电商行业专题：电商业绩表现稳健，大促发力和政策刺激促增长

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 22 [Table_Page] 深度分析|商贸零售 证券研究报告 [Table_Title] 电商行业专题 电商业绩表现稳健，大促发力和政策刺激促增长 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 电商渗透率保持稳健，快递呈现小件化。统计局数据显示，单季度 24Q3网上商品和服务零售额同比增速为 6.4%，实物商品网上零售额增速为6.2%，增速较 23Q3（YOY+5.2%）有所提升，较 2Q24（YOY+6.4%）小幅度放缓。24Q3 网上商品和服务零售额累计占比为 30.8%，同比-0.8pp。邮政局数据显示，24Q3 规模以上快递业务量同比增长 29.8%至 436.1 亿件，同比增速高于 23Q3 可见需求端购频上升、电商快递整体小件化。 ⚫ 24Q3 龙头电商基本收入符合预期，利润端稳中有升。根据公司财报，24Q3 阿里（对应 FY25Q2）、京东、拼多多、唯品会收入同比增速分别为 5.2%/5.1%/44.3%/-9.2%；核心业务层面，阿里客户管理收入、京东广告佣金收入、拼多多广告佣金收入、唯品会收入增速分别为2.5%/6.3%/71.5%/-9.2%。依据收入表现和货币化率基本稳定的假设，我们预计 24Q3 阿里和京东的 GMV 增速为个位数水平，拼多多 GMV增速保持领先，营销投放相对谨慎，为 Q4 大促蓄力。（1）用户端，电商平台在存量和增量用户策略有所侧重，如阿里侧重投入在 88VIP 群体（消费能力相对较高）的权益丰富和购物体验提升（双十一期间通过限时降低门槛来拉动增长）；京东探索下沉市场的增量用户空间，近期季度的活跃消费者数量持续双位数增长；唯品会侧重投入 SVIP 会员运营，该群体消费粘性稳定等。（2）商家端，主要电商平台近年均积极引入商家，完善品类布局，如京东持续投入服装等非标品类，大商超收入增速持续快于带电品类。 ⚫ 24 年双十一活动提前、活动时间延长，同时以旧换新等政策释放促消费信号，我们预计双十一各家电商平台 GMV 表现均超预期。相比 618，今年双十一各家电商平台凸出商品价格力和综合服务质量提升。各大平台互通互联，打破支付和物流的壁垒，提升消费者的购物体验（如淘宝和天猫正式接入微信支付；京东的物流服务接入阿里等）。 ⚫ 投资建议：关注受益于以旧换新政策扶持+完善品类布局的京东（美股/港股）；组织结构变革释放成长性和估值提升空间的阿里巴巴（美股/港股）；主站货币化率持续提升+买菜扭亏为盈的拼多多；特卖心智既成+持续回购的唯品会。OTA 方面，关注出境游边际复苏+加速海外OTA 出海的携程集团（美股/港股）；通过加速渗透下沉市场以此提上交叉销售率、提高货币化率的同程旅行。 ⚫ 风险提示：消费情绪表现疲弱；平台竞争激化；互联网监管加强等。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2024-12-09 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 嵇文欣 SAC 执证号：S0260520050001 SFC CE No. AOB364 021-38003653 jiwenxin@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 批零社服行业 2025 年投资策略:底部复苏，焕新求变 2024-11-29 批零社服行业:10 月社零同比+4.8%，化妆品表现强劲 2024-11-15 批零社服行业:9 月社零增速环比回升，关注双十一预售情况 2024-10-18 [Table_Contacts] 联系人： 杨起帆 021-38003554 yangqifan@gf.com.cn -34%-22%-11%1%12%24%12/2302/2405/2407/2409/2412/24商贸零售沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 22 [Table_PageText] 深度分析|商贸零售 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 阿里巴巴 BABA.N USD 85.93 2024/11/24 买入 119.95 63.00 74.60 9.80 8.28 6.36 6.25 11.29 10.67 阿里巴巴-SW 09988.HK HKD 86.90 2024/11/24 买入 116.69 7.88 9.33 9.84 8.31 6.36 6.25 11.29 10.67 京东 JD.O USD 37.18 2024/08/19 买入 39.25 22.85 24.94 11.69 10.71 15.50 13.20 11.70 12.40 京东集团-SW 09618.HK HKD 152.20 2024/08/19 买入 153.11 11.43 12.47 11.85 10.85 15.50 13.20 11.70 12.40 拼多多 PDD.O USD 99.89 2024/03/24 买入 165.52 73.45 99.03 9.77 7.25 11.00 7.40 30.00 29.00 唯品会 VIPS.N USD 13.09 2024/08/22 买入 20.62 18.30 18.90 0.66 0.64 4.43 3.85 17.53 15.91 携程网 TCOM.O USD 69.07 2024/11/24 买入 67.44 22.60 26.30 21.96 18.87 20.89 18.16 11.38 12.01 携程集团-S 09961.HK HKD 577.50 2024/11/24 买入 524.87 7.53 8.77 66.42 57.08 20.89 18.16 11.38 12.01 同程旅行 00780.HK HKD 19.48 2024/11/27 买入 25.96 1.19 1.56 14.26 10.88 24.10 18.50 13.80 16.20 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 阿里巴巴（BABA.N）收盘价、合理价值单位均为美元/ADS，EPS 采用 non-GAAP 口径计算，单位人民币，阿里巴巴-SW（09988.HK）收盘价、合理价值单位均为港元/股，EPS 采用 non-GAAP 口径计算，单位人民币； 京东（JD.O）收盘价、合理价值均为美元/ADS，EPS 采用 non-GAAP 口径计算，单位人民币，京东集团-SW（09618.HK）收盘价、合理价值单位均为港元/股，EPS 采用