公司首次覆盖报告：“药品+健康消费品”双轮驱动，滋补品牌焕新生

医药生物/中药Ⅱ 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 21 东阿阿胶（000423.SZ） 2024 年 12 月 13 日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/12/12 当前股价(元) 60.48 一年最高最低(元) 72.91/44.62 总市值(亿元) 389.48 流通市值(亿元) 389.48 总股本(亿股) 6.44 流通股本(亿股) 6.44 近 3 个月换手率(%) 74.09 股价走势图 数据来源：聚源 “药品+健康消费品”双轮驱动，滋补品牌焕新生 ——公司首次覆盖报告 余汝意（分析师） 巢舒然（联系人） yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 chaoshuran@kysec.cn 证书编号：S0790123110015  质量为基坚定创新，滋补养生第一品牌 公司前身山东东阿阿胶厂于 1952 年建厂，1993 年成立山东东阿阿胶（集团）股份有限公司，1996 年在深交所挂牌上市，随后 2005 年加入华润（集团）有限公司。公司主要从事阿胶及系列中成药、保健食品的研发、生产和销售，主要产品有阿胶系列及“皇家围场 1619”。我们看好公司“药品+健康消费品”双轮驱动的增长模式，品牌优势有望赋能营销助力长期发展，预计 2024-2026 年归母净利润分别为 14.23/17.19/20.87 亿元，EPS 为 2.21/2.67/3.24 元，当前股价对应 PE 为27.4/22.7/18.7 倍，首次覆盖给予“买入”评级。  聚焦阿胶产业，“药品+健康消费品”双轮驱动发展 公司以阿胶及系列产品为发展基石，（1）阿胶块：2010-2018 年间由于国内驴皮资源日趋紧张，原料收购价格不断上涨，公司对于阿胶块等核心产品多次进行提价。伴随驴皮进口渠道的开放，国内驴皮价格回归理性，公司 2019 年起积极推动去库存举措，截至 2024H1 公司原材料、在产品和库存商品均已回归健康水平，同时全产业链和“国内+国外”双渠道布局有利于保障驴皮原材料供应，助力经营业绩稳健提升，巩固阿胶市场领先地位。（2）复方阿胶浆：是具备医保双跨资质的独家产品，2023 年医保取消支付限制，伴随着在肿瘤科、妇产科等科室的临床研究的持续进行，学术成果在 HCP 端/C 端的转化得以强化，院内销售体量有望得到进一步提高，未来学术和零售端有望相互协同赋能。（3）健康消费品：以“桃花姬”阿胶糕和阿胶速溶粉为主，从重滋补到轻养生延展，打造特色“阿胶+”和“+阿胶”系列产品，多元化消费场景，助力品牌年轻化。  开拓男性滋补新赛道，打造第二成长曲线 公司以“皇家围场 1619”布局男性滋补品新赛道，旗下重点品种包含健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、海龙胶口服液等独家批文产品，同时注重政产学研”高效协同，产业链创新融合，激活鹿产业发展新质生产力，打造第二成长曲线。  风险提示：市场竞争加剧、原材料价格波动、产品销售不及预期等。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,042 4,715 5,627 6,693 7,876 YOY(%) 5.0 16.7 19.3 19.0 17.7 归母净利润(百万元) 780 1,151 1,423 1,719 2,087 YOY(%) 77.1 47.5 23.7 20.8 21.4 毛利率(%) 68.3 70.2 71.1 71.4 71.6 净利率(%) 19.3 24.4 25.3 25.7 26.5 ROE(%) 7.5 10.7 12.8 14.2 15.5 EPS(摊薄/元) 1.21 1.79 2.21 2.67 3.24 P/E(倍) 49.9 33.8 27.4 22.7 18.7 P/B(倍) 3.8 3.6 3.5 3.2 2.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 -16%0%16%32%48%2023-122024-042024-08东阿阿胶沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 21 目 录 1、 东阿阿胶：质量为基坚定创新，滋补养生第一品牌 ............................................................................................................. 4 1.1、 股权结构稳定，组织结构优化 ..................................................................................................................................... 4 1.2、 重视股东收益，激励计划促发展 ................................................................................................................................. 6 1.3、 经营业绩稳健提升，盈利能力持续优化 ...................................................................................................................... 7 2、 聚焦阿胶产业，“药品+健康消费品”双轮驱动发展 ............................................................................................................ 9 2.1、 阿胶及系列产品：全产业链布局，话语权渐提升 ...................................................................................................... 9 2.1.1、 阿胶块：库存水平健康，市场份额领先 ......................................................................................................... 11 2.1.2、 复方阿胶浆：深化大品种战略，学术引领赋能 ............................................................................................. 14 2.1.3、 健康消费品：丰富阿胶产品矩阵，多元化消费场景 ................................................................................