宏观动态点评：4季度出口高位收官，对GDP增长贡献上升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 4 季度出口高位收官，对 GDP 增长贡献上升 华泰研究 研究员 吴宛忆 SAC No. S0570524090005 SFC No. BVN199 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 陈玮 SAC No. S0570524030003 SFC No. BVH374 chenwei023580@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 1 月 13 日│中国内地 动态点评 2024 年 12 月贸易数据点评 海关总署公布的数据显示，2024 年 12 月美元计价出口同比增速从 11 月的6.7%进一步上行至 10.7%，高于彭博一致预期的 7.5%；进口同比增速则由11 月的-3.9%回升至 1%，高于彭博一致预期的 1%。贸易顺差进一步扩张，12 月贸易顺差（美元计价）录得 1048 亿美元，同比增加 301 亿美元，由此、四季度货物贸易顺差从三季度的 362 亿美元扩大至 983 亿美元，我们估算其对 4 季度名义 GDP 的贡献或从 3 季度的 0.8 个百分点提升至 2 个百分点，考虑到四季度以人民币计价的出口价格同比录得-5.3%，四季度货物净出口对实际 GDP 的贡献可能更高。 整体而言，关税预期下的“抢出口”及企业出海需求或推动 12 月出口进一步走强，体现在对美国及东盟出口环比超季节性回升，工程机械和汽车增长领先；同时，进口同比转正亦反映国内需求边际改善。季调后，12 月出口和进口环比均走强，分别录得 3.5%（前值-1.4%）、4.6%（前值-4.2%），我们估算 12 月以美元计的出口价格从-5.1%回落至-7.1%，推算出口量同比增速从 11 月的 12.7%上行至 16.9%。具体来看： ◼ 对美和对东盟出口偏强，关税预期下的“抢出口”效应及产业链融合加速或有体现。12 月对美出口环比 3.4%，高于 2019-23 年均值-0.5%，过去 1 个月美线集装箱运价亦显著上涨，2024 年 12 月 6 日-2025 年 1月 3 日，美西和美东线分别上涨 51%、30%；对东盟出口环比 11.2%，同样高于 2019-23 年均值 7.4%。 ◼ 考虑到美国商品库存仍在较高水平，传统消费品补库带来的“抢出口”影响较为有限，而工程机械及关税预期较为明确的汽车等高附加值商品可能增长更为明显。同时关税预期可能进一步推升中国企业的全球化布局，从而提振通用机械等资本品的出口（参见《关税预期如何影响“抢出口”》，2024/11/5）。12 月汽车/通用机械出口增速分别从-2%/14%上行至 13.7%/29%，但消费品出口的改善并不显著，对应美国 2024 年 11 月家具、服装、杂货的库销比分别处于历史 82%-93%分位。 ◼ 12 月进口显著改善，或对应“924”稳增长组合拳之后内需在财政政策发力的背景下呈现边际企稳。其中，工业金属原材料、机电产品进口同比增速显著回升。 往前看，“抢出口”效应仍或推动今年初出口维持较高景气度，但考虑到 1月 20 日特朗普正式就任美国总统，外需及贸易政策均面对一定的不确定性，基准情况下、今年二季度之后出口对经济的支撑可能将减弱，提振内需仍需稳增长政策进一步加码，包括进一步的降准降息、财政进一步扩张提振消费及投资等举措。12 月全球制造业 PMI 小幅回落，但 12 月美国制造业PMI 表现超出市场预期，或显示海外需求修复面临一定波折、但整体仍有韧性。此外，1 月 20 日特朗普将就任美国总统，就职典礼后的第一周、甚至首日特朗普可能会发布大量的行政命令，其中关税政策可能存在较大的不确定性，对个别对美顺差大国加征关税可能较早推行，对电动汽车供应链的关税在美国国会预计也会遇到较少的阻力（参见《特朗普百日新政展望 ：概览篇》，2025/1/2）。关税实际落地前，“抢出口”效应或有望继续支撑出口增长，但参考 18-19 年经验，关税政策落地后或对出口造成一定负面冲击。鉴于外需和外贸政策面临一定不确定性，提振内需政策有必要加力，包括财政政策切实加大力度、进一步降息等。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 对 12 月具体分产品和国别的贸易数据分析如下： 分产品看，12 月机电产品增速加速上行，对出口增长的贡献高达 7.1 个百分点，通用机械出口增速大幅回升、家电出口维持韧性；轻工纺织等劳动密集型产品出口同比增速较三季度显著改善，12 月拉动出口 1.0 个百分点；钢材增速大幅回升，对出口贡献达 0.2 个百分点。具体看： ◼ 轻工纺织同比增速回升，四季度较三季度显著改善。12 月轻工纺织出口同比增速从 3.3%回升至 5.7%，且 10-12 月轻工纺织出口平均增长 5.5%，较三季度的-4.1%显著回升。其中，服装、纺织等品类出口整体加速上行，或对应美国经济基本面走强、部分消费品需求回升。 ◼ 机电产品出口增速走强，或对应“抢出口”和出海效应。12 月机电产品出口增速从 11 月的 7.9%上行至 12.1%。其中，通用机械出口同比大幅上行 15.0 个百分点至 29.0%；家电出口增速同比较 11 月上行 4.0 个百分点至 14.1%，仍维持高位；半导体周期高位震荡的背景下，电子链出口亦有所放缓，12 月集成电路较 11 月下降 5.7 个百分点至 5.3%，电脑等设备、手机出口增速分别较 11 月下降 6.7 个和 15.3个百分点至 9.5%和-15.8%。 ◼ 汽车及配件出口增速转正。12 月汽车及配件出口增速从-2.0%转正为 13.7%。其中，汽车出口同比大幅上行 19.8 个百分点至 12.1%。量价拆分来看，汽车出口数量同比增速从 11 月的 4.8%上行至 24.8%，隐含汽车出口价格同比下降 10.2%，降幅有所收窄。 ◼ 手机、集成电路等出口增速放缓，对应韩国 1 月前 10 日的出口增速也回落至 3.3%，或显示全球电子周期增速有所回落。 ◼ 钢材出口持续上行,“以量换价”的特征仍然显著。12 月钢材出口增速从 11 月的2.6%大幅上行至 11.8%。从量价拆分来看，12 月钢材出口量同比增速为 25.8%，对应价格同比为-11.1%，价格降幅较上月小幅收窄 0.3 个百分点。 分国别和地区来看，对出口拉动贡献最多的是东盟和美国，并且对东盟和美国的出口增速显著上行，或体现当前企业的“抢出口”行为。具体看： ◼ 发达国家中，对欧美出口同比增速回升，其中对美出口回升尤为显著。12 月对美出口增速较 11 月大幅回升 7.6 个百分点至 15.6%、在主要国家和地区中相对靠前，或对应当前的“抢出口”效应；对欧盟出口同比增速较 1