基础材料行业深度研究：钢铁供给侧优化重启的推演

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料 钢铁供给侧优化重启的推演 华泰研究 普钢 增持 (维持) 特钢 增持 (维持) 研究员 李斌 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中信特钢 000708 CH 16.20 买入 宝钢股份 600019 CH 7.65 买入 首钢股份 000959 CH 3.69 增持 新兴铸管 000778 CH 4.68 增持 南钢股份 600282 CH 6.16 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 3 月 04 日│中国内地 深度研究 钢铁供给侧优化重启的推演 2005 年后中国钢铁行业供给过剩常态化，期间供、需政策对行业利润改善有积极作用，但供给侧优化政策效果更优。回顾 2016-2020 年和 2021 年钢铁行业两轮供给侧优化情境，2024 年钢铁行业形势严峻程度堪比 2015 年，或开启新一轮供给侧优化。我们认为政策应聚焦减产，力度要大且需有数年的连贯性，效果或更佳。2024 年以来政府多方积极发声，强调严控钢铁产量，防止“内卷”，进一步预示供给侧优化重启或渐近。若钢铁减产 3000-5000万吨，我们认为吨钢净利润提升约 200 元，优先投资年化理论 PE 估值便宜的公司，例如首钢股份、新兴铸管、宝钢股份、中信特钢、南钢股份等。 2005 年后钢铁行业供给过剩常态化，政策成景气改善的重要推手 2005 年是中国钢铁行业供需格局重要分水岭，此前供不应求，1999-2005年毛利率维持在 10%以上；2006-2024 年供给过剩常态化，毛利率震荡下行至 2024 年的 3.83%。2006-2024 年期间，供、需政策对行业利润改善均有积极作用，其中供给侧优化政策效果更优。此外，应对供给过剩局面，当全球宏观经济经历系统性风险导致需求骤减，则需求刺激政策更合时宜；当面临需求渐弱而供给稳定甚至增长时，供给侧优化政策更为合适。且在钢铁行业实现碳中和之前，节能减排或仍是控产、减产的重要抓手。 2016-2020 年和 2021 年钢铁行业供给侧优化历史回顾 钢铁行业经历了 2016-2020 年和 2021 年两轮供给侧优化，前者旨在修正钢铁行业供给严重过剩格局，后者则源于双碳政策以及平抑过快上涨的铁矿价格。政策实施后，行业利润改善明显，但较好盈利水平的持续性出现分化；我们认为持续性与“需求走势以及政策执行是否连贯”有很强的关联性。2016-2020 年粗钢表需仍处上行周期，供给侧改革重在去化产能（使供需增速匹配）且政策连贯性强，5 年期间粗钢吨利润维持在 234-434 元的高位水平。2021 年“双碳减产”但恰逢表需走弱，政策重心是减产，帮助粗钢吨利润恢复至 400 元以上，但昙花一现，2022 年后钢企盈利便持续走弱。 2025 年钢铁行业或将开启新一轮供给侧优化周期 2022-2024 年钢铁行业连续 3 年景气下行，与 2013-2015 年景气下行周期时长相同（随后 2016 年开启钢铁供给侧改革）；2024 年国内粗钢表需 8.94亿吨，供给过剩 1.13 亿吨，供给过剩程度堪比 2015 年（供给过剩 1.03 亿吨）；2024 年钢铁行业亏损家数及其对应的亏损程度和行业的资产负债率水平也与 2015 年相当；2025 年我们预期国内粗钢表需仍然小幅下滑。针对如此严峻的形势，新一轮供给侧优化迫在眉睫，且我们认为政策应聚焦减产，力度要大且需有数年的连贯性。2024 年以来政府多方积极发声，强调严控钢铁产量的必要性，防止“内卷”式恶性竞争，供给侧优化重启或渐近。 中国钢铁行业变迁过程及供给侧优化重启后的投资策略 中国从建筑大国转向制造业强国，2006-2024 年虽然粗钢供给过剩常态化，但钢材需求结构分化。制造业用钢需求稳增，2024 年需求占比超 60%；建筑用钢消费下降，占比降至 39%。2022-2024 年景气下行周期中，特钢和板带材企业盈利能力和盈利稳定性优于长材企业。若钢铁行业减产3000-5000 万吨，我们认为粗钢吨利润或改善至 200-400 元，对应吨钢净利润提升约 200 元，优先投资年化理论 PE 估值便宜的公司，例如首钢股份、新兴铸管、宝钢股份、中信特钢、南钢股份等。 风险提示：国内地产景气度下滑、海外关税风险、供给侧改革执行不到位、成本侧价格扰动。 (29)(18)(6)617Mar-24Jul-24Nov-24Mar-25(%)普钢特钢沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料 正文目录 投资要点 ....................................................................................................................................................................... 4 投资逻辑................................................................................................................................................................ 4 与市场不同的观点 ................................................................................................................................................. 4 供给过剩格局下，供、需政策是改善利润的重要推手 .................................................................................................. 5 钢铁行业或将开启新一轮供给侧优化周期 .................................................................................................................... 7 钢铁行业供给侧优化周期历史回顾 ........................................................................................................................ 7 2016-2018