博彩行业2025澳门博彩展望：从“量”到“质”的转型，精耕深挖为破局关键

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 博彩 2025 澳门博彩展望：从“量”到“质”的转型，精耕深挖为破局关键 华泰研究–澳门博彩 博彩 增持 (维持) 研究员 何翩翩 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 易楚妍 SAC No. S0570124070123 yichuyan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 金沙中国有限公司 1928 HK 24.70 买入 澳博控股 880 HK 4.70 买入 新濠国际发展 200 HK 5.60 买入 永利澳门 1128 HK 7.00 买入 美高梅中国 2282 HK 16.10 买入 银河娱乐 27 HK 39.50 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 1 月 24 日│中国香港 专题研究 从“量”到“质”转型，我们预计 25 年澳门博彩收入将恢复至 19 年的 85% 澳门博彩业已步入十年转型征途的第三年，继续全力向“亚洲休闲娱乐与会展旅游目的地”的愿景迈进。在 2024 年中央政府一系列利好政策，如降准、降息和房贷利率下调等的推动下，澳门旅游业显著复苏，呈现繁荣景象。进入 2025 年，政策累积效应或将加速内需回暖，澳门博彩板块或将从中受益。澳门政府预期 25 年 GGR 为 2400 亿澳门元，考虑到政府预算一般较保守，此前对 24 年 GGR 预期为 2160 亿，而实际为 2268 亿澳门元，恢复至 19年的 78%。因此，我们预计行业 GGR 25/26/27 年将恢复至 19 年的85%/92%/97%，即 2483/2685/2832 亿澳门元，当中 VIP 业务 GGR 将恢复至 19 年 的 45%/47%/49% ； 中 场 业 务 GGR 将 恢 复 至 19 年 的122%/133%/141%,老虎机业务 GGR 将恢复至 19 年的 93%/101%/106%。 趋势#1：客流显著回暖，但过夜比例和消费下降，“丁财两旺”能否重现？ 访澳客流已显著回暖，2024 年澳门入境游客较 23 年同期上升 24%，达 3493万人次，为 2019 年同期的 89%。不过，过夜旅客的比例有所下降。24 年过夜旅客占比为 46%，对比 23/19 年为 51%/47%。24 年首 3 季访客人均消费水平也明显下滑，同比下跌 17%。我们认为以往旅客针对购物的出行方式已转变为重视深度旅游体验。因此澳门除了“演唱会之都”定位，或可探讨发展类似日本的“期间限定”概念及新加坡和拉斯维加斯的“商旅会展”模式，以吸引更多回头客和延长旅客过夜天数，从而促进消费。 趋势#2：部分博企 EBITDA 利润率见改善，但 GGR 恢复或已增长乏力 截至 24Q3 美高梅、澳博及永利的 EBITDA Margin(EM)均已逾疫情前水平。而金沙 EM 环比虽持续改善，但短期内仍未从物业改造的影响中恢复，我们预计伦敦人项目改造完毕后 GGR 将大幅提升。银河由于揽客成本上升推动中场业务增长，但代价为 EM 环比下滑，仍未恢复至疫情前水平。新濠的影汇二期仍处于爬坡阶段，24Q1-Q2 EM 基本持平，但整体盈利仍有提升空间。然而，24Q3 金沙、美高梅、新濠、永利均出现中场业务收入环比下滑。 趋势#3：发挥非博彩协同，看好澳门发展会展活动以增加过夜天数和消费 澳门拥有威尼斯人金光会展中心和银河三期会展中心，加上珠海的会展空间，格局相对集中，我们看好澳门具备举办大型会展的潜力：1）会展与旅游协同效应凸显：以横琴粤澳深度合作区为平台或可扩充接待容量，叠加“一签多行”和“团进团出”等政策便利；2）交通具明显优势：澳门现有的轻轨较为便利，各博企均运营穿梭巴士；3）澳门大多酒店内也有会展空间。非博彩布局的丰富性也已成为各博企发力重点，如近期美高梅上演张艺谋的《澳门 2049》、银河承办 UFC 格斗之夜、以及上葡京再次为 TVB 主办万千星辉颁奖典礼等活动。我们同时认为，澳门乃美食之都，从本地街头夜市小吃到米其林高端星级佳肴应有尽有，因此“期间限定”概念可以此为基础。 趋势#4：放眼海外，泰国已通过博彩合法化，竞对来势汹汹 泰国内阁于 2025 年 1 月 13 日已原则上批准了娱乐场博彩合法化法，草案主要内容为：1）博彩区域最多可占娱乐综合体总面积的 5%；2）计划发放5 张初始博彩许可证，其中曼谷两张，芭堤雅、清迈和普吉岛各一张；3）博彩总收入的拟议税率为 17%。目前，金沙集团、永利度假、银河娱乐、新濠博亚、美高梅中国以及云顶集团均有意进军，但目前市场预期第一个物业最快也要在 2029 年才能开业。我们认为，泰国属世界旅客的较受欢迎目的地之一，对澳门博彩无疑将构成激烈竞争，因此澳门从“量”到“质”的转型，打造可持续发展的“旅游为主、博彩为辅”行业新格局。 风险提示：政策落地不及预期，测算存在误差，海外博彩市场竞争加剧。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 博彩 正文目录 澳门博彩展望：从“量”到“质”的转型，精耕深挖为破局关键 ....................................................................................... 3 趋势#1：客流显著回暖，但过夜旅客和消费下降，后续能否“丁财两旺”？ ........................................................... 3 趋势#2：部分博企 EBITDA 利润率见改善，但 GGR 恢复或已见顶 ..................................................................... 8 趋势#3：发力非博彩，看好澳门发展商务和会展旅游模式 ................................................................................. 11 趋势#4：放眼海外，泰国已通过博彩合法化，竞对来势汹汹 ............................................................................. 17 澳门博彩重点推荐 ............................................................................................................................................... 19 风险提示 ....................................................