境免税业务回暖，中国中免有望受益。 我们预计公司 24-26 年实现收入分别为 587.8/650.1/725.7 亿元，归母净利润分别为 59/71/77亿元，EPS 分别为 2.87/3.41/3.71 元。参考 2024 年 11 月 5 日收盘价 72.90 元/股， 对应最新 PE 分别为 25.4/21.4/19.7，维持公司评级为“持有”。 风险提示 1、免税政策变化； 2、居民消费复苏不及预期。 4805266765446754309.7%28.67%-19.6%24.1%-15.4%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-600-400-2000200400600800201920202021202220232024Q1-Q3营业总收入(亿元)Yoy49.4%40.6%33.7%28.4%31.8%32.00%-9.8%6.6%-32.2%39.1%-27.0%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%201920202021202220232024Q3公司毛利率Yoy增长率46.2961.4096.5450.3067.1439.1932.6%57.2%-47.5%33.5%-24.7%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%-50-30-101030507090110201920202021202220232024Q1-Q3公司归母净利润（亿元）Yoy38.2959.6795.3449.0266.5238.7355.8%59.8%-48.6%35.7%-25.4%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%-50-30-101030507090110201920202021202220232024Q1-Q3公司扣非归母净利润（亿元）Yoy 请仔细阅读本报告末页声明 Page 3 / 5 [Table_Page] 休闲服务|中国中免 2024 年 11 月 6 日 主要财务指标 [Table_Finance] 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 67,540 58,784 65,016 72,570 增长率(％) 24.1% -13.0% 10.6% 1