宏观专题研究：美国目前的财政预算案是否能有效收窄赤字？

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 美国目前的财政预算案是否能有效收窄赤字？ 华泰研究 研究员 胡李鹏，PhD SAC No. S0570525010001 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 赵文瑄 SAC No. S0570124030017 zhaowenxuan@htsc.com +(86) 10 6321 1166 资 2025 年 3 月 03 日│中国内地 专题研究 2 月 25 日美国众议院通过预算决议（Budget Resolution），2025 财年预算赤字为 2.2 万亿美元，赤字率 7.3%，未来十年增加赤字 2.8 万亿美元，实际赤字率在 6%，并提高债务上限 4 万亿美元。虽然预算决议只是没有法律效力的指导性财政框架，但共和党最终通过该法案的概率较此前明显上升，特朗普距离取得立法上的首个重大胜利更进一步。往前看，如何削减支出，特别是是否会大规模削减 Medicaid 仍然未来的焦点；关税收入目前未被纳入预算决议中，但共和党开始探索这一选项的可能性；民主党和共和党围绕2025 年预算的博弈仍在持续，3 月 14 日政府关门的风险有所上升。 一、特朗普距取得首个重要立法胜利更进一步 众议院共和党通过预算决议，特朗普距离取得立法上首个重大胜利更进一步。目前国会两党就两个立法事项进行博弈，一是 3 月 14 日之前通过 2025年财政预算以避免政府关门；二是落实特朗普各项竞选承诺。针对第二项，共和党计划通过预算和解程序来绕过冗长议事，并实现了第一步——通过预算决议。预算决议只是指导性财政框架，无法律效力，需取得参议院认同后明确细节，后续流程或仍需数月。虽然过程一波三折，预算决议只是完成立法的第一步，但仍然标志着特朗普距离取得首个重要立法胜利更进一步。 二、预算决议新增赤字、强制削减开支并提高债务上限 预算决议计划未来十年增加赤字 2.8 万亿美元，平均赤字率为 5.7%，实际规模或超过 6%。主要内容包括：10 年减税最多 4.5 万亿，增加国防+边境支出 0.3 万亿，削减支出 1.5 万亿。减税、国防/边境、削减支出合计导致赤字增加 2.8 万亿，但共和党认为减税能够提振增长进而提高财政收入，导致赤字下降 2.6 万亿，完全抵消了上述措施的影响，未来十年美国财政赤字率为 5.7%。我们认为减税带来的赤字削减规模大概率高估，未来十年赤字率均值或在 6%以上。预算决议还将债务上限从当前的 36.1 万亿提高 4 万亿美元至 40.1 万亿美元， 2026 年底中期选举前，债务上限或不会被触及。 三、往前看，是否削减 Medicaid 和是否计入关税收入为关注点 预算决议细节仍有待明确，是否会大规模削减 Medicaid 是当前的焦点问题。当前最大分歧或是能源和商业委员会如何在十年削减 8800 亿美元支出，该委员会最主要支出是医疗补助（Medicaid），但若削减 Medicaid 或对共和党 2026 年的中期选举产生较大影响，故是否削减 Medicaid 存在不确定性。 关税收入目前没有被纳入众议院预算决议中，但白宫和众议院领导层目前在进行讨论。本次的众议院预算决议中并未将关税收入计入，但媒体报道共和党党内高层已有对如何将关税收入纳入预算决议的讨论。我们预计，不排除关税收入会一定程度上被纳入最终的预算决议中。 此外，民主党和共和党在 2025 年财政预算上仍未取得妥协，3 月 14 日政府关门的风险有所上升，但预计最终赤字规模仍可能维持在高位。2025 年财政的具体情况还要看共和党和民主党正在讨论的 2025 年财政预算（不同于众议院预算决议）。当前的短期融资法案只能维持至 3 月 14 日，美国政府关门风险仍存。根据众议院版本预算决议 2025 年赤字为 2.2 万亿美元，占 GDP 7.3%，显著高于 CBO 预测和 2024 年赤字率。加之 2025 财年至今的赤字规模亦显著高于去年同期，或将进一步增加美债供给。我们认为若后续预算决议中加入关税收入，则特朗普对全球普遍加征关税的概率或将进一步上升。普遍加征关税将导致美国贸易逆差收窄，根据美国经常项目与资本项目的“镜像”关系，海外资本流入降低，对今年本就供给规模偏高的美债供需关系带来压力，美债利率后续或有进一步上行的可能。 风险提示：赤字削减规模不及预期，关税政策超预期。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 一、特朗普距取得首个重要立法胜利更进一步 众议院共和党通过预算决议，特朗普距离取得立法上首个重大胜利更进一步。目前美国国会在对两个立法事项进行博弈，一是，3 月 14 日之前通过 2025 年财政预算，避免政府关门。目前共和党计划通过与民主党协商来推进相关立法。二是，落实特朗普各项竞选承诺。由于民主党不会支持特朗普减税、边境/国防、削减支出等承诺，共和党计划单独通过预算和解程序来绕过冗长议事程序“Filibuster”。2 月 25 日共和党在第二个立法事项上取得进展，即通过预算决议，落实特朗普减税、边境国防以及削减支出等主张。 目前该预算决议只是指导性的财政框架，没有法律效力，也还没有取得参议院共和党的认同。例如，参议院共和党认为，预算决议中的减税规模可能太小，不足以永久性延长 2017年特朗普减税法案，以及落实特朗普的其他减税计划1。此后，预算决议需要进一步明确收入、支出细节，然后通过预算和解程序在参众两院再次进行投票表决，特朗普总统签署后才会正式生效（图表 1），而这个过程可能是需要数月时间。此前，众议院的预算决议一度被认为可能无法被通过：参议院共和党倾向于“两步走”，即先通过边境国防，再通过减税和削减支出；而众议院共和党内部在削减支出的规模上存在较大争议。最后时刻，众议院议长约翰逊以及特朗普对准备投反对票的议员施压，才最终保证预算决议被通过。虽然过程一波三折，预算决议只是完成立法的第一步，但仍然标志着特朗普距离取得首个重要立法胜利更进一步。 图表1： 预算决议相关的立法流程 资料来源：众议院官网，华泰研究 1 https://www.politico.com/news/2025/02/26/senate-republic