煤炭行业专题：千亿市值煤企龙头对比解析

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2025年03月21日千亿市值煤企龙头对比解析证券研究报告 | 行业研究 · 行业专题 煤炭 · 煤炭投资评级：优于大市（维持）证券分析师：胡瑞阳0755-81982908huruiyang@guosen.com.cnS0980523060002证券分析师：刘孟峦010-88005312liumengluan@guosen.com.cnS0980520040001请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容报告摘要n 随着供给侧结构性改革的深入推进，煤炭行业集中度提升。自2016年煤炭行业开启供给侧结构性改革以来，全国煤矿数量从1万多座减少至2023年的4300座左右，行业集中度也随之提升。据中国煤炭工业协会数据，产量前10的煤企产量合计约23.7亿吨，在全国产量中占比约49.7%，相比2017年的43.1%提升了6.6pct。n 龙头企业在煤炭资源、产业链布局等方面优势显著，且分红水平较高，值得重点关注。Ø 煤炭资源：龙头企业煤炭资源储量丰富，可采年限均在40年以上；且煤矿资源优质，盈利能力强。对比来看，中国神华煤炭生产成本最低，主产动力煤，且长协煤占比约80%，2024年上半年自产煤吨煤售价/成本/毛利分别为533/309/224元/吨；陕西煤业煤质优良，主产动力煤、化工煤，长协煤占比约60%，吨煤售价较高，吨煤销售成本较低，2024年上半年自产煤吨煤售价/成本/毛利分别为604/266/338元/吨；中煤能源近年来煤质有所改善，主产动力煤、炼焦煤，长协煤占比约80%，在严格的成本控制下近年来吨煤成本有所下降，2024年上半年自产煤吨煤售价/成本/毛利分别为584/293/291元/吨；兖矿能源市场煤占比较高，销售煤种包括炼焦煤、化工煤、动力煤等，煤炭售价相对较高，吨煤成本也较高，吨煤毛利波动较大，2024年上半年自产煤吨煤售价/成本/毛利分别为668/360/308元/吨。Ø 产业链布局：龙头煤企积极向下游产业链延伸布局。中国神华煤电陆港航一体化运营，公司对内部发电、煤化工分部的煤炭销量分别占总销量的15%-16%、1%左右，公司还拥有独立运营的铁路集疏运通道以及控制并运营的港口和码头，大多数的煤炭都是通过自有铁路运输且大多数的下水煤都是通过自有港口。陕西煤业2024年12月发布公告向控股股东收购陕煤电力集团，开启“煤电一体化”运营模式。中煤能源深入布局煤化一体，主要煤化工产品有甲醇、聚烯烃、尿素等，自产煤自用占自产煤销量的9%左右。兖矿能源向下游高端化工新材料产业延链增值，煤化工产品主要包括甲醇、醋酸、醋酸乙酯、己内酰胺、石脑油、粗液体蜡等，公司2021年12月通过的《发展战略纲要》中提及未来5-10年目标化工品年产量2000万吨以上（2023年合计产量约859万吨），其中化工新材料和高端化工品占比超过70%。Ø 龙头煤企分红水平较高，同时公司积极响应证监会号召、提高分红频率。中国神华近3年分红率均在70%以上，分红水平居上市煤企前列，稳健的业绩和充沛的现金是公司高分红的保障。陕西煤业近3年分红率均在60%以上，公司2024年增加半年报和三季报分红，合计分红金额约占公司前三季度归母净利润的13%。兖矿能源近3年分红率在50%左右，2024年公司增加中期分红，分红金额占上半年归母净利润的30.5%。中煤能源分红率一直维持30%的水平，公司在2023年末增加特殊分红（分红金额占2023年的归母净利润的7.7%），并于2024年增加中期分红（分红金额占上半年归母净利润的30%）；参考其他龙头企业，中煤能源的分红率仍有较大的提高空间。n 风险提示：经济增长放缓；煤炭产能大量释放；新能源对煤炭替代；煤矿安全事故影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容基本信息及业务结构对比01煤炭资源及煤炭业务盈利能力对比02产业链布局及成长性对比03风险提示04目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容基本信息及业务结构对比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容供给侧结构性改革深入推进，行业集中度提升随着供给侧结构性改革的深入推进，煤炭行业集中度提升。自2016年煤炭行业开启供给侧结构性改革以来，全国煤矿数量从1万多座减少至2023年的4300座左右，行业集中度也随之提升。据中国煤炭工业协会数据，产量前10的煤企产量合计约23.7亿吨，在全国产量中占比约49.7%，相比2017年的43.1%提升了6.6pct。2024年共有5家集团煤炭产量超2亿吨，分别为国家能源集团、晋能控股集团、山东能源集团、中国中煤集团、陕煤集团，这些集团旗下的煤炭板块上市公司分别是中国神华、晋控煤业、兖矿能源、中煤能源、陕西煤业。其中，中国神华、陕西煤业、中煤能源、兖矿能源是煤炭板块唯4家市值上千亿的龙头煤企。资料来源：Wind，中国煤炭工业协会，国信证券经济研究所整理表：煤炭行业供给侧结构性改革&增产保供实施成果指标单位20152020202120222023累计年均增速(2015-2020)累计年均增速(2020-2023)煤炭产量亿吨37.53941.345.646.60.8%6.1%煤炭消费量亿吨4040.542.743.246.50.2%4.7%煤炭价格（广州港：5500K）元/吨384632.91196.414121051.6--大型煤炭基地产量比重%92.396.6-----大型煤矿产量比重%6880858585+3.1%-煤矿数量座10800<47004500左右<44004300左右-3.2%-20232024国家能源集团6166562130晋能控股集团4374740216山东能源集团2736627736中国中煤集团2694827419陕煤集团2471425201山西焦煤集团1848618218华能集团1080011105潞安化工集团104959313国家电投集团80958094河南能源集团75757146合计239891236578在全国原煤产量中占比51.5%49.7%资料来源：中国煤炭工业协会，国信证券经济研究所整理表：原煤产量前十名企业及产量（万吨）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容估值变化图：煤价及煤企PE（TTM）变化资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理2021年以来龙头煤企估值变化主要受煤价和市场投资风格影响：n 2021年—2023年上半年：煤企估值基本和煤价同频波动。由于兖矿能源市场煤占比较高，这一时期，兖矿能源业绩弹性更大，估值波动也较大。n 2023年下半年—2024年上半年：煤价回调，但维持历史相对高位；在偏防御性的市场投资风格影响下，煤炭板块尤其是业绩稳健的龙头公司高股息属性凸显，估值持续拔升。n 2024年下半年至今：煤炭行业供应增加、终端需求疲软、库存逐渐累积至历史高位，而且2025年供需预期依旧偏宽，导致煤价承压并持续下行，煤企估值回调。0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 0 5 10 15 20 25 30 2018/1/52018/3/52018/5/52018/7/52018/9/52018/1…2019/1/52019/3/52019/5/52