2024年四季度宏观数据点评：四季度GDP增速超预期，“一揽子增量政策”有效带动经济增长动能回升

东方金诚宏观研究1四季度 GDP 增速超预期，“一揽子增量政策”有效带动经济增长动能回升——2024 年四季度宏观数据点评首席宏观分析师 王青研究发展部执行总监 冯琳事件：据国家统计局 2025 年 1 月 17 日公布的数据，2024 年四季度 GDP 同比为 5.4%，三季度为 4.6%；全年累计增速为 5.0%，上年全年为 5.2%；12 月规模以上工业增加值同比实际增长 6.2%，11 月为 5.4%，全年累计同比为 5.8%，上年全年累计为 4.6%；12 月社会消费品零售总额同比增长 3.7%，11 月为 3.0%，全年累计同比为 3.5%，上年全年为 7.2%；2024 年 1-12 月全国固定资产投资累计同比增长 3.2%，前值为3.3%，上年全年为 3.0%。基本观点：整体上看，受以旧换新等存量政策和一揽子增量政策带动，四季度 GDP 增速大幅回升，超出市场普遍预期。其中，伴随市场信心改善，资本市场和房地产市场活跃度显著上升，四季度金融业增加值增速加快，房地产行业下行放缓，带动此前持续偏低的服务业生产增速显著上行 1 个百分点，达到 5.8%，是四季度经济增速大幅反弹的主要原因。需求端方面，在以旧换新等存量政策和一揽子增量政策共同发力下，10 月以来居民消费增速加快，广义基建投资和制造业投资保持接近两位数高增，加之外需韧性超出市场预期，共同推动四季度工业生产及整体经济增长动能显著改善。展望 2025 年，经济增长目标会继续定在“5.0%左右”，主要的挑战是外部经贸环境变数加大，外需对经济增长的贡献可能会显著减弱，与此同时，促进房地产市场止跌回稳，政策上也需要进一步加力。我们判断，2025 年经济运行会展现强大韧性，主要支撑来自超常规逆周期调节，新质生产力发展以及出口企业在贸易战中的抗压力能力。预计 2025 年 GDP 增速会在 4.7%左右，继续处在中高速增长平台。具体解读如下：一、一揽子增量政策显效，四季度 GDP 增速大幅反。2024 年四季度 GDP 同比达到 5.4%，比上季度加快 0.8 个百分点，超出市场普遍预期。9 月末之后，一揽子增量政策陆续推出，市场信心受到提振，经济景气度回升，四季度官方制造业 PMI 指数连续处于扩张区间。伴随市场信心改善，资本市场和房地产市场活跃度显著上升，四季度金融业增加值增速加快，东方金诚宏观研究2房地产行业下行放缓，带动此前持续偏低的服务业生产增速上行至 5.8%，比上季度大幅加快 1 个百分点，四季度市场信心改善及促消费政策显效，叠加出口增速加快，带动工业生产加速，各月平均增速也比上季度加快 0.6 个百分点。需求端方面，在以旧换新等存量政策和一揽子增量政策共同发力下，10 月以来居民消费增速加快，广义基建投资和制造业投资保持接近两位数高增，加之外需韧性超出市场预期，共同推动四季度经济增长动能显著改善。全年来看，经济走势大致可概括为：上半年“前高后低”，下半年“前低后高”。受 2023 年四季度增发 1 万亿国债资金主要在 2024 年初使用等影响，一季度 GDP 增速达到 5.3%，延续了去年四季度以来的较快增长势头。进入二季度，增发国债资金支持效应减弱，投资增速下行，更为重要的是，二季度房地产市场调整有所加剧，并拖累居民消费增速走低，内需不足问题凸显。由此，二季度经济增长动能有所转弱，当季 GDP 增速降至 4.7%。这一态势一直延续到三季度。可以看到，5 月至 9 月代表宏观经济景气水平的官方制造业 PMI 指数持续处于收缩区间。伴随 9 月末之后出台一揽子增量政策，逆周期调节全面发力，四季度经济增速大幅加快，最终顺利完成全年经济增长目标。值得一提的是，2024 年以新能源汽车等高技术制造业为代表的新质生产力发展势头强劲，对经济增长形成了比较强的拉动，同时 2024 年外需回暖也是一个重要支撑点。展望 2025 年，经济增长目标会继续定在“5.0%左右”，主要的挑战是外部经贸环境变数加大，外需对经济增长的贡献可能会显著减弱，与此同时，促进房地产市场止跌回稳，政策上也需要进一步加力。我们判断，2025 年经济运行会展现强大韧性，主要支撑来自超常规逆周期调节，新质生产力发展以及出口企业在贸易战中的抗压力能力。预计 2025 年 GDP 增速会在 4.7%左右，继续处在中高速增长平台。宏观政策方面，2025 年，更加积极的财政政策会全面发力，其中赤字率会上调到 4.0%，新增专项债和超长期特别国债额度都会扩大，央行会实施有力度的降息降准，其中降息幅度有可能达到 50 个基点，带动企业和居民贷款利率更大幅度下调。我们判断，2025 年会对居民房贷实施定向降息，存量房贷利率也会继续下调，这是促进房地产市场止跌回稳的关键一招。二、工业生产：12 月制造业生产提速带动工业增加值增速上扬，背后是伴随一揽子增量政策出台，市场信心修复带动企业扩产，以及近期出口偏强。全年工业生产增速较上年加快，主要拉动力在于出口强势弥补内需不足，以及政策面支持新质生产力发展。展望 2025 年，出口下行压力加大，将拖累工业生产增速放缓，但内需有望对工业生产形成一定支撑。预计 2025 年全年工业增加值增速将降至 4.4%左右。12 月工业增加值同比增长 6.2%，增速较上月加快 0.8 个百分点。从三大门类来看，主要拉动力是制东方金诚宏观研究3造业生产较快增长，12 月制造业增加值同比增速较上月加快 1.4 个百分点至 7.4%。背后主要是伴随一揽子增量政策出台，市场信心修复带动企业扩产。可以看到，12 月官方制造业 PMI 指数中的生产指数录得52.1%，连续第 3 个月处于扩张区间。另外，近期出口依然偏强，12 月规上工业企业出口交货值同比增长8.8%，增速较上月加快 1.4 个百分点，也对制造业生产有较强支撑。从具体行业来看，12 月汽车生产进一步提速，行业增加值同比增速较上月加快 5.7 个百分点至17.7%；钢铁、有色、通用设备、专用设备等行业增加值同比分别增长 8.7%、9.7%、7.7%和 4.6%，增速与上月相比均有所加快；另外，12 月水泥产量降幅明显收窄，也带动非金属矿物制品业增加值同比降幅收敛至-0.1%。从全年来看，2024 年工业增加值累计同比增长 5.8%，增速较上年加快 1.2 个百分点，主要受两方面因素提振：一是 2024 年出口保持强势，一定程度上对冲了内需不足的影响，对制造业生产拉动作用较强。例如，在出口高增支撑下，2024 年新能源汽车、太阳能电池、集成电路产量分别增长 38.7%、15.7%和22.2%，其中新能源汽车和集成电路产量增长与上年相比均明显加速。二是 2024 年以来，政策面支持新质生产力发展，也对工业生产起到了较强的拉动作用。可以看到，2024 年高技术制造业增加值累计同比增长 8.9%，较上年增速大幅加快 6.2 个百分点，快于全部工业增加值整体增速 3.1 个百分点。值得一提的是，2024 年工业增加值累计同比增速超出全年 GDP 增速 0.8 个百分点，宏观经济表现出较为明显的“供强需弱”特征。我们认为，这也是 2024 年 CPI 和 PPI 持续偏弱的重要原因。展望未来，外部经贸环境变数加