通信行业：DeepSeek或将为运营商带来新一轮成长机遇

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 科技 DeepSeek 或将为运营商带来新一轮成长机遇 华泰研究 通信 增持 (维持) 通信运营 增持 (维持) 研究员 王兴 SAC No. S0570523070003 SFC No. BUC499 wangxing@htsc.com +(86) 21 3847 6737 研究员 高名垚 SAC No. S0570523080006 SFC No. BUP971 gaomingyao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 王珂 SAC No. S0570524080005 wangke020520@htsc.com +(86) 755 8249 2388 联系人 陈越兮 SAC No. S0570123070042 chenyuexi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 唐攀尧 SAC No. S0570124040002 tangpanyao@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国移动 600941 CH 122.80 买入 中国移动 941 HK 85.30 买入 中国电信 601728 CH 7.94 买入 中国电信 728 HK 5.80 买入 中国联通 600050 CH 6.49 增持 中国联通 762 HK 8.98 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 2 月 09 日│中国内地 动态点评 关注 DeepSeek 为电信运营商“网+云+端”带来的三大积极变化 我们认为，在 DeepSeek 引领下，国内 AI 应用推广的深度和广度有望进一步加强，应用侧更加繁荣，带动流量及推理算力需求强劲增长，而三大电信运营商有望从三个维度受益：1）网：AI 应用的繁荣伴随着数据流量需求的高增长，未来十年三大运营商来自数据流量的收入增长中枢有望提升；2）云：AI 云计算在 DeepSeek 大模型的赋能下行业景气度提升，运营商云业务有望迎来收入的增长及利润率的改善，同时，数据中心业务有望受益；3）端：AI 与智能终端加速融合，连接需求从“人与人”向“物与物”拓展。 网络业务：AI 应用带动流量需求增长，网络流量业务有望再次具备成长性 2024 年来，受限于用户数、用户使用时长的增长天花板，国内移动互联网流量增长放缓，而我们认为，DeepSeek 的发布或将帮助国内流量需求突破增长瓶颈，步入新一轮蓬勃发展周期：1）一方面，流量的使用方有望从个人向智能终端、AI agent 拓展，人口总量不再成为限制；2）另一方面，AI内容生产正由文字向图片、语音、视频等多模态迈进，DeepSeek 更进一步降低了内容及应用的生产成本，加速了产业生态的繁荣。电信运营商的网络业务以移动互联网接入流量*单价为主要的盈利模式，我们认为 AI 时代，国内移动互联网流量将快速增长，为运营商网络业务再次带来“成长”属性。 云与数据中心：“杰文斯悖论”下长期景气度受益环节 根据杰文斯悖论，当 DeepSeek 使单位成本快速下降后，AI 的使用量、普及度将明显提升。在这一假设下，AI 的需求分布将由训练向推理迁移，由科技巨头向中小企业客户迁移，为 AI 云和数据中心行业带来长期需求景气度。三大运营商在国内云及数据中心行业的市场份额均处于领先地位，我们认为后续两项业务有望迎来成长性及盈利能力的双重提升：1）成长性方面，三大运营商拥有丰富的政企客户资源及应用场景积累，有望在 DeepSeek 的赋能下，助力 AI 在千行百业落地；2）盈利能力方面，据金山云 3Q24 业绩会，与传统公有云业务相比，AI 云相关产品的利润率增长幅度更高。 端侧业务：AI 带动连接需求从“人与人”向“物与物”拓展 DeepSeek 发布后，推理成本快速下降，为端侧智能带来更多可能性，随着机器人、机器狗、汽车、玩具、智能家居、眼镜等智能终端陆续接入大模型，网络连接需求将从“人与人”向“物与物”之间扩展，这一过程离不开电信运营商在设备网络接入、云边协同、行业解决方案等领域提供助力，以中国移动为例，1H24 公司在实现 13.1 亿用户连接的基础上，终端连接数也增长至 21.9 亿，总连接规模位居全球首位。此外，在垂类模型的诞生中，离不开对特定领域数据集的清洗、筛选、标注等数据处理服务，电信运营商的优质数据资源、及在大数据领域的能力积累也将拥有更强的变现潜力。 风险提示：ARPU 改善慢于预期；5G 资本开支高于预期；竞争不断加剧。 (7)5183042Feb-24Jun-24Oct-24Feb-25(%)通信通信运营沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 科技 DeepSeek 有望为电信运营商带来新一轮成长机遇 自 2019 年起，国内电信业务收入增速逐年提升，使得三大运营商在稳健属性之外，一定程度上兼具了收入增速提升的“成长性”，主要受益于：1）传统业务方面，5G 商用以来，行业竞争趋缓，政策导向逐步由“提速降费”转向“高质量发展”，在此背景下，三大运营商传统业务的 ARPU 值逐步回升，带动传统业务收入增速回暖；2）云计算方面，自 2019 年以来，三大运营商在云计算市场份额逐年提升，云业务收入持续高速增长，成为新的增长引擎。因此，在传统业务、云计算业务两大领域的积极变化共同促成了 2019 年以来三大运营商收入增速的提升。 我们认为，DeepSeek 的发布有望同时对三大运营商的“网+云+端”业务带来积极作用，或将成为三大运营商在 AI 时代新的成长周期起点：1）网络业务：AI 应用的繁荣伴随着数据流量需求的高增长，电信运营商网络业务的盈利模型主要为移动互联网接入流量*流量单价，在单价和行业竞争态势保持稳定，流量需求增长的大背景下，未来十年三大运营商来自数据流量的收入增长中枢有望提升；2）云和数据中心：杰文斯悖论下，AI 的需求和普及度有望提升，同时，需求结构将发生变化，主要需求方将由科技巨头逐步向长尾的中小企业迁移，这将为云和数据中心行业带来较高行业景气度，我们认为运营商云业务有望迎来收入的增长及利润率的提升，同时，数据中心业务有望受益；3）端侧智能：AI 与智能终端加速融合，连接需求从“人与人”向“物与物”拓展，这一过程离不开电信运营商在设备网络接入、云边协同、行业解决方案等领域提供助力。 图表1： 国内电信业务收入增速 图表2： 三大运营商云业务收入增速 资料来源：工信部，华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 网络业务：AI 应用繁荣背景下，数据流量的长期收入增长中枢有望提升 由于移动互联网用户数、用户使用时长逐步达到增长瓶颈，2024 年国内移动数据流量收入同比略有下滑。据工信部披露，2024 年国内移动互联网户均接入流量同比增长 11.6%，较2020 及 2021 年的 35.7