宏观动态点评：美国11月通胀温和回升，符合预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 美国 11 月通胀温和回升，符合预期 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 赵文瑄 SAC No. S0570124030017 zhaowenxuan@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 12 月 12 日│中国内地 动态点评 美国 11 月通胀温和回升，整体符合预期。11 月核心 CPI 环比从 10 月 0.28%小幅回升至 0.31%，同比为 3.3%；CPI 环比从 10 月的 0.24%小幅回升至0.31%，同比回升至 2.7%，上述结果均与彭博预期一致。从分项来看，制造业周期边际企稳推动核心商品通胀环比回升是核心通胀回升的主要原因；但由于住房分项以及运输服务等前期韧性较强的核心服务环比有所降温，边际提振了市场对联储 12 月降息的预期。截至北京时间 22：35，与数据公布前相比，市场定价的联储 12 月降息幅度小幅上行 3bp 至 25bp，2025 全年累计降息幅度上升 5bp 至 65bp；2 年和 10 年美债收益率分别下行 4bp 和2bp 至 4.10%和 4.23%；美元指数基本持平于 106.5；美股三大股指整体高开。分项的具体表现如下所示： ▪ 粘性通胀方面，核心服务环比小幅下跌 0.07pp 至 0.28%，主要系房租、运输服务拖累，学校住宿和酒店反弹。11 月住房分项回落0.04pp 至 0.34%，其中房租和等价租金分别下降 0.09pp 和 0.17pp至 0.21%和 0.23%，学校住宿及酒店环比大幅上行 2.76pp 至3.16%，但由于学校住宿与酒店权重较低，对整体影响较小。美联储关心的核心服务 ex 住房边际走弱，环比回落 0.11pp 至 0.2%，低于 7-10 月的均值（0.36%）。此外，运输服务下降 0.47pp，主要受航空服务环比大幅回落 2.81pp 拖累，此外娱乐和医疗分项环比基本保持不变。 ▪ 半粘性通胀方面，核心商品环比增速有所回升，或来自制造业周期边际企稳提振。核心商品在 10 月走弱后 11 月再度回升，环比上升0.26pp 至 0.31%，与近期全球制造业 PMI 连续 2 个月回升有关（参见《全球制造业连续 2 个月改善》，2024/12/8）。从分项看，除二手车和娱乐商品边际走弱以外，其他分项环比有所反弹。耐用品中，二手车环比增速回落 0.73pp 至 1.99%，与 Manheim 二手车价格指示价格回落趋势一致；娱乐商品（下降 0.45pp 至-0.46%）环比跌幅扩大，家具（回升 0.72pp 至 0.68%）环比转正。非耐用品中服装环比回升 1.64pp 至 0.18%，药品（回升 0.07pp 至-0.12%）环比降幅延续收窄。 ▪ 非粘性通胀方面，能源分项增速回正，食品分项增速回升。受天气转冷影响，11 月能源价格小幅上涨。11 月能源分项环比上行 0.22pp至-0.20%。11 月食品价格环比上升 0.23pp 至 0.39%。 11 月通胀整体符合预期，且服务通胀的小幅降温部分缓解了市场对通胀反弹的担忧，预计美联储大概率 12 月降息 25bp，但 2025 年降息路径具有较强的不确定性。近期美国经济动能整体回升：9-11 月美国 Markit 制造业 PMI已连续三个月回升；大选后企业，特别是小企业预期有所改善，近期的 NFIB中小企业信心指数明显回升；最新的亚特兰大 GDP Now 显示美国四季度GDP 季环比折年增速为 3.3%。但考虑到 11 月失业率数据有所回升，且近期通胀仍然较为温和，因此我们预计近期数据或不会阻碍联储在下周的 12月会议上降息。但是 2025 年美国增长通胀路径受到特朗普政策落地情况的扰动，联储或在观望整体经济走势的基础上“相机抉择”，2025 年降息路径存在不确定性。 风险提示：联储鹰派超预期；通胀出现趋势性上涨。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 美国 11 月 CPI 细分项一览 资料来源：Haver，华泰研究 图表2： 11 月美国 CPI 的 3 个月环比折年增速升至 3.0% 图表3： 美国核心 CPI 的 3 个月环比折年增速升至 3.7% 资料来源：Haver，华泰研究 资料来源：Haver，华泰研究 权重202411202411202410202409202411202410202409CPI100.0%0.310.240.182.72.62.4食品13.5%0.390.160.402.42.12.3能源6.4%0.20-0.02-1.85-3.1-4.8-6.9能源商品3.3%0.49-0.96-4.01-8.5-12.4-15.3能源服务3.1%-0.111.020.652.84.03.4核心CPI80.1%0.310.280.313.33.33.3核心商品18.3%0.310.050.17-0.7-1.2-1.2服装2.5%0.18-1.461.141.10.31.8新车3.6%0.58-0.050.15-0.7-1.3-1.3二手车1.9%1.992.720.31-4.0-4.6-7.5家具3.4%0.68-0.040.03-1.0-2.2-2.2药品1.3%-0.12-0.19-0.680.41.01.6娱乐商品2.0%-0.46-0.01-0.28-1.5-1.7-1.5核心服务61.7%0.280.350.364.64.84.8住房36.7%0.340.380.224.84.94.8房租7.8%0.210.300.284.44.64.8等价租金27.2%0.230.400.334.95.25.2学校住宿及酒店1.4%3.160.40-1.933.4-0.2-2.8核心服务ex住房25.0%0.190.300.554.34.64.6医疗6.5%0.370.390.663.73.83.6娱乐3.3%0.700.70-0.473.52.82.2教育通讯5.0%-0.24-0.160.101.82.12.3运输服务6.6%-0.030.441.357.08.28.7汽车保险3.0%0.13-0.111.1912.714.016.3航空服务0.8%0.373.193.164.74.11.611月CPI环比为0.3%，符合预期；核心CPI环比为0.3%，符合预期环比（%）同比（%） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 宏观研究 图表4： CPI 核心商品环比回升，住房与住