惠誉博华2025年信用展望：航空公司

年度展望 │ 25 November 2024 www.fitchbohua.cn 1 惠誉博华 工商企业 航空公司 惠誉博华 2025 年信用展望：航空公司 中国民航业短期需求边际向好，中长期增长空间可观 中国航空运输业自 2023 年伊始持续复苏，去年全年民航运输总周转量录得 1,188.3 亿吨公里，在低基数效应下，同比增长 98.3%，恢复至 2019 年的 91.9%。2024 年 1-10 月，民航运输总周转量累计同比增长 26.5%至 1,238.3 亿吨公里，较 2019 年同期增长 14.9%。具体来看，旅客周转量同比高增 26.6%至 10,873.3 亿人公里，以2019 年为基期计算的月度旅客周转量增速均值录得 10.4%，其中国内航线月度增速均值为 20.6%，国际航线月度增速均值为-16.8%，恢复至 2019 年的 83.2%，降幅持续收窄；货邮周转量同比劲增27.1%至 288.5 亿吨公里，以 2019 年为基期计算的月度货邮周转量增速均值录得 35.3%，其中国内航线贡献了 6.9%的增速，国际航线在中国强劲的出口支撑下激增 47.3%。 -100%-50%0%50%100%150%200%250%2019-012019-092020-052021-012021-092022-052023-012023-092024-05民航总周转量增速民航总周转量:当月同比民航总周转量:国内航线:当月同比民航总周转量:国际航线:当月同比来源：Wind，惠誉博华-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%民航旅客周转量增速：以2019年为基期民航旅客周转量增速民航旅客周转量增速:国内航线民航旅客周转量增速:国际航线注：图中虚线为年度增速均值来源：Wind，惠誉博华-60%-40%-20%0%20%40%60%80%民航货邮周转量增速：以2019年为基期民航货邮周转量增速民航货邮周转量增速:国内航线民航货邮周转量增速:国际航线注：图中虚线为年度增速均值来源：Wind，惠誉博华经历了 2023 年的恢复性增长，中国民航运输业自 2024 年渐次过渡至自然增长阶段。2024 年 1-10 月，民航运输总周转量累计同比增长 26.5%至 1,238.3 亿吨公里，较 2019 年同期增长 14.9%。 居民可支配收入增长、法定节假日增加、扩内需促消费及地方政府隐性债务置换等政策将联袂促进居民旅游与商务差旅需求增长。然而，居民消费信心的修复程度、高铁（尤其是 800 公里之下）的分流等需求冲击因素仍值得关注。惠誉博华预计，2025年，国内航线客运需求在逆境反转后将步入自然增长通道，保持个位数增长；国际航线将延续渐次恢复，叠加免签国家持续扩容的加持，国际航线客运需求增速将快于国内增速；在逆全球化泛起、外需走弱叠加海外市场潜在加征关税的外部环境下，货邮周转量将难以维持高增态势，增速或将骤降甚至跌至负数区间。 中国航空运输业中短期内飞机交付面临的因供应链扰动而延迟问题未有缓解迹象，供给增量预计将不及预期。行业盈利方面，2025 年国内航线客运需求弹性释放、国际航线渐次恢复叠加供给端增量不及预期将对民航运输业形成共振利好，行业供需缺口有望继续收敛，行业周期向上，整体盈利有望大幅提升。 2025 年，市场地位强劲、成本管控能力突出、航线布局多元的航司将受益于基本面恢复而信用质量有积极改善；然而票价压力持续、高铁分流客源、低线城市地方政府财政压力下航线补贴规模或将缩减及债务负担加重等负面因素将加大支线/中小型/非上市航司的经营与财务风险敞口。 综上所述，惠誉博华对航空公司 2025 年的信用展望为“低景气正面”。 惠誉博华 分析师 刘濛洋 CPA，FRM + 86 (10) 5663 3875 mengyang.liu@fitchbohua.com 唐大千 CPA，CFA + 86 (10) 5663 3873 darius.tang@fitchbohua.com 媒体联系人 李林 + 86 (10) 5957 0964 jack.li@thefitchgroup.com 年度展望 │ 25 November 2024 www.fitchbohua.cn 2 惠誉博华 工商企业 航空公司 居民可支配收入增长、法定节假日增加、扩内需促消费及地方政府隐性债务置换等政策将联袂促进居民旅游与商务差旅需求增长 2024 年前三季度，国内出游人数同比增长 15.3%至 42.4 亿人次；“居民人均消费支出——交通和通信”累计同比增速（10.0%）较“居民人均消费支出”累计同比增速高出 4.4 个百分点，显示出居民旅游出行意愿较强。2025 年，居民旅游需求在可支配收入增长、直达居民的扩内需促消费政策倾斜及法定节假日增加的推动下预计将释放更大弹性。然而，居民消费信心的修复、高铁（尤其是 800公里之下）的分流等需求冲击因素仍值得关注。 2021 年下半年以来，地方政府和企业收支平衡压力加大，运营现金流紧张，社会集团降本增效节约开支拖累消费增长，制约商务差旅需求。9 月下旬开始，中国政府一揽子紧锣密鼓的经济刺激增量政策协同发力，经济回升走向确立，社会集团运营预期好转。通过较大规模的预算内赤字置换存量地方债务，不仅可以减轻化债对预算内资金的挤占，使地方政府腾出空间用于实体采购，还可以减轻政府还本付息压力，缓解现金流紧张状况。惠誉博华认为，无论是加大力度置换地方政府隐性债务进而腾出资金支持经济发展，还是直达企业/居民的扩内需、促消费等政策，均有利于社会集团预算控制边际宽松，进而促进商务差旅需求恢复增长，形成正反馈闭环。 整体而言，我们预计 2025 年国内航线客运需求在逆境反转后将步入自然增长通道，保持个位数增长。 国际航线渐次恢复，叠加免签国家持续扩容的加持，预计国际客运需求增速将快于国内增速 国际航线需求受政策与地缘政治影响较大，不确定性较高。2023年，中国民航国际航线条数恢复至 2019 的 65.4%。根据航班管家数据，2024 年前三季度只有西亚、中亚、非洲三个区域的航线数已经超过 2019 年，欧洲航线较 2019 年减少了 50 余条，北美航线（包括加拿大和美国）不及 2019 年的一半。10 月底，加拿大政府撤销了 2022 年 2 月 3 日颁布的“中国大陆航司每周飞往加拿大总计不超过六个往返定期客运航班”及“禁止北京直飞加拿大客运航班”等限制措施。据中国民用航空局方面消息，加拿大航空公司计划自 12 月 7 日起将目前温哥华——上海直飞每周 4 班往返航班增加至每周 7 班，自 2025 年 1 月 15 日起恢复运营温哥华——北京直飞每周 7 班往返航班，同时中方航司目前也在加快申请增班计划。 2024 年 10 月 27 日至 2025 年 3 月 29 日，中国民航开始执行2024/25 年冬春航季航班计划，新航季将延续国内减班国际增班趋势。我们认为，2025 年国际航线将延续渐次恢复，叠加免签国家持续扩容的加持，国际航线客运需求增速将快于国内增速，但恢复不会一蹴而就，绝对值或仍不及 2019 年的历史高位。 货邮周