A股大小盘风格将如何演绎：以美股50年风格轮动为鉴

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 23 [Table_Page] 投资策略|专题报告 2024 年 12 月 7 日 证券研究报告 [Table_Title] A 股大小盘风格将如何演绎 ——以美股 50 年风格轮动为鉴 [Table_Summary] 报告摘要： ⚫ 美股 50 年，大小盘风格轮动及强度如何刻画？我们通过个股构建了一个大小盘风格轮动指数：以年度统计，27%的年份为小盘风格、73%的年份表现为大盘风格；以月度统计，37%的月份表现为小盘风格、63%的月份表现为大盘风格。小盘风格比较集中出现在 70 年代中后期-80年代初期，以及 00 年代初期这两个阶段。而近 20 年来，美股大盘股持续占优，且在滚动 12 个月的维度之下，未出现小盘股占优的情形。 ⚫ 美股 50 年，小盘风格如何形成：三个特征、两种场景。 （1）美股小盘风格多数出现在【经济衰退末期或复苏早期阶段】。 （2）美股小盘风格多数出现在【降息尾声->加息之前】。 （3）小盘行情中，领涨的行业主要是超跌行业或景气行业。 （4）小盘股超额表现的场景有两种：一是事件危机之后的低基数效应（持续半年至 1 年）：来自相对业绩差的修复，小盘股盈利修复弹性更大。二是动荡年代之下的产业转型（持续 2 至 5 年）：来自政策或产业环境催化的增量经济，如美国 70 年代中后期的计算机与半导体；2000年科网泡沫破灭之后的房地产。 ⚫ 风格轮动是盈利分化与收敛的结果。大小盘行情的背后反映的是宏观环境或行业格局的变化带来的相对业绩的变化。美股 1 年维度的涨跌幅很大程度上也取决于净利润增速的高低；而大小盘风格轮动节奏也与盈利的相对变化方向一致。五次小盘风格详细复盘（详见正文）。 ⚫ 当前 A 股的风格轮动怎么看？ （1）持续的小盘股行情一般是出现在经济衰退末期或复苏早期阶段。对于小盘风格来说，流动性是关键的催化因素（降息周期持续释放充足流动性），但前提是盈利不再进一步恶化（宏观周期有底）。 （2）当下财政刺激预期加强，市场风格可能会阶段性走向均衡。考虑到明年二季度之前是宏观数据相对真空期，经济的复苏力度较难证真或证伪，市场风格或反复，但题材行情、小盘行情可能仍会占主导。 （3）往前看，一旦出现以下两种情形，风格可能会显著切向大盘： 一是基本面有再度走弱的预期。若 2025 年官方目标赤字率维持 3.0%不变，财政刺激力度较弱，则市场风格可能重回红利资产、中字头权重等防御配置，此时大盘风格相对占优，如 2023 年-2024 年前三季度。 二是基本面有大幅上行的预期。若 2025 年官方目标赤字率达到 4.0%或更高，宏观基本面出现较显著的复苏弹性，此时顺周期蓝筹大概率领涨市场，大盘风格也会占优，如 2020 年。 ⚫ 风险提示：地缘冲突加剧，海外通胀反复，国内稳增长力度不及预期，模型有效性减弱等。 [Table_Author] 分析师： 刘晨明 SAC 执证号：S0260524020001 010-59136616 liuchenming@gf.com.cn 分析师： 郑恺 SAC 执证号：S0260515090004 SFC CE No. BUU989 021-38003559 zhengkai@gf.com.cn 分析师： 李如娟 SAC 执证号：S0260524030002 020-66336563 lirujuan@gf.com.cn 请注意，刘晨明,李如娟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 未来两周关键会议如何指引“跨年行情”:——周末五分钟全知道（12 月第 1 期） 2024-12-01 历史上 6 轮牛市 99 次跌破20 日均线后是如何演绎的？:——周末五分钟全知道（11 月第 4 期） 2024-11-24 日股经验：市值管理办法出台后，破净股能否逆袭:——专题研究 2024-11-21 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 23 [Table_PageText] 投资策略|专题报告 目录索引 一、美股 50 年，大小盘风格轮动及强度如何刻画 ............................................................. 4 二、美股 50 年，五次小盘风格如何演绎 ............................................................................ 7 （一）小盘风格如何形成：三个特征、两种场景 ....................................................... 7 （二）风格轮动是盈利分化与收敛的结果 ................................................................ 10 （三）五次小盘风格详细复盘 .................................................................................. 12 三、当前 A 股的风格轮动怎么看 ...................................................................................... 19 四、风险提示 .................................................................................................................... 21 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 23 [Table_PageText] 投资策略|专题报告 图表索引 图 1：70 年代至今，美股大小盘风格轮动（罗素 1000 与罗素 2000 的相对走势） ................................................................................................................................ 5 图 2：70 年代至今，美股大小盘风格轮动 ............................................................. 6 图 3：2017 年至今，美股大小盘风格轮动 ............................................................