宏观深度报告：欧洲再武装，“安全%2b化债”可以两手抓么？——如何看待本轮欧洲军费开支增加？

证券研究报告 | 宏观深度报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观深度报告 报告日期：2025 年 03 月 18 日 欧洲再武装，“安全+化债”可以两手抓么？ ——如何看待本轮欧洲军费开支增加？ 核心观点 北约军事支出的实际需求约在 3.5%附近，冯德莱恩“欧洲再武装（ReArm Europe）”计划 4 年内创造增量财政资金 8000 亿，意味着欧盟军事支出目标也相应从当前 2.18%升至 3.5%附近。 “欧洲再武装（ReArm Europe）”对欧洲经济带动的关键变量在于内部订单的份额，当前仅约 22%，参考《欧洲国防工业战略》（EDIS）设定的 2030 年内部订单达到 50%的目标，国防支出中有 30%用于设备采购和研发的比重、以及欧盟委员会短期财政乘数约 0.75 的假设，我们估算“欧洲再武装（ReArm Europe）”未来 4 年可能拉动欧盟 GDP 增长约 0.85%。从当前订单流向上来看德国（55%）、瑞典（22.4%）、法国（12%）可能是最大受益国。 我们认为欧洲再武装短期对欧债风险的冲击有限。从历史来看，欧债危机的核心源头在于欧洲财政“弱国”的经济内生动能差，且赤字、债务负担重，面临财政收缩和经济增长的“两难”。而当前“欧洲再武装（ReArm Europe）”主要由财务状况较好的德国等国带头加杠杆，对欧洲财政“弱国”的赤字影响有限，且本身可能提高欧洲潜在增速化解债务压力。 长期来看，化债的核心手段就是开源，即通过“提高全要素生产率”以 GDP 分母端的增长化债，欧盟财政扩张对欧债的影响到底是“财政上瘾”还是“逆周期调节”，重点关注欧盟经济增长的内生动能能否增强，带动欧盟从经济增长分母端实现化债，核心是其能否在宝贵的窗口期内加快人工智能科技革命的追赶。 ❑ 北约军事支出需求约在 GDP 的 3.5%附近 2014 年俄乌克里米亚冲突爆发后，北约国家达成共识，在《威尔士宣言》第 14 条中约定将国防开支提高至 GDP 的 2%，达标期限为十年（截至 2024 年）。截至2024 年，多数北约国家已经达到防务支出目标（31 国中 23 国，不包括冰岛），北约欧盟成员国整体军事支出约占 GDP 的 2.18%，2024 年首次高于条约要求。新的防务支出目标还在谈判过程中，2025 年 1 月，北约秘书长吕特表示未来的新防务支出目标至少需要设定在 3%以上。 从三个维度来看，我们认为未来欧盟国家军费支出的 GDP 占比约位于 3%-3.5%区间：一是从实际需求来看，布鲁盖尔研究所估计合理的军事支出规模约在 GDP的 3.5%；二是北约秘书长马克·吕特在 2025 年 1 月欧洲议会发表讲话，同样认为当前欧洲合理军事支出在 3%至 3.6%之间；三是在当前军费开支基础上，额外增加冯德莱恩提出的“欧洲再武装计划”，欧盟军费支出同样位于 3%-3.5%区间。 ❑ 欧盟“欧洲再武装（ReArm Europe）”可能拉动 GDP 约 0.85% 2025 年 3 月 4 日欧盟委员会主席冯德莱恩提出“ReArm Europe”计划，计划 4 年释放 8000 亿欧元打造“安全而有韧性的欧洲”，同时强调加强与北约合作、为乌克兰提供军事支持等事项。“欧洲再武装”计划建立在五个支柱之上：1）国防贷款：由欧盟筹集 1500 亿欧元为防务支出提供低息贷款；2）提高欧盟财政赤字的上限约束（4 年共计创造 6500 亿额外空间）；3）在欧盟预算中激励国防相关投资；4）扩大欧洲投资银行（EIB）职权范围加快防务投资；5）调动私人资本参与建设。 2024 年欧盟 27 国 GDP 规模约 17.94 万亿欧元，冯德莱恩的财政扩张计划持续时间约 4 年，直接政府支出规模约在 8000 亿欧元，平均每年 2000 亿欧元，约占欧盟 GDP 规模的 1.11%。欧盟军事支出带动经济的关键变量在于内部订单的份 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 linchengwei@stocke.com.cn 研究助理：汤子玉 tangziyu@stocke.com.cn 相关报告 1 《特别国债的历史与未来推演》 2024.10.23 2 《财政赤字是如何确定的？》 2024.10.22 3 《债务限额和债务余额的关系是怎样的？》 2024.10.20 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 额，当前仅约 22%，参考《欧洲国防工业战略》（EDIS）设定的 2030 年内部订单达到 50%的目标，国防支出中有 30%用于设备采购和研发的比重，以及欧盟委员会短期财政乘数约 0.75 的假设，“欧洲再武装（ReArm Europe）”可能拉动欧盟 GDP 增长约 0.85%。 从区位上来看德国是最大的受益国。俄乌冲突爆发至 2023 年 6 月，欧盟内部采购的订单约为 210 亿欧元，约占订单总量的 22%。德国是主要受益者，销售额约为 115 亿欧元，占欧盟内部份额的 55%，仅次于德国的是瑞典，销售额为 47 亿欧元，占比 22.4%，第三是法国，销售额为 25 亿欧元，占比 12%。 ❑ 从二战历史来看，当前规模的财政扩张不必然恶化债务情况 从历史来看，“ReArm Europe”的军费规模和增速接近 1933 年（当前）至 1937 年的二战前水平（3.5%目标达到后）。从当时历史来看： 英国方面，财政支出发力帮助英国快速走出失业率高峰，全要素生产率提高从“分母”端实现化债。英格兰央行数据显示其全要素生产率增速（5 年移动平均）由1933 年 0.25%大幅上升至 1937 年 1.89%，从 1920 年至 1932 年，英国 GDP 增长的中枢仅为 0.09%，而 1933 至 1937 年英国 GDP 中枢增至 4.2%。得益于经济走出衰退，英国失业率由高点 15.39%快速下行，政府负债率由 1933 年 194%降至1937 年 158%，在一战后二战前实现了“化债”。 德国方面，希特勒上台后通过财政解决失业问题及德国“四年计划”，实现德国经济复苏，且高军费背景下国家负债率并未明显上涨。参考美联储 2001 年报告，其中关键是通过政府消费对大萧条时期大幅收缩的私人消费支出进行替代，最终促进生产效率的提高和实际工资的上行。从全要素生产率角度来看，1933 至 1937年德国全要素生产率快速提高，同比增速由 1932 年-1.1%升至 1937 年 6.3%。经济内生动能的恢复反而在政府支出增长的同时小幅压低了负债率，从政府负债率视角来看，一战后德国政府负债率快速上升的阶段为 1929 至 1933 年，负债率由40.38%升至 62.21%，但至 1937 年，德国军事支出已经占 GDP 的 7.7%，政府负债率反而小幅下降至 57%。 ❑ “火车还靠车头带”，欧债“尾部风险”有限 从历史来看，