12月CPI和PPI数据背后的重要信息：12月通胀，物价运行符合预期，预计政策仍有宽松空间

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2025 年 01 月 09 日 12 月通胀：物价运行符合预期，预计政策仍有宽松空间 12 月 CPI 和 PPI 数据背后的重要信息 核心观点 12 月 CPI 同比增速为 0.1%（前值 0.2%），大致符合市场预期（Wind 一致预期为0.1%），环比增速基本持平，扣除食品和能源价格的核心 CPI 继续回升，同比上涨 0.4%，涨幅比上月扩大 0.1 个百分点。12 月 PPI 同比增速录得-2.3%（前值-2.5%），与市场预期基本相同（Wind 一致预期为-2.3%），主要受部分行业进入传统生产淡季、国际大宗商品价格波动传导等因素影响。我们认为，当前通胀水平正处于筑底回升的早期阶段，有效需求恢复的弹性空间较大，中央经济工作会议指引物价总水平合理回升，政策方向比斜率或更为重要，预计货币政策仍有降准、降息等总量性宽松空间。 大类资产方面，近期超预期政策组合拳聚焦于货币、房地产、资本市场、隐债化解等多个领域，将为经济高质量发展创造良好的货币金融环境，有助于改善流动性，提振市场信心。我们认为，A 股或受益于风险偏好抬升，风格更偏向于小盘成长，科技股估值改善的弹性或相对较大，建议关注创业板、科创 50 和北证 50 等高弹性板块。固定收益领域，我们提示当前无风险利率水平已逐步接近新均衡水平，预计后续 10 年期国债收益率总体呈现震荡走势，长端利率较难出现上行风险，信用利差有望收窄，短久期下沉资质区域的城投债或是主要配置方向。 ❑ 12 月 CPI 同比小幅回落，环比由降转平 12 月 CPI 同比增速为 0.1%（前值 0.2%），环比增速为 0%（前值-0.6%），基本符合预期（Wind 一致预期为 0.5%）。从结构上看，12 月食品烟酒类价格同比持平，其他七大类价格同比五涨两降。其中，其他用品及服务、衣着价格分别上涨4.9%和 1.2%，教育文化娱乐、医疗保健价格均上涨 0.9%，居住价格上涨 0.1%；交通通信、生活用品及服务价格分别下降 2.2%和 0.7%。 第一，外生性变量天气条件是食品价格的主要影响因素。12 月天气条件较好，利于农产品生产储运，这与高频数据折射的信息较为一致（具体参见 2025 年 1 月 2日报告《12 月经济：大鹏一日同风起》）。从环比看，12 月食品价格下降 0.6%，降幅比上月收窄 2.1 个百分点，影响 CPI 环比下降约 0.12 个百分点，其中鲜菜、鲜果价格分别下降 2.4%和 1.0%，合计影响 CPI 环比下降约 0.07 个百分点。此外，受前期压栏惜售、二次育肥等因素影响，猪肉供应充足，价格下降 2.1%，降幅比上月收窄 1.3 个百分点，影响 CPI 环比下降约 0.03 个百分点。 第二，春节假期临近与消费品以旧换新补贴驱动核心 CPI 边际回暖。12 月扣除食品和能源价格的核心 CPI 环比上升 0.2%，同比上涨 0.4%，涨幅比上月扩大 0.1个百分点（具体参见图 2）。从环比变动看，临近元旦假期出行、娱乐和家庭服务需求季节性增加，12 月服务价格上涨 0.4%，涨幅与上月相同。具体来看，飞机票价格由上月下降 8.6%转为上涨 4.6%，家政服务、电影及演出票价格分别上涨 0.9%和 0.7%；部分品牌新款手机上市，通信工具价格上涨 3.0%。 综合研判，居民部门的消费需求仍处于修复的关键节点，随着增量逆周期政策发力和消费需求的渐次改善，预计 2025 年 CPI 大概率小幅回升。近日，中央财政已预下达 2025 年消费品以旧换新资金 810 亿元，支持各地做好政策持续实施的衔接工作。据商务部市场运行和消费促进司司长李刚在国务院政策例行吹风会上表示，2024 年全年汽车报废更新超过 290 万辆，置换更新超过 370 万辆，带动汽车销售额 9200 多亿元，超过 3600 万名消费者购买了八大类家电产品 5600 多万台， 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：廖博 执业证书号：S1230523070004 liaobo@stocke.com.cn 相关报告 1 《12 月外储：关税落地前汇率进一步贬值空间有限 》 2025.01.07 2 《共和党未来立法并未坦途》 2025.01.06 3 《12 月经济：大鹏一日同风起》 2025.01.02 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 带动销售额 2400 亿元。家装厨卫“焕新”带动销售相关产品近 6000 万件，销售额约 1200 亿元，电动自行车以旧换新超过 138 万辆，带动新车销售超过 37 亿元。 ❑ 12 月 PPI 同比降辐边际收窄，生产性需求季节性放缓 12 月 PPI 同比增速为-2.3%（前值-2.5%），环比增速为-0.1%（前值 0.1%），符合市场预期（Wind 一致预期为-2.3%），主要受部分行业进入传统生产淡季、国际大宗商品价格波动传导等因素影响，这也与先行指标蕴含的信息相一致。可以看到，长江商学院公布的 12 月中国企业经营状况指数（BCI ）录得 48.3，较 11 月的 50.5小幅回落。我们提示，长江商学院 BCI 是由 4 个分指数以算术平均的方式构成，12 月这四个分指数均出现小幅回落。具体来看，企业销售前瞻指数由 11 月的 60.2降至 12 月的 57.3。企业利润前瞻指数本月为 43.3，上月为 44.5。企业融资环境指数本月为 46.9，上月为 49.6。企业库存前瞻指数本月的指数为 45.7，上月为 47.8。 从环比看，12 月生产资料价格由上月上涨 0.1%转为持平；生活资料价格由持平转为下降 0.1%，这说明生产性需求系统性回暖可能仍然需要经历较长时间，PPI环比增速短期缺乏持续性正增长的动能。分行业来看，总体呈现 K 型分化，上中下游各产业链价格环比涨跌互现。12 月电厂存煤较为充足，煤炭新增需求有限，煤炭开采和洗选业价格下降 1.9%。房地产、基建项目淡季陆续停工，钢材需求有所回落，黑色金属冶炼和压延加工业价格下降 0.6%。受国际大宗商品价格波动传导影响，国内石油开采以及有色金属冶炼和压延加工业价格均与上月持平，其中铜冶炼价格下降 1.7%，金冶炼价格上涨 0.4%。此外，公用事业相关需求季节性增加，12 月燃气生产和供应业价格上涨 1.2%，电力热力生产和供应业价格上涨 0.9%。 从同比看，12 月生产资料价格下降 2.6%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约 1.93 个百分点。其中，采掘工业价格下降 4.6%，原材料工业价格下降 2.2%，加工工业价格下降 2.7%。生活资料价格下降 1.4%，影响工业生产者出厂价格总水平下降约 0.36 个百分点。其中，食品价格下降 1.4%，衣着价格下降 0.1%，一般日用品价格上涨 0.6%，耐用消费品价格下降 3.1%