特朗普关税点评：特朗普加关税或是为了解决美元困境

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 宏观经济|宏观点评 特朗普加关税或是为了解决美元困境 ——特朗普关税点评 2025年03月01日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 10 特朗普不断使用关税政策或意在重塑全球经贸规则来解决美元的困境。美元全球供需的不平衡或是美元困境的最根本原因。特朗普提名的经济顾问委员会主席的研究报告提出特朗普或希望通过加征关税和汇率的调整来重塑目前的全球贸易金融秩序，弥补美国供给美元作为国际货币的成本。“对等关税”和对中国加征的关税都可能是计划的一部分。“对等关税”风险排名第一与第二的是墨西哥和加拿大，中国第三，韩国、印度、越南分别排 4 到 6 位。额外关税或让美国贸易量显著下降。 王博群 方诗超 SAC：S0590524010002 SAC：S0590523030001 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 10 宏观经济|宏观点评 glzqdatemark2 宏观点评 特朗普加关税或是为了解决美元困境 ——特朗普关税点评 相关报告 1、《如何看待当前库存周期？》2025.02.22 2、《通胀高于预期或让美联储保持“观望”——美国 1 月 CPI 数据点评》2025.02.13 扫码查看更多 摘要 ➢ 特朗普关税或是解决美元困境的工具 特朗普提名的经济顾问委员会主席 Stephen Miran 的研究报告提出特朗普或希望通过加征关税和汇率的调整来重塑目前的全球贸易金融秩序。如果只是把特朗普的关税政策理解为一个贸易政策，可能是不足够的，关税政策可能是重塑全球贸易秩序的重要工具和间接杠杆。美元作为储备货币的供给和需求之间存在矛盾，要从目前的不平衡状态调整到均衡的状态，其中最关键需要调整的变量就是价格，而价格变量的调整更具体的实现方式就是关税和汇率。 ➢ 美元全球的需求和供给发生了显著变化 全球对美元的需求随着全球贸易的增长不断上升，但是美国本身供给美元的能力随着美国在全球经济中的比重相对减少而不断下降。供需的不平衡成为了美元困境的最根本原因。1970 年布雷顿森林体系解体前，美国占全球 GDP 的比例接近 40%，到 2011 年下降到 21%，之后略有反弹，到 2023 年回到约 26%。 ➢ 美国贸易赤字是美元的问题 美国通过常年经常项目赤字总共向海外供给了超过 16 万亿美元，其中持有这些美元的海外投资者将约 8.7 万亿美元投资到了美国国债。美元困境的代价之一是美国制造业减少了超过 600 万就业岗位。美国制造业的就业占全部非农就业的比例从 1943 年 38.8%的高点逐步回落，到 2024 年下降到了 8.1%。 ➢ “对等关税”或是为了新的“海湖庄园协定” 特朗普政府正在寻求的可能是新的“海湖庄园协定”。“海湖庄园协定”的核心可能是通过加征关税或者美元汇率调整来弥补美国供给美元作为国际货币的成本。如果综合考虑对美出口的金额，平均的关税税率以及对美的依赖，我们可以计算一个加权的指数来衡量美国的主要贸易伙伴国面对的“对等关税”风险。从大到小排名第一与第二的是墨西哥和加拿大，中国第三，韩国、印度、越南分别排 4 到 6位。 风险提示：美国经济突然衰退的风险，特朗普政策随意性风险 2025年03月01日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 10 宏观经济|宏观点评 1. 特朗普关税或意在重塑全球经贸规则 特朗普在 2 月 13 日签署备忘录，要求相关部门确定与每个外国贸易伙伴的“对等关税”。特朗普当天在白宫椭圆形办公室签署备忘录时说，“为了公平起见，我决定征收对等关税，这意味着无论其他国家向美国征收多少关税，我们也将向他们征收相同的关税，不多不少”1。 美国时间 2 月 27 日，特朗普表示，自 2 月 4 日对华加征 10%关税后，3 月 4 日将对华追加额外 10%的关税。这意味着，美国对华加征关税税率将累计攀升至 20%2。 如何理解特朗普不断要加征关税？全球的金融市场会发生什么变化？Stephen Miran 作为特朗普提名的经济顾问委员会3主席曾经写了一个报告“A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System”4分析了加征关税的宏观影响。这份报告里面明确提出的一个构想就是通过加征关税和汇率的调整来重塑目前的全球贸易金融秩序。加征关税和汇率调整存在一定替代关系。如果只是把特朗普的关税政策理解为一个贸易政策，可能是不足够的，关税政策可能是重塑全球贸易秩序的重要工具和间接杠杆。 1.1 美元的全球需求和供给发生了显著变化 全球对美元的需求随着全球贸易的增长不断上升，但是美国本身供给美元的能力随着美国在全球经济中的比重相对减少而不断下降。供需的不平衡成为了美元困境的最根本原因。 1.1.1 美国供给美元的能力相对下降 1970 年布雷顿森林体系解体前，美国占全球 GDP 的比例接近 40%，到 2011 年降到 21%，之后略有反弹，到 2023 年回到约 26%。美国 GDP 占全球 GDP 的下降意味着美国提供美元作为全球储备货币的能力总体呈下降趋势。 1 https://m.huanqiu.com/article/4LTbjGUtt9m 2 https://finance.sina.com.cn/roll/2025-02-28/doc-inenaewx6691730.shtml 3 经济顾问委员会（CEA）是 1946 年成立的总统行政办公室内的一个美国机构，就经济政策向美国总统提供建议。CEA 为白宫提供了大量的实证研究，并准备了公开的总统年度经济报告。 4 A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System，网址链接https://www.hudsonbaycapital.com/documents/FG/hudsonbay/research/638199_A_Users_Guide_to_Restructuring_the_Global_Trading_System.pdf 请务必阅读报告末页的重要声明 4 / 10 宏观经济|宏观点评 图表1：美国 GDP 占全球 GDP 的比例 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.1.2 美元需求随全球贸易增长 全球贸易的增长使得对于全球货币的需求上升，但是美国占全球贸易的比重呈现下降趋势，从接近 20%下降到略高于 10%。从总量上看，2023 年全球贸易相对于1948 年的水平增长了 47.9 万亿美元，美国的贸易增长了 5.2 万亿美元，占比约为全球贸易的 10.8%。 图表2：美国占全球贸易的比重 图表3：2023 年全球和美国贸易的增量(亿美元) 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.1.3 海外美元供需逐年不平衡 截至