固定收益｜点评报告：政府工作报告的债市关注点

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 固定收益|点评报告 政府工作报告的债市关注点 2025年03月05日 |报告要点 |分析师及联系人 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 10 证券研究报告 报告提出 2025 年将 “根据形势变化动态调整政策”，短期内仍建议等待利空继续消化；后续来看，复盘近四年“两会”闭幕日后 14 个交易日，利率均较会议首日有所下行，若机构成本端压力不大，或可参考历史规律，适当参与波段。长期来看，即使股市情绪回升，债市仍有机会，货币宽松政策、财政政策、外部冲击或交替冲击市场，令债市波动持续加大，建议坚持基本面逻辑，关注信贷、通胀、内需、地产的企稳信号的同时，关注外部冲击事件与货币政策落地带来的债市机会。 李清荷 SAC：S0590524060002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 10 固定收益|点评报告 glzqdatemark2 固定收益点评 政府工作报告的债市关注点 相关报告 1 、《 把 握 短 久 期 城 投 债 的 投 资 机 会 》2025.02.18 2、《做陡曲线正当时》2025.02.18 扫码查看更多 ➢ 增长目标 5%左右，显示“十四五”收官之年的稳经济决心 2025 年 GDP 增长目标设定在 5%左右，与过去两年目标持平。报告对当前经济环境的定调中提及“外部环境更趋复杂严峻,可能对我国贸易、科技等领域造成更大冲击”，继续设定 5%的经济目标也或需要更强的政策支持。2025 年物价增长目标 2.0%左右，较 2024 年下调 1 个百分点。我们认为 2025 年通胀目标更接近实际情况，CPI、PPI 走势有望实现企稳回升；外部扰动尚不明朗，稳定物价水平或需更加注重拉动内需；央行在 2024 年多次表示将把促进物价合理回升作为重要考量，若价格指标再度承压，货币政策响应或相对积极。 ➢ 赤字率目标上调至 4%，实施更加积极的财政政策 2025 年赤字率拟按 4%左右安排，对应 5.66 万亿元赤字规模；拟发行 1.3 万亿元超长期特别国债、5000 亿元补充大行资本特别国债和 4.4 万亿元地方专项债，今年合计新增政府债务 11.86 万亿元。聚焦增量，赤字率 1%的调增给予政策发力更多的实施空间；超长期特别国债 3000 亿元增量将用于支持消费品以旧换新；5000亿元特别国债将用于补充大行资本，有助于提振银行信贷投放意愿，助力宽货币向宽信用的转化。地方专项债增量为 5000 亿或将作为收储的资金来源。此外，专项债用于消化拖欠账款的用途，或帮助改善地产基建企业现金流，与置换债一同发挥化解存量风险的职能，为新的投资活动开拓空间。 ➢ 货币政策适度宽松，继续关注工具的优化创新 2025 年政府工作报告明确写入“适时降准降息”，社会综合融资成本表述从上一年的“稳中有降”改为“下降”，表述增加“更大力度促进楼市股市健康发展”，或预示两个市场的进一步企稳仍需货币政策加力参与。货币政策预期酝酿后，重点在于落地时机与形式。结合报告所述“拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能”等，我们预计 2025 年或将有更多聚焦预期改善的货币政策储备，以对冲外部事件对经济预期的不利影响，并兼顾内需刺激、社会融资成本下降与汇率在合理均衡水平上的基本稳定，而基本面利多频发，经济预期较好区间，央行政策表现或相对克制。 ➢ 债市展望：从观望方向到参与波段 报告提出 2025 年将 “根据形势变化动态调整政策”。长期来看，债市波动或有所加大，需谨慎对待的同时，或可参与波段。2025 年“两会”政策与 2023 年、2024年的差异之一在于政策对于楼市、股市财富效应的持续重视，因此需时刻关注“股债跷跷板”效应的影响；但若投机资金离开债市，债市或仍有机会，货币宽松政策、财政政策、外部冲击或交替冲击市场，令债市波动持续加大。建议坚持基本面逻辑，关注信贷、通胀、内需、地产的企稳信号的同时，关注外部冲击事件与货币政策落地带来的债市机会。 风险提示：政策偏离预期对市场的潜在冲击；外部环境不确定性对市场的潜在扰动。 2025年03月05日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 10 固定收益|点评报告 正文目录 1. 政府工作报告的债市关注点 .......................................... 4 1.1 增长目标 5%左右，显示“十四五”收官之年的稳经济决心 ............. 4 1.2 赤字率目标上调至 4%，实施更加积极的财政政策 .................. 5 1.3 货币政策适度宽松，继续关注工具的优化创新 ..................... 6 1.4 债市展望：从观望方向到参与波段 .............................. 7 2. 风险提示 .......................................................... 9 图表目录 图表 1： GDP 同比走势与平减指数影响（%） ............................... 5 图表 2： 通胀指标走势（%） ............................................. 5 图表 3： 政府预期赤字水平（万亿元，%） ................................. 6 图表 4： 测算广义赤字水平（万亿元，%） ................................. 6 图表 5： 主要短期利率走势（%） ......................................... 7 图表 6： 主要中期利率（%） ............................................. 7 图表 7： 各期限资金收益率与上周五比较（%） ............................. 8 图表 8： 各期限国债收益率（%） ......................................... 8 请务必阅读报告末页的重要声明 4 / 10 固定收益|点评报告 1. 政府工作报告的债市关注点 3 月 5 日，全国人大发布 2025 年《政府工作报告》，经济增速目标 5%左右、通胀率目标 2%左右、赤字率目标 4%左右、拟发行特别国债规模 1.3 万亿，今年合计新增政府债务总规模 11.86 万亿元，是最主要的债市关注点。我们认为，会议公布的 2025 年政策目标多数符合预期，更加重视稳经济举措；超长期国债力度或留有余力，后续关注投向结构的新变化。 1.1 增长目标 5%左右，显示“十四五”收官之年的稳经济决心 2025 年 GDP 增长目标设定在 5%左右，与过去两年目标持平。从去年经济目标的实现情况来看，面对外部环境变化的不利