森马服饰(002563)聚焦心智品类打造，森马品牌变革焕新

分析师联系人陈佳妮登记编号：S1220520080002周昕登记编号：S1220524100007廖捷森马服饰：聚焦心智品类打造，森马品牌变革焕新纺 织 服 装 团 队 • 公 司 深 度 报 告证券研究报告 | 纺织服装 | 2 0 2 5 年 1月 1 0 日报告摘要2⚫公司概况：本土休闲服饰及童装双龙头公司已搭建自有品牌为主，合资、授权品牌为辅的品牌矩阵。公司生产外包，专注于品牌运营、设计研发、零售管理等。旗下森马品牌位居本土休闲装龙头地位。16-19年休闲服饰收入CAGR为5.3%，23年恢复至2019年63.7%，具备较大改善潜力。巴拉巴拉品牌占据童装市场份额第一。16-19年儿童服饰收入CAGR为36.3%，22年开始见底回升，经营表现更具韧性。公司股权结构稳定，实控人家族持股超70%。公司已发布股权激励计划，24-26年净利润目标门槛值为12/15/18亿元。⚫森马品牌：以“新森马”之名，全面变革升级23年森马品牌重新定位于“舒服体验、品质生活”，为大众家庭提供高质价比、跨场景、舒适百搭的产品。产品端，价格亲民，兼具品质。聚焦凉感T、舒服裤、森柔棉等心智产品，强调功能价值，提升商品效率。设计简约经典、松弛有形，满足不同人群全品类、多元场景需求。渠道端，全面推广“新森马”店型，24H1开设超200家购物中心店，主要位于一线/强二线城市。营销端，集中资源推广心智产品，重视传递功能价值，积极主动跨界破圈，持续触达年轻群体。23年“马卡乐”品牌变身为“森马儿童”，为大众家庭3-10岁的学生群体提供舒适穿着体验。截至24H1已在核心市场开设240家店。⚫巴拉巴拉：儿童赛道优势显著，聚焦心智品类增长童装是服装市场增长最快的赛道之一，巴拉巴拉在童装市场占据绝对优势。产品端，聚焦bala T、羽绒服、连衣裙等五大心智品类，加强与大型IP/设计师合作。另外，提升捕捉趋势性生意机会的能力，例如加快孵化户外运动产品线，抓住防晒品类的爆发性增长。渠道端，线下门店数量重回增长，加速升级终端形象，线上销售折扣提升，全域款产品占比增加。此外，积极构筑国际市场版图，加速东南亚布局，开拓非洲市场。24H1在越南成功开设7家门店，并入驻东南亚电商平台Shopee。⚫盈利预测和投资建议预计24-26年公司营业收入为144.1亿/159.7亿/173.1亿元，同比增长5.5%/10.8%/8.4%，归母净利润为12.0亿/13.3亿/15.1亿元，同比增长7.3%/10.6%/13.4%。当前股价对应24-26年PE为16.3x/14.7x/13.0x。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：终端消费需求增速放缓的风险；众多服饰品牌进军童装市场导致竞争加剧的风险；人口结构变化导致童装业务发展不确定的风险。一、公司概况：本土休闲服饰及童装双龙头3森马品牌为本土休闲装龙头，巴拉巴拉位居童装市场第一4公司简介：森马服饰创建于2002年，2011年3月在深交所上市，旗下拥有的森马品牌位居本土休闲装龙头地位、巴拉巴拉品牌占据童装市场份额第一。其中，森马品牌创立于1996年，定位“舒服体验、品质生活”，为家庭提供高质价比、跨场景、舒适百搭的产品。巴拉巴拉品牌创立于2002年，面向0-14岁儿童，产品定位在中等收入小康之家。业务模式：公司产品全部外包生产，公司主要业务包括品牌运营、设计研发、生产组织与成衣采购、零售管理、仓储物流等。图表：公司市值复盘资料来源：wind，公司公告，方正证券研究所0501001502002503003504004505002011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10亿元服装需求增长放缓，市场竞争加剧；库存增加，存货跌价准备增多；加强对产品研发、渠道建设、供应链等投入加强研发、优化渠道，童装持续较快增长；休闲装扭转下降趋势，恢复增长；品牌力提升、库存健康，毛利率提高电商及童装较快增长；但研发、电商业务费用增加较多；17H2加大对加盟商支持；过季存货增加，计提减值增加休闲装恢复增长，童装稳定增长，电商快速增长；收购Sofiza SAS并表Sofiza SAS公司录的亏损，且18Q4净利润基数较高；新冠疫情对零售行业产生冲击剥离SofizaSAS公司；新冠疫情得到有效遏制受疫情影响收入下滑；存货增加，跌价损失增加；原材料价格上涨，毛利率下降自有品牌占据主导，通过合资、代理完善品牌矩阵5图表：公司旗下品牌矩阵资料来源：公司公告，方正证券研究所品牌名称业务模式主要产品类型特点目标客户群主要产品价格带主要销售区域城市级别森马 Semir自有品牌服饰大众休闲大众家庭100-800元中国，线上和线下全渠道一线到四线巴拉巴拉 balabala 自有品牌童装、童鞋、儿童配件、家居、用品时尚、全品类、高品质0-14岁儿童100-500元中国、沙特阿拉伯、蒙古、越南等市场一线到四线马卡乐 MarColor自有品牌0-7岁婴幼童服装品牌缤纷、现代、有趣95后中产家庭，以及85后2胎家庭99-599元中国一线到四线迷你巴拉 MiniBala 自有品牌婴幼童服饰及鞋内配，亲子服饰及鞋内配用自然、艺术的产品风格，陪伴父母和孩子成为更好的自己0-7岁新生代家庭、新锐白领、精致妈妈100-700元中国一、二、三线城市Hey junior自有品牌校服安全、健康、舒适幼小初高学生100-600元中国一线到三线森马儿童 Semir kids自有品牌服装、鞋品、内着、配件匠心打磨心智品类舒服裤，用轻量化设计，给不同身型孩子更多包容针对性地为大众家庭3-10岁的学生孩子提供服饰穿搭解决方案99-599元中国一线到四线爱肯 AIKEN自有品牌服饰为主，鞋品/内着/配件等全品类大众潮流服饰城市青年99-600元中国二到四线杰森吴 Jason Wu合资女性服饰（连衣裙，针织，半裙为主）聚焦女性化、差异化设计感、轻盈都市感的高端设计师品牌对着装时尚感和个性化有较高追求的都市中产；有设计师品牌消费习惯的时尚人群 2000-5000元中国；线上（天猫）一线城市舒库 SHUKU合资女装高品质服饰定位打造舒适美学的生活方式品牌30-40岁女性为主199-2999元中国：线上全渠道一至四线城市VIVIDBOX合资亲子户外运动服饰大众家庭的轻户外，和孩子一起呼吸 宝宝年龄6-12岁的家庭、精致妈妈69-899元中国；线上全渠道一、二线城市Juicy