2024年12月金融数据点评：年底隐债置换加速，在压低新增信贷的同时推高新增社融

东方金诚宏观研究1年底隐债置换加速，在压低新增信贷的同时推高新增社融——2024 年 12 月金融数据点评王青李晓峰冯琳事件：2025 年 1 月 14 日，央行公布的数据显示，2024 年 12 月新增人民币贷款 9900 亿，同比少增1800 亿；12 月新增社会融资规模为 28575 亿，同比多增 9249 亿。12 月末，广义货币(M2)同比增长 7.3%，增速较上月末加快 0.2 个百分点；狭义货币(M1)同比下降 1.4%，降幅较上月末收窄 2.3 个百分点。基本观点：总体上看，年底大规模隐债置换对金融数据的影响明显，具体表现为拉低新增信贷，推高新增社融。其中，12 月人民币贷款同比延续少增，其中，企业中长期贷款表现较弱，主要与化债背景下城投平台存量贷款被提前偿还或置换有关。在楼市回暖以及提前偿还房贷现象缓解背景下，12 月居民中长期贷款同比延续多增，居民短贷则同比小幅少增，背后是当前居民消费总体依然偏弱。社融方面，在投向实体经济的人民币贷款同比少增背景下，12 月新增社融时隔四个月之后首次实现同比多增，主要受债券融资、特别是隐债置换推动政府债券融资同比大幅多增拉动。四季度一揽子增量政策陆续推出，政府债券发行量保持高位，是带动 M2 增速低位回升的主要原因；四季度楼市回暖，企业经营、投资活跃度增强，推动 M1 同比降幅显著收窄。全年来看，在城投平台融资受限、房地产行业持续调整，以及监管层实施金融“挤水分”等影响下，全年新增信贷同比大幅少增，年末各项贷款余额同比增速降至 7.6%的历史低位。这导致尽管政府债券融资规模较大，但 2024 年新增社融出现较大规模的同比少增。展望 2025 年，在货币政策基调转向“适度宽松”，金融“挤水分”效应减弱，以及当前监管层正在强调“引导金融机构加大货币信贷投放力度”的环境下，全年新增信贷和社融有望恢复同比多增，1 月实现金融数据“开门红”的可能性较大，其中，1 月新增信贷有望恢复同比多增，新增社融则将延续同比多增。我们判断，着眼于有效应对外部冲击，促进国内房地产市场止跌回稳，大力提振内需，2025 年央行会实施有力度的降息降准。具体来看：一、12 月人民币贷款同比延续少增，其中，企业中长期贷款表现较弱，主要与化债背景下城投平台东方金诚宏观研究2存量贷款被提前偿还或置换有关。在楼市回暖以及提前偿还房贷现象缓解背景下，12 月居民中长期贷款同比延续多增，居民短贷则同比小幅少增，背后是当前居民消费总体依然偏弱。12 月新增人民币贷款 9900 亿，环比多增 4100 亿，主要受票据融资、非银贷款和居民短贷环比多增带动，符合季节性规律。同比来看，12 月人民币贷款同比少增 1800 亿，拖累月末贷款余额增速较上月末下滑 0.1 个百分点至 7.6%，续创有数据记录以来新低。12 月人民币贷款同比延续少增。主要拖累项是企业中长期贷款。当月新增企业中长期贷款仅 400 亿，同比大幅少增 8212 亿，一个重要原因是 11 月以来用于置换隐性债务的地方政府债大规模发行，会置换一部分隐债范围内的城投存量贷款，这会拉低 12 月新增企业中长期贷款规模（新增贷款=新发放贷款-贷款偿还量）。同时，近期经济走势虽有所回升，但市场主体投资信心回暖并带动中长期信贷需求明显改善还需要一个过程。其他分项中，12 月企业短贷负增 200 亿，同比少减 435 亿，票据融资同比大幅多增 3003亿，显示一般贷款增量不足背景下，年末银行票据冲量动力较强。居民贷款方面，12 月房地产市场延续回暖势头，加之“提前还贷潮”减弱，居民中长期贷款同比多增 1538 亿，为连续第三个月同比多增；在促消费政策加码、“双 11”促销提前等扰动效应减弱背景下，12 月居民短贷恢复正增，但同比小幅少增 171 亿，背后是当前居民消费总体依然偏弱。全年来看，2024 年新增人民币贷款 18.09 万亿，较 2023 年大幅少增 4.66 万亿，除票据融资多增1.23 万亿、非银贷款多增 927 亿之外，其他分项同比均现少增。其中，企业短贷少增 1.31 万亿，企业中长期贷款少增 3.49 万亿，这一方面源于房地产行业延续调整，城投新增融资受到严格限制，加之需求不足背景下企业投资扩产步伐迟缓，企业贷款需求有待提振，另一方面，也受到部分城投存量贷款被地方债置换，以及“防范资金沉淀空转”产生的金融“挤水分”效应等防风险政策影响。居民贷款方面，在居民消费不足和房地产市场调整背景下，2024 年居民短贷同比少增 1.31 万亿，居民中长期贷款同比少增 3000亿。二、在投向实体经济的人民币贷款同比少增背景下，12 月新增社融时隔四个月之后首次实现同比多增，主要受债券融资、特别是政府债券融资同比大幅多增拉动。12 月新增社融 2.86 万亿，环比多增 5313 亿，同比多增 9249 亿，这也是社融时隔四个月之后首次实现同比多增，提振月末社融存量增速较上月末加快 0.2 个百分点至 8.0%。在投向实体经济的人民币贷款同比少增背景下，12 月社融同比大幅多增仍主要受债券融资拉动。一方面，12 月新增政府债券融资达 1.76东方金诚宏观研究3万亿，同比多增 8288 亿；另一方面，受上年同期基数明显偏低影响，12 月企业债券融资虽小幅负增，但同比少减 2588 亿。另外值得一提的是，12 月除存款类机构资产支持证券和贷款核销之外的社融各分项新增规模合计2.45 万亿，比当月新增社融规模少 4099 亿。考虑到近三年来存款类机构资产支持证券持续负增，这表明，12 月新增贷款核销规模应逾 4000 亿，同比多增逾 2000 亿，或反映银行通过核销等方式加快不良贷款处置，也对当月社融同比多增起到一定拉动作用。全年来看，2024 年新增社融累计 32.26 万亿，同比少增 3.33 万亿，主要受投向实体经济的人民币贷款少增 5.17 万亿影响。另外，由于 IPO 难度加大，2024 年企业股票融资同比少增 5031 亿，也对社融同比表现有较大拖累。2024 年债券融资同比则较大幅度多增，其中政府债券融资多增 1.70 万亿，背后主要是为稳增长和支持地方化债，政府加杠杆力度明显加大；企业债券融资同比多增 2846 亿，主因债券发行利率走低提振企业债券融资意愿。另外，2024 年信托贷款同比多增 2400 亿，但主要原因是基数较低，同时也可能受房企信托贷款等存量融资合理展期政策影响，不代表信托融资监管明显放松。三、12 月末 M2 增速上行，除上年同期基数下沉外，主要源于年底稳增长政策发力，财政支出加快带动财政存款少增；12 月末 M1 增速降幅连续第三个月较快收窄，背后的主要原因是楼市回暖。M2 方面，12 月末 M2 同比增速为 7.3%，较上月加快 0.2 个百分点，背后有两个原因：一是 2023 年同期增速基数下沉，这会推动 2024 年 12 月同比增速走高；二是年底稳增长政策发力，财政支出加快，带动当月财政存款同比少增 7504 亿。据我们测算，仅此一项就会推高 M2 增速 0.3 个百分点。这抵消了当月贷款增速下行对存款派生的拖累，推动 M2 增速上行。今年以来，M2 增速持续处于历史低位附近，除了实体经济融资需